62698 世 界 银 行 全球发展地平线 2011 多极化： 新的全球经济 全球发展地平线 !"## 多极化  新的全球经济 世界银行!著 $ &' % (%)* % +*&,-* ./0 &123&.4!"## !"#$%'() &  "#$$ *$ + (,-.),% ./)& 0 "./ 1/ "% .2 3 4 ,5 ".6% )75& )". / .8 9, 0 :,"#;, < .)+(,="% 081/.2 $%$% >?% ),,) !@ &=& ! =/6 (& .')".! 9&!&"#'(( ! A&?&B& 全球发展地平线 !"##  "#$$ 年版权所有 国际复兴开发银行 < 世界银行 +(&6C"%2 C /6"%'& & ./0 0$ #7*06 &(,8 *$ +(,="% 08 1/ .2 & . D & .'06( /6! "#$%" &'('#)* " '+, - / #.0#+1 " 23",)#" / %./, 4 " 56'7 '8! "#$%"9 :#+#*4+ (&6! (&.,6,)%/.60) /&". C/6/ % %/.',8 *$ ! ./E (& &./.5/ &0/.8 D5".";&5 F7*0& 6 .' > (& "76,&! (&./E ./ & .5& /0/.8 D5"."; &5F7*0&(& 6 .' >"76 ,&6%,#".6 6 & , *0 "% 3 )(,/55 / 7%5$ "3 (, ) )% / 0 .6/)& ".&- .5/ ,"3 6 /.$ 8&6% 5,#/.5, &6! ) (,"% '& & ./ 00 /.'7/', C 0 &0'":,.& 本书原版由世界银行 "#$$ 年以英文出版! 书名为 # 全球发展地平线 "#$$ " 多极化" 新的全球经济$% 中文版由中国财政经济出版社组织翻译并出版! 并保证翻译质量% 如出现理解歧义! 以英文原版为准% 本书的发现& 阐释和结论为作者的观点! 未必反映世界银行执行董事或它们所代表的国家的观点% 世界银行不保证本书数据的准确无误! 并对任何人引用其中的数据引起的后果不承担任何责任% 本 书所附地图的疆界& 颜色& 名称和其他资料! 并不表示世界银行的任何部门对任何地区的法律地位的看 法! 也不意味着对这些疆界的认可或接受% !图书在版编目 ' )+ *( 数据 !全球发展地平线 "#$$" 多极化" 新的全球经济 , 世界银行著) 王辉! 朱振鑫等译 &*北 京" 中国财政经济出版社! "#$$& $# !书名原文" - / .01.2 4 33./563789/ : ;/ <7="#$$ !*>?@AB% CBCD#AD C($#B CD !&全+!&世+!王+!&世界经济 C经济发展 C研究 C"#$$!&E$$ !中国版本图书馆 )+数据核字 ' "#$$ ( 第 $%F#DF 号 * 出版 567 8 " G85" HHH&I3 J5G&I7 KC61. ; J " I35GLI3 J5G&I7 ' 版权所有!翻印必究( 社址" 北京市海淀区阜成路甲 "% 号!邮政编码" $##$'" 发行处电话" %%$A#'#F!财经书店电话" F'#(('(F 北京财经印刷厂印刷!各地新华书店经销 %D# M$$F% 毫米!$F 开!$#&BD 印张!'## ### 字 "#$$ 年 $# 月第 $ 版!"#$$ 年 $# 月北京第 $ 次印刷 定价" D#&## 元 >? * @AB% CBCD#AD C($#B C E D,,"F($ 图字" #$ C"#$$ CDFAD ' 图书出现印装问题! 本社负责调换( 本社质量投诉电话" #$# C%%$A#B'' 目!录 N 前言  ; ; 致谢  N; ; 4 术语表 N 4 缩略语  N;; 概论  $ 新兴力量的崛起将打破全球增长平衡  " 新兴市场跨国公司正在重塑工业全球化格局  ' 国际经济多极化将使欧元有更大的扩展空间 从长远来看 人民币的使用范围也将 !扩大  F 多极化带来的好处和发展中经济体面临的新的挑战  A 第 # 章8变革中的全球增长极和金融格局  $$ 后危机时代的增长极与全球宏观经济  $" 潜在新兴经济增长极经济增长的特点  "" 新增长极对国内产出 贸易模式 国际收支失衡的动态影响  (' 增长极和未来世界经济发展的多极化  '( 政策挑战和发展进程  'D 附录  'A 注释  F# 参考文献  F( 第 ! 章8变革中的全球企业版图  FA 来自新兴市场的跨国企业 世界多极化变革的引擎  B$ 新兴市场企业融资的增长和全球化  %D 全球发展地平线       目录 全球发展地平线  建立跨国投资的有效监管框架  $## 附录  $#' 注释  $$' 参考文献  $$F 第 9 章8国际金融多极化  $$A 国际货币的使用  $"$ 向多极化国际货币体系迈进  $"B 知来者之可追" 对未来国际货币体系的构想  $(F 改善多极化世界的制度管理模式  $'$ 结论  $'D 附录  $'B 注释  $'A 参考文献  $D$ 专栏 $&$!!!什么是增长极- ***基于理论和经验两种视角的定义  $' $&" 区域增长极  $A $&( 综合增长极性的决定" 直接因素和基础因素  "# $&' 实现经济增长模式向消费驱动型转变的成功案例  (( $&D 构建经常账户模型和经济增长模型  (F $&F 多极化和商品  '% "&$ 新兴市场企业双边跨国并购活动的实证分析  %( "&" 跨国金融交易的全球扩张  %F "&( 企业发行的国际债券的相关数据  AF "&' 企业债券息差的计量分析  A% "&D 漫长曲折的多边投资框架谈判史  $#$ (&$ 历史上扮演过国际货币的国别货币  $"( (&" 货币国际化的收益  $"A (&( 发展中国家外部资金状况的变化  $(B 图 $&$ 增长极经济增长溢出的渠道  $D $&" $ *"##% 年部分经济体单一增长极性的历史演变  $F $&( $AFA *"##% 年部分发达国家和发展中国家的综合增长极性的演变  $B $&' $AAF *"##% 年综合极性指数视角下多极化格局的演变  "$ $&D $AA' *$AA% 年和 "##' *"##% 年增长极的全球分布  "" 全球发展地平线  目录  $&F! 部分潜在增长极的全要素生产率对经济增长的贡献率  "' $&B! 部分潜在新兴经济体增长极的技术创新  "D $&%! $AB$ *"##( 年部分潜在新兴经济体增长极的技术吸收  "F $&A! 部分潜在增长极的出口和消费对经济增长的贡献率  "B $&$#! 部分潜在新兴经济体增长极消费 ' 相对于出口( 对经济增长的主导作用  "% $&$$! 部分潜在增长极不同部门储蓄率的变化趋势  "A $&$"! $AFD *"##% 年部分潜在新兴经济体增长极资本*产出增量比  (# $&$(! $AB" *"##F 年部分潜在新兴经济体增长极的投资贡献率  ($ $&$'! "##' *"##% 年研发投入和研发人员比重的全球分布 ' 平均值(  ($ $&$D! 消费份额的全球分布以及部分国家人均收入中消费份额的变化趋势  (" ?$&'&$ 消费和出口份额的变化趋势" 博茨瓦纳和毛里求斯  (( $&$F "#$# 年和 "#"D 年基于基准情景的全球实际产出份额  (B $&$B $AAF *"#$# 年 ' 历史( 和 "#$$ *"#"D 年 ' 基准情景( 新兴经济体和 发达经济体的产出增长 ' $D 年的平均值(  (% $&$% 在基准情景下 ' "#$$ *"#"D 年( ! 当前及潜在增长极中消费和投资占 产出的比重  (A $&$A 在基准情景下 ' "##' *"#"D 年( ! 发达国家和新兴市场国家的全球 进出口所占全球贸易的比重  '# $&"# 在基准情景下 ' "##' *"#"D 年( ! 发达经济体& 新兴经济体以及部分 净资产国的国际投资净头寸  '$ $&"$ $AF% *"#"D 年多极化演变! 经济规模和单一极性指数 ' 预测值(  'D $&"" $AA$ *"#$# 年最不发达国家与部分发达经济体& 新兴经济体双边贸易 的比重  'F $&"( 主要最不发达国家与部分新兴经济体之间的进出口情况  'B $&"' $AF# *"##% 年发展援助委员会成员国对最不发达国家的净官方发展 援助占最不发达国家 -2+的比重  'B ?$&F&$ $A'% *"#$# 年间商品价格指数和 $AB$ *"#$# 年间商品需求强度  '% $O&$ "##A *"#"D 年部分新兴经济体增长极和发达经济体增长极的名义 -2+ . 超越情景/  DB $O&" "##D *"#"D 年发达经济体及其高& 低生产率新兴经济体差异化生产力 情景下的实际产出增长  D% $O&( "#$$ *"#"D 年不同失衡增长情景下中国的资本边际生产率及进口  D% $O&' "##' *"#"D 年潜在新兴经济体增长极在不同外部平衡情景下投资占 产出的份额  DA "&$ $AAB *"#$# 年发达国家企业和新兴市场企业的跨国并购交易  B$ "&" "##( *"##A 年发达国家企业和新兴市场企业的跨国绿地投资总量  B"  目录 全球发展地平线  "&( "##( *"#$# 年新兴市场企业的跨国绿地投资和跨国并购交易总额  B" "&' 研发支出 $P ### 强企业的地理分布  B( "&D $AAD *"##% 年新兴市场国家居民从国外获取的国际专利  B( "&F 发展中国家和发达国家的技术及制度环境  B' "&B 针对新兴经济体和发达经济体的跨国并购交易的主要的新兴市场来源国  BD "&% 新兴市场企业针对新兴经济体和发达经济体进行跨国并购交易的主要 目标国家  BF "&A "##( *"#$# 年 . 南*南/ 型跨国绿地投资和跨国并购交易 ' 按交易额(  BB "&$# "##( *"#$# 年 . 南*北/ 型跨国绿地投资和跨国并购交易 ' 按交易额(  BB "&$$ $AAB *"#$# 年流向低收入国家的跨国并购投资  %$ ?"&$&$ "##B 年双边并购活动分类统计 ' 按来源国和东道国(  %( "&$" 截至 "#"D 年的新兴市场对外跨国投资的交易数量预测值  %D ?"&"&$ $A%( *"##% 年间跨国经济交易的全球扩张  %F ?"&"&" $A%B *"##% 年国际金融资产交易的增速快于商品贸易  %B "&$( "##D *"#$# 年在美国和欧洲的证券交易所跨境上市的外国企业  A$ "&$' 跨境上市企业中宣布进行跨国并购的比例  A$ "&$D $AAD *"#$# 年 $# 月新兴市场企业并购方在伦敦证交所& 纽约证交所 和纳斯达克交易所的股权融资  A" "&$F $AAD *"#$# 年对低收入国家的国际银行贷款  A' "&$B $AA% *"#$# 年新兴市场企业发行的国际债券  A' "&$% "### *"#$# 年新兴市场企业的国际债务融资  AD "&$A "##( *"##B 年私人企业国际债券的平均发行息差 ' 按计价币种划分(  AD "&"# 私人企业债券息差与人均 -2+ AF "&"$ 私人企业债券息差与主权信用风险评级  AB "&"" "### *"#$# 年美元计价的企业债券息差 ' 按年度平均(  AA "&"( $A%# *"##B 年有效的双边投资协定的总数量  $#" "&"' 由发达国家签订的双边投资协定的数量 ' 截至 "##B 年(  $#" "&"D "# 世纪 A# 年代 . 南*南/ 型双边投资协定增长迅速! 领先于 . 南*南/ 型跨国投资的实际增长  $#' "O&$ "### *"#$# 年在美国交易所发行的美国存款凭证的来源  $#B "O&" "###*"#$# 年在伦敦证券交易所另类投资市场新上市的外国企业明细  $#% ?(&$&$ 世界主要国际货币发展历史年  $"( (&$ $AAA *"#$# 年银行国际资产和已发行的国际债券所使用的计价货币 ' 百分比(  $"' 全球发展地平线  目录   (&" $AA% *"##B 年全球外汇市场交易量! 分币种 ' 国内交易& 跨境交易 和双边统计的净交易量(  $"D (&( $AAA *"##A 年国际货币份额综合指数  $"F (&' 一国货币占全球货币的份额与该货币发行国的贸易份额和经济规模的 对比情况  $"B ?(&"&$ 国际货币给货币发行国带来的收益  $"A (&D $A%# *"##B 年间外国居民持有的美国资产  $(# (&F $A'F *"##% 年美国的国际收支  $($ (&B "##D *"##A 年间! 中国& 欧盟和美国与其他国家和地区的贸易集中度 地理分布情况  $(" (&% 中国& 美国和英国占全球制造业出口的份额  $(' ?(&(&$ "##' *"#"D 年间发达国家和新兴经济体的净国际投资头寸变化  $(B (&A 隐含的美国财政收支和全球经济规模 ' 美元保持当前地位和多元化 货币格局(  $(% (&$# $A'D *"#$# 年重要国际组织的成员国数量  $'# (&$$ 部分现有和潜在的增长极国家中发达国家和新兴经济体的宏观经济 政策差异  $'$ (&$" "### 年和 "#$# 年发展中国家的汇率制度安排  $'( (&$( $AB# *"#$# 年间特别提款权占全球外汇储备的百分比  $'' (&$' $AAA 年和 "##% 年全球外汇储备分布情况  $'D 表 $&$ 排名前 $D 位的经济体的综合极性指数" "##' *"##% 年的平均值  $% ?$&"&$ 区域单一极性指数排名前三位的国家 ' "##' *"##% 年的平均水平(  $A $&" "##' *"#"D 年当前和潜在增长极经常账户余额情况  (A $&( 考虑干扰因素的其他增长情景和外部均衡情景  '" $&' 前 $D 位国家增长极的度量 ' "#"$ *"#"D 年基准情景的平均(  '' $O&$ 前十位经济体增长极的主成分指数 ' 包含或不包含移民分指数( ! "##' *"##% 年的平均  D" $O&" 增长极性影响因素的回归估计结果  D' $O&( 增长极影响因素的回归估计结果  DD $O&' 消费& 投资和出口与产量的相关关系及它们的变化对产量变化的影响 ' 当前及潜在的增长极(  DF $O&D 不同国家分组的经常账户模型估计值  DF $O&F "##' *"#$D 年潜在增长极的额外经常账户余额  DB "&$ $AAB *"#$# 年跨国并购交易的地区分布 ' 按照交易数量和交易额(  BA "&" $AAB *"#$# 年新兴市场企业中的跨国并购领军者 ' 按交易数量划分(  %%    目录 全球发展地平线  ?"&'&$ 息差决定因素的详细计量回归结果  A% "O&$ $AAD *"##A 年新兴市场国家发行的企业债券概况统计  $#D "O&" 数据库中重要变量的定义  $#F "O&( 对外跨国并购投资的决定因素  $$$ (&$ $AAD *"##A 年外汇储备币种分布情况 ' 百分比(  $"D (&" 部分国家金融市场的重要性  $"% (&( $AAA *"#$# 年间发行的国际债券 ' 按币种划分(  $(( (&' 截至 "#$# 年 B 月已经签署的人民币货币互换协议  $(D (&D 截至 "##A 年年底! 美国和中国的国际收支账户币种安排  $(F (O&$ 全球对美元& 欧元& 英镑和日元的长期货币需求预测  $'% (O&" 国际货币使用量的主成分分析  $'A 前!言 今世界正在经历一场翻天覆地的经 都存在 很 多 不 确 定 性% 世 界 银 行 启 动 的 当 济变革% 最明显的结果之一是! 许 # 全球发展地平线 $ '-/ . . 01 233 4.56 / 378 $ 多富有活力的新兴市场经济体在这场变革 9/; :< /7= ! -29( 正 是 要 探 讨 这 些 问 题% 中脱颖而出! 开始引领全球经济发展% 到 这一新 的 报 告 将 作 为 新 思 想 和 研 究 的 平 "#"D 年! 像巴西& 中国& 印度& 印度尼西 台! 促进各方对全球经济格局的结构性变 亚和俄罗斯这样的新兴国家很有可能与发 迁进行思考和研究% 遵循全球经济多极化 达国家一起成为全球增长的主要动力% 此 方向以及世界银行的发展和减贫主题! # 全 外! 这些国家的公司也在全球商业和跨国 球发展地平线$ 系列丛书将主要关注新兴发 投资中发挥着越来越重要的作用! 它们一 展议题和全球经济治理问题! 如全球收入失 方面向国外寻求发展机会! 另一方面还享 衡& 经济威胁& 老龄化和未来金融发展格局% 受着国内的优惠政策% 国际货币体系也将 # 全球发展地平线 $ 创刊版描绘了世 结束单一货币统治的时代! 新兴市场经济 界经济多极化的格局! 尤其是与之相关的 体将成为金融市场的主角% 这些国家拥有 全球增长模式& 公司投资以及国际货币金 ( 的官方外汇储备! 其主权财富基 全球 " , 融制度都将随之发生变革% 当然! 不同国 金和其他资金储备也日益成为国际投资的 际关系领域对多极化有不同诠释% 在国际 主要资金来源% 总而言之! 以经济力量多 政治方面! 多极化意味着世界无极化! 各 元化为特点的新的世界秩序正在形成*** 国实力强大但却没有形成单一中心 ' 与冷 世界正向多极化迈进% 战时期的两极化政治格局截然不同 ( ! 有 纵观历史! 重大经济转型总会面临诸 关政治多极化的讨论屡见不鲜% 在国际经 多挑战% 如何界定具有系统重要性的新出 济方面! 多极化则意味着在全球经济体系 现的全球问题- 如何界定适宜的政策- 如 中存在着两个以上的增长极! 这一情形在 何界定制度响应- 总之! 在以上各个方面 过去也曾出现过% 然而! 让如此之多的发展 $! # 全球发展融资$ 和 # 全球经济展望$ 的探讨主题目前被放在了 # 全球发展地平线$ 中% # 全球发 展融资$ 还将继续出版! 但没有了主体章节% # 全球经济展望$ 则主要关注数据方面的信息% 全球发展地平线     前言 全球发展地平线  中国家引领多极化经济体系还前所未有% 在官方 储 备 中 所 占 的 份 额 较 小! 还 不 到 世界经济将翻开崭新的篇章% 在接下来的 $# % 长期来看! 人民币也不容小觑! 中 $, "# 年中! 新兴经济体将对全球经济和地缘 国经济的规模与活力以及中国企业和银行 政治格局产生重大影响% 迅速国际化的发展趋势最终将把人民币推 在这个经济金融多极化的世界中! 政 上国际舞台前沿% 到 "#"D 年! 全球很可 策制定者一方面要提高自己的能力! 合理 能会围绕美元& 欧元和人民币形成一个多 运用政策工具以及把握发展机遇) 另一方 极化的货币体系% 到那时! 美国& 欧元区 面! 还要在全球经济大起大落中驾驭自己 和中国可能依然还是拉动全球增长的三大 的国家抵抗无处不在的经济风险% "#$$ 年 引擎! 通过贸易& 金融和技术推动其他国 ( 月席卷日本的地震和海啸& 中东和北非 家发展! 从而也使其他国家对这些国家或 的政治骚乱以及欧洲主权债务危机引发的 地区的货币产生更多需求% 金融动荡! 这些近在眼前的危机事件给全 在向多极化世界转变的过程中! 各个 球金融 市 场 和 经 济 发 展 蒙 上 了 厚 厚 的 阴 力量中心在相互竞争的同时! 也要加强跨 影% 当世界跌跌撞撞地走在增长轨道上! 国***发展中国家和发达国家***政治合 许多发达国家和发展中国家的失业率却居 作! 这样才能降低政治和经济风险% 金融 高不下! 许多新兴经济体和低收入国家也 危机爆发前! 国际经济政策主要是为了解 面临着日益严重的通胀压力! 全球需要采 决宏观经济失调问题! 如汇率错位和收支 取切实果敢的行动来解决这些问题% 如果 失衡% 随着资本市场的开放和汇率制度越 市场重拾信心& 银行和商界恢复动力对设 来越灵活! 国际收支失衡对国民经济的制 备和技术进行借贷和投资! 就有可能提高 约大大缓解! 政策合作的注意力开始转向 生产力& 创造就业以及孕育长期增长% 事 国内货币政策和财政政策中的政治因素% 实上! 只有投资和经济不断增长才能为中 转型往往产生波动! 国际金融机构肩 东& 北非和其他地区的年轻士兵创造就业 负的一项复杂任务就是保护最不发达国家 机会! 才能让地震后满目疮痍的日本进行 'Q2)=( 免遭波动的侵袭% 许多 Q2)=国 灾后重建! 才能使美国和欧洲的财政紧缩 家都是靠外需拉动增长! 能否处理好外部 政策得以实施% 关系将决定这些国家的发展方向% 对于实 全球经济增长模式转变也带动了国际 行浮动汇率制的 Q2)=国家来说! 其首要 货币体系的变革% '# 年前! 布雷顿森林体 任务就是确保外汇市场的平稳运行! 因此 系的瓦解结束了固定汇率制度 ' 在这一制 需要搭建必要的制度政策框架& 微观市场 度下! 全球货币都与美元挂钩 ( ! 在一定 组织结构和金融制度% 由于国际金融机构 程度上削弱了美元的实力% 自 "# 世纪 A# 已经适应了全球多极化环境! 由这些机构 年代末期以来! 美元更是日趋衰落% 不过 提供的资金和技术援助有助于 Q2)=国家 即便如此! 美元仍是最主要的国际货币% 实现平稳过渡% 但是! 美元的这一地位正日益受到其他国 世界银行认为! 如果一部出版物是为 际货币的挑战% 首先是欧元! 近年来欧元 了激发人们对全球格局的转变进行思考和 作为贸易结算货币和官方储备货币越来越 研究! 那么这个出版物本身也应该有所革 受到青睐% 日元和英镑紧随其后! 只不过 新% 因此! # 世界发展展望 $ 将以纸质版 全球发展地平线  前言  8 和网 站 电 子 版 ' G85" ,H , HH&H/. : 7S& R01 此推动 . 民主/ 式发展% 网站今后还将收 : /T, - 29"#$$ ( 的形式同时面世! 电子版 集更多发展机构的相关研究信息! 以及与 将作为纸质版的延伸和补充% 网站上包含 各个智库& 商业组织和政策制定机构合作 的信息有" 报告的原数据& 计算方法& 博 交流! 共同关注全球经济的长期演变及其 客以及相关背景资料% 访问者登录网站还 对发展政策的影响% 可以通过交互界面搜 索 # 全 球 发 展 地 平 线$ 所描述的各种情景% 这正与世界银行 林毅夫 的共享数据倡议和加强思想交流的主旨相 世界银行高级副行长兼首席经济学家 吻 合 ' G8 85" ,R1 , 1 8&H/. : 7S& R01 /T :(! 以 致!谢 报告 由 世 界 银 行 发 展 预 测 局 本报告还得到了世界银行执行董事的 本 ' 2K)+-( 的 . 全球新兴趋势 / 团 帮助% "#$$ 年 ' 月 "$ 日在一次非正式董 队完成% U1 / 7=/:21. ;6 1 ;是该团队的负责 事会议上! 各位董事对报告提出了宝贵的 人! 同时也是本报告的第一作者% 报告在 意见% 917=V; 663:的直接领导下完成! 世界银 在报告构思和写作的不同阶段中! 还 行高级副总裁& 首席经济学家林毅夫为报 有很多人提供了相关建议& 资料和意见% 告进行了全局指导% 作为负责发展经济学的副总裁! O77 91X : 概论部分由 U1 / 7=/:21; .6 1 ;在其他团 : ;/ =7 协调完成了对报告的评估! 并给报告 队成员的帮助下撰写完成% 第一章由 W 1X 提出 了 大 量 意 见 和 建 议% >G1 G:/ SG E: 1X 6Y=W: 3/63Q6和 W ; /71 8 7 O G/ 6 R1 =CZ173 Y= R/ 8在不 同 阶 段 提 出 了 很 多 宝 贵 意 见% 执笔! 2/67; ; [Y34 1 : 7 R3 U37= 0: T YTG3使用 U1I :3/ . -YT ; . 13& U1 . 7Y31`&E: 3:/ & W 3J: J3_ 世界银行的关联模型构建了可计算的一般 2&Q3 H =和 约 翰 , 霍 普 金 斯 大 学 的 W ; /7 均衡 模 型% U/G; = 7 >&Z1G7 ' 目 前 在 彼 得 EY= 1 8参 与 了 报 告 开 题 阶 段 的 同 行 评 议% 森国际经济研究所! 之前在国际货币基金 U1 . 7Y31`&E: 3:& W / 3J: J3_2&Q3 H = ;& U1X : 组织 ( 为经常账户模 型 提 供 了 资 料 和 指 3 I./-; YT. 13& Z151 . 71Z/GG1 I : 和加州大学 / 导! WG7 ?1J J= 3 为大宗商品提供了技术建 圣克鲁斯分 校 的 W /=GY1O< ;37617 参与了 议! 怀俄 明 大 学 的 V : G/=8 3 1 7 W7Y=为多极 全行评估阶段的讨论% 另外! 世界银行内 化程度的度量方法提供了技术建议% 第二 部的 O Y= YT 8 /R3. 1V: /:3 & \8 ;1\ 4 37; ; & SS1 章由 U1 / 7=/:21. ;6 1 ; & W 1I . [Y3; 73* :47T和 ; * 7R3 :68 ;-; .& O . G61R OG= 17& O. =;236: ;T X YI 美国大学的 \/ : 03891Y= H1R 执笔完成! 其 . Z & * Y78 41; . < /*4: /= & Q S; ; 7R1 `17 -3R3 . & : : 中部分内容由 >3T; / Z . Y:18 &] [; Y3 7TW; 1 和 . ^;. 3 1 647 K3T G3 78 7& >G1 _ 11 7 2 71 31 4:a 117& . ^;; .6>G1 1 H协助完成% 第三章由 U17= //: O G; S; S/ @= ;G; /& U3: :3.V . YI SX+; :6 G. R1 & 21. ;1 6 ;和多伦多大学的 +Y. 1 U1= =/7 执笔 O71E: 371 7R3 =& O1 8 R;1U _ 18 8/ /& 9; 1Y Q/ /; 完成! 其 中 部 分 内 容 由 9_ S Z Y7T>; 6 ; & Z3& U 3 1T T;3) 7& 9 G3 7G 2 ; ; 7G& `4 ;1 ;7 : >3T/Z ; Y: .1&- 8 10: ;31U . I Y7R11和] [; Y3 7T 9/7& W 31 W 7X1I [Y3 =23G; 8 : 3& `/S3 . :V: 3;G3 I & . ; W1协助完成% QY; = : >347和2 3 1; 4R\/= 3 1 70.8 8都对报告提 全球发展地平线       致谢 全球发展地平线  出了宝贵的意见% 8 以 下 网 址 下 载" G85" ,H ,HH&H/. : 7Sc R01 很多世界银行以外的专家通过会议& : /T- , 29"#$$ % 讨论及研究陈述等途径为本报告提供了大 2171`/: ;3 =S 对 报 告 进 行 了 编 辑% 量帮助! 包括哈佛大学的 213W . : /T3 7=7& / \/1 =.3U ; 1; :3Q/ Y: =>; R3 7T/ =7 在协助 . 全 国际清算银行的 + . G;5 V ; Y: 73:以及印度国 球新兴趋势 / 团队完成出版工作的同时! 家公共财政和政策研究所的 O1 a G 等% _>G1 还协助 U3: :3.V . YI SX+; :6 G. R1 & \3 I 03I1 21; 4R 9// :H8 ;< & W 16 3 Y= W:/ 6 3Q6 ; & b & ) 7T _78 G;1)13 和 >H = 18 ;+; :_1 R1= : 7; G; \3 I 03I1b7T & >1 :1G )/ :H 和 Z1G3 8 ; :73 U;G: = 1进行宣传推广% 本书的设计& 编辑 \/. .; 7=共同完成了 # 全球发展地平线 $ 在 以及出版工作由世界银行出版局的 )7R_ ; 线版的网站制作% \/ 1] Y. 1< ;T;和`16=3 3 E= ; : G3& 23 = 7;3?3: T3/ :7& >1 781 ;T/+6 / X 0/ Z; :G71Z = 17I G;为网站制作提供了技术 支 ?31 a:1 7/和 +8 1:I ;1U ; &Z11 8_6 1 1协 调 完 持! O Y= YT / 8 ). 14a ;/协助规范了报告最终版 成% 本中的图表格式% 背景文献和相关报告可在 术语表 报告引入了一些在世界银行出版物中 收入国家的经济体% 本 不太常用的术语% 这份术语表列出了 新兴市场国家 指那些 新兴经济体 , 报告中使用的部分关键术语和定义% 经济发展潜力和国际参与程度相对较高的 增长极 显著驱动全球经济增长的经 经济体! 相对于道 , 琼斯 ' 2/ / HW = 73(& 济体% 富时指数 ' EV>K( & 摩根大通 ' W +U/T :17 增长极性 衡量一个经济体的经济增 ) = G13( 和摩根斯 坦 利 资 本 国 际 ' U>)*( 长对全球经济增长的拉动作用的指标! 这 等公司 的 传 统 定 义 更 为 广 泛" 阿 尔 及 利 种溢出效应主要通过贸易& 金融& 技术以 亚& 阿根廷& 阿塞拜疆& 巴 哈 马& 巴 林& 及移民渠道来实现% 巴巴多斯& 白俄罗斯& 巴西& 保加利亚& 潜在增长极 指未来有望成为增长极 智利& 中国& 哥伦比亚& 哥斯达黎加& 厄 的经济体! 包括已经被公认为增长极的经 瓜多尔& 埃及& 萨尔瓦多& 爱沙尼亚& 格 济体% 鲁吉 亚& 加 纳& 危 地 马 拉& 匈 牙 利& 印 潜在新兴市场增长极 既是增长极又 度& 印度尼西亚& 牙买加& 约旦& 哈萨克 属于新兴市场的经济体% 斯坦& 肯 尼 亚& 韩 国& 科 威 特& 拉 脱 维 多极化 指世界经济中存在两个以上 亚& 黎巴 嫩& 立 陶 宛& 马 来 西 亚& 墨 西 的增长极的现象! 用增长极性的集中度来 哥& 蒙古& 摩洛哥& 尼日利亚& 阿曼& 巴 衡量 ' 集中度越低! 多极化程度越高( % 基斯 坦& 巴 拿 马& 秘 鲁& 菲 律 宾& 波 兰& 发达经济体 指传统上被认为是工业 卡塔尔& 罗马尼亚& 俄罗斯& 沙特阿拉伯& 国的经济体" 澳大利亚& 加拿大& 欧元区 新加坡& 南非& 斯里兰卡& 泰国& 特立尼 及欧盟 $D 国& 冰岛& 日 本& 新 西 兰& 挪 达和多巴哥& 土耳其& 乌克兰& 阿拉伯联 威& 瑞士和美国% 在与发展中经济体对比 合酋长国& 乌拉圭& 委内瑞拉和越南% 时! 我们 称 之 为 发 达 经 济 体! 在 与 . 南 :;6< ==6& >:?& >@:& 7:@& AB:& 方/ 国 家 对 比 时! 我 们 称 之 为 . 北 方 / =:6" 世界银行的官方地区分类 ' 分别指 国家% 非洲& 东亚和太平洋地区& 欧洲和中亚& 发展中经济体 根据世界银行的官方 拉丁美洲和加勒比地区& 中东和北非& 南 标准! 被归类为低收入& 中低收入和中高 亚( ! 包括位于该地区内的高收入国家% 全球发展地平线   缩略语 O2\=!!!!! !! 美国存托凭证 OU * 另类投资市场 O>d 澳大利亚证券交易所 ?> * 国际清算银行 ?V *= 双边投资协定 ?\) * 金砖四国 ?\* *)Z> 新金砖国家 )?b 美国国会预算办公室 K) 误差分量 K)? 欧洲中央银行 KE>E 欧洲金融稳定基金 KE>U 欧洲金融稳定机制 KU 新兴市场国家 Kb* 出口导向工业化 Ke 欧盟 E2* 外国直接投资 -OV> 服务贸易总协定 -OVV 关税及贸易总协定 -2+ 国内生产总值 --? 德国政府债券 -UU 广义矩估计方法 -@* 国民总收入 9?> 哈罗德*巴拉萨*萨缪尔森 ) *b\ 资本*产出增量比 ) *\- 国际风险指标 ' +\>-/ :Y5( 2 *\= 印度存托凭证 全球发展地平线       缩略语 全球发展地平线  K * 国际企业局  新加坡 K *O 国际能源署 E *> U  国际金融统计  * E * *+= 国际投资头寸 U * E 国际货币基金组织 >* * 进口替代工业化 ` * 辅助变量 Q2)= 最不发达国家 Q>K 伦敦证券交易所 U$ 流通中的纸币和硬币 U" 货币持有量 UfO 并购 @O>2Og 美国一所证券交易所  前全国证券交易商协会自动报价系统 @]>K 纽约证券交易所 bK)2 经济合作与发展组织 +U- 混合组平均数 +++ 购买力平价 \f2 研究与开发 >2  \ = 特别提款权 >-d 新加坡证券交易所 >^E= 主权财富基金 VE+ 全要素生产率 e>KO * 美国能源信息管理局 ^2*  世界发展指标  世界银行 + ^*b 世界知识产权组织 所有美元数额都是美国美元 除非另有说明 概!论 济变革的浪潮正在席卷全球 新世 经济体货币的需求也将随之增长 从而为 经 纪已进入第二个十年 世界挺过了 多极化全球货币体系的建立奠定基础 新 "##$ "##% 年 的 金 融 危 机 难 关 正 在 崛 兴经济体实力的增强也将对政策环境产生 起的新兴市场经济体推动世界经济向多极 影响 促使国际社会制定更多普惠性经济 化迈进 全球增长将呈现更加多元化的特 政策 点 全球经济局势不再由单一经 济 体 主 这场全球性经济变革可以说是历史发 导 展进程的又一次轮回 全球经济走势随着 经济变革的种子早已生根发芽 在过 大国的崛起和没落而起起伏伏 力量强大 去 "# 年中 世界见证了新兴经济体的崛 的经济体不但推动全球增长 而且还通过 起 这些经济体在国际生产 贸易和金融 跨境贸易和金融刺激其他国家发展 公元 领域不断发展壮大 发展中国家占国际贸 " 世纪上半叶 中国和印度是当时世界上 易的 份 额 逐 年 稳 定 上 升 从 &%%' 年 的 最大的两个经济增长引擎 随着工业革命 (#)上升至 "#&# 年的 *') 而且新增贸 的来 临 西 欧 经 济 体 走 上 了 国 际 舞 台 前 易主要来自于发展中国家之间的贸易 发 沿 第二次世界大战后 美国开始引领世 达国家与发展中国家的贸易比重较小 同 界经济 同时 德国和日本也扮演着重要 样 发展中国家超过 & + ( 的外国直接投资 的角色 也是来自其他发展中国家 此外 新兴经 近年来 全球经济再一次发生巨大转 济体拥有的金融资产和财富也在增长 目 折 各经济中心的影响力比以往任何时期 前 新兴经济体和发展中国家持有的官方 都更加分散 更为重要的是 发展中国家 外汇储备占全球储备总量的 " + (  与前些 从没有像今天这样如此接近经济多极化的 年正好相反 当时发达国家的外汇储备占 前 沿  全 球 发 展 地 平 线 "#&&  预 测 总储备的 " + (   这些经济体的主权财富 "#&& "#"' 年 新兴经济体的发展壮大将 基金及其他资金已成为国际投资的主要来 对全球经济和地缘政治产生重大影响 就 源 与此同时 新兴经济体的投资风险也 像过去几次大型变革所带来的影响那样 显著下降 巴西 智利和土耳其的公债利 由于全 球 增 长 点 和 经 济 实 力 日 益 分 率比一些欧洲经济体的公债利率还要低 散 全球各国需要群策群力 才能解决经 新兴经济体的快速增长吸引了越来越 济多极化带来的各种挑战 多极化的全球 多的投资者和跨国公司 外界对这些新兴 经济与战后美国主导的全球经济存在两大 全球发展地平线 !"## # $ ! $ 概$$论 全球发展地平线 !"## 不同之处) 一是维护体系运转的成本和责 全球经济格局" 描绘出发展中国家在多极 任分摊机制* 二是全球增长带来的好处和 化的世界中所肩负的发展任务以及面临的 利益的共享机制! 战后的全球经济秩序主 各种挑战! 要围绕美国及其盟国之间的经济和安全协 议展开" 发展中国家在制定宏观经济政策 以及与外界建立经济联系时被边缘化" 只 新兴力量的崛起将打破全球 能寄期望于从发达国家的快速增长中得到 增长平衡 些许好处! 在这一体系下" 美国的重要盟 在接下来的十年中" 新兴经济体将逐 国###西欧经济体和日本###与美国一同 渐成为全球经济增长的动力! 到 "#"' 年" 承担起国际责任" 例如" 维护体系运行$ 新兴经济体将主导全球经济增长! 当许多 作为开放市场的最后贷款人以及发行国 高收入经济体还在金融危机的阴影中缓慢 际储备货币 " 但作为交换 " 这些经济 体 前行" 大多数发展中国家早已回到了危机 也从中分 享 了 美 国 的 特 权 ###铸 币 税 收 前的增长轨道! 中国是第一个摆脱危机困 入 $ 自主制定国内宏观经济政策以及灵 扰的 经 济 体" 很 快 就 恢 复 到 &#) 的 增 长 活的国际收支安排 ! 率! 印度的经济萎缩程度相对严重" 但该 虽然这一体系目前仍然主导着国际 国的增长率在 "#&# 年也达到了 &#) 以上" 经济 秩 序" 但 其 衰 败 的 迹 象 已 然 显 露! 而且印度政府还实施了新的五年计划 % 完 &%,& 年战 后 时 期 的 金 汇 兑 本 位 制 结 束" 善各项政策以及进行必要投资 & 以保持这 浮动汇率 制 % &%,- 年 牙 买 加 协 议 提 出 & 一增长水平! 拉丁美洲在经历了 "##% 年的 登上历史舞台" 发展中国家也开始参与其 衰退后" 也于 "#&# 年强势回升! 甚至撒哈 中! 尤其在 &%%, #&%%$ 年亚洲金融危机 拉以南非洲地区也有望达到 -) 的年增长 爆发之后" 发展中国家的汇率波动幅度进 率" 基本恢复到危机前的水平! 而且" 即 一步增大! 此外" 国际货币结构也发生了 便没有发展中国家高速增长的推动" 全球 变化! 随着欧洲一体化进程的不断深化" 增长平衡也会发生巨大转变! 欧元在国际交易和外汇储备中的比重持续 伴随着发展中国家地位的转变" 这些 上升! 同时" 发展中国家也从贸易往来和 国家的经济$ 企业部门和金融体系也将发 经济开放中受益颇多" 不但增长潜力极大 生重大变革! 这一浪潮可能会席卷各个领 提升" 还将本国的经济和金融利益与日益 域! ' 全球发展地平线 "#&& ( 回首历史" 开放的国际秩序联系起来! 在新的国际秩 放眼未来" 根据当前人口$ 劳动力$ 储蓄 序下" 许多具有活力的新兴经济体开始在 和教育等因素的发展趋势" 描绘了一幅世 全球经济中寻求自己的位置" 要求建立多 界变革的蓝图! 世界在未来 &' 年中的平 极化体系并重新评估当前全球经济治理的 均增长率将大大低于 "#&# 年的高点水平" 三大支柱###集中的经济力量$ 以南北合 但新 兴 经 济 体 作 为 一 个 整 体 仍 将 保 持 作为基础的资金流动以及美元主导的国际 *.,)的年均增长水平 % 预计 "#&& #"#"' 货币体系! 来自多方面的力量共同左右着 年间发达国家的增长率为 ".()" 只有发 国际发展政策和话语权的未来走向! 展中国家的一半& ! % 考虑到长期增长存在 ' 全球发展地平线 ( 创刊版瞻望未来 较大不确定性" 基准模型设定了一定误差 全球发展地平线 !"## 概$$论 % $ 范围" 以涵盖尽可能多的发展成果 & ! 到 的869:汽车" 俄罗斯不断在航空航天领 "#"' 年" 巴 西$ 中 国$ 印 度$ 印 度 尼 西 域取得进展突破" 这些都表明新兴经济体 亚$ 韩国和俄罗斯这六个新兴经济体的增 也拥有通过技术革新推动经济增长的巨大 长总量将占到全球的一半以上! 其中" 有 潜力! 些经济体还将与发达国家一起成为全球增 为了保持快速增长势头" 新兴经济体 长的 主 要 动 力! 在 ' 全 球 发 展 地 平 线 还要摆脱对外部资源的依赖" 让内需成为 "#&& ( 描绘的多极化世界中" 增 长 中 心 增长的动力###这一转 变 正 在 进 行 之 中! 将分布于各发达国家和发展中国家之中! 以中国为例" 到 "#"' 年" 中国的消费占国 民收入的 比 重 可 能 从 当 前 的 *&) 上 升 至 新兴经济体要打破平衡就要提高生 '')" 接近发达国家的水平! 东欧的新兴 产率并摆脱对外部资源的依赖 经济体的情形可能与中国类似! 而拉丁美 发展中国家 的 适 度 增 长 并 不 能 带 来 洲经济体的消费占国民收入的比重目前已 ' 全球发展地平线 "#&&( 所描绘的变革" 打 高达 -')" 未来可能仍将保持这一水平" 破当前平衡的关键在于发展中国家增长模式 上升空间不大! 东亚和东欧经济体的储蓄 的转变! 这些经济体未来的增长动力将主要 率可能会大幅下滑" 因为这些国家和地区 源自各国的技术活力###通常以全要素生 的老 龄 化 问 题 日 益 严 重! 从 东 欧 地 区 来 产率 % /01& 来衡量###和国内需求! 看" 由于 少 数 国 家 的 劳 动 力 供 给 持 续 减 回顾过去" 新兴经济体的经济发展往 少" 因此" 只有降低投资才能提高消费! 往遵循两条道路! 一条是以中国$ 印度和 进而" 这些国家的经常账户赤字可能会缩 俄罗斯等国家为代表的全要素增长方式" 小! 与之相反" 一些亚洲国家的经常账户 盈余可能随储蓄率的下降而下降! 金融危 另一条是近年来出现在拉丁美洲和东南亚 地区的生产要素流动驱动型的增长方式! 机后" 美国的国内储蓄开始增加! 从种种 但是" 即便在第一种模式下" 全要素增长 迹象来看" 新兴经济体在崛起的同时" 国 际收支失衡的局面可能开始好转! 也不是单纯依靠创新能力" 更多的还是靠 消费占产出的比重上升是新兴经济体 现有技术$ 经济要素再分配和制度治理结 从外部驱动型增长模式向内部驱动型转变 构的完善! 因此" 新兴经济体只有通过投 的关键" 要提高消费比重就要扩大中产阶 资人力资本和建立研发 % 234& 激励机 级" 这又需要新兴市场经济体的政策制定 制" 才能提高自身的创新能力" 从而保持 者进一步放开金融领域并完善国内社会保 长期稳定的增长势头! 障体系! 为了满足国内对多样化消费品的 事实上" 新兴经济体的创新成果和创 需求" 新兴市场政府还需要扶持中小企业 新能力一直在增长! 自 "### 年以来" 中 以及开放贸易! 国和印度对 234进行了大规模投资* 中 国投资于 234的资金相当于其国内生产 总值 % 541& 的 &. *)" 印 度 为 #. $)" 随着新兴经济体和发达国家占国际贸 远远高于同等收入水平的其他国家的投资 易比重地位的变换 全球财富和资产 水平! 中国迎来了微软的主要研发机构" 也将向新兴经济体转移 印度塔塔 % /7 66& 公司研制出世界上最小 到 "#"' 年" 新兴经济体作为一个整体 & $ 概$$论 全球发展地平线 !"## 的进出口量占国际贸易的比重将大幅增 域的突发事件也会给新兴经济体的发展前 长 以印度为例 到 "#"' 年 该国的出 景带来很多不确定性 口额预计将增长到 "#&# 年的两倍 进口 额将为 "#&# 年的 &.' 倍 "#&# "#"' 年 间 全球贸易占全球产出的比重 也 将 提 新兴市场跨国公司正在重塑 高 从 *%.%)上升至 '(.-) 工业全球化格局 从当前全球国际收支状况来看 新兴 作为第二层力量的新兴市场跨国公司 经济体作为一个整体持有的国际资产净头 正日益成为全球工业和金融领域的主要参 寸正在不断增加  虽然增速逐渐降低   与者 我 们 可 以 从 外 国 直 接 投 资  04; 这主要由于对发达国家的净投资不断增加 的流 动 方 向 看 出 这 一 发 展 趋 势 &%%,   发达国家的净负债因此也将增加   因 "##( 年间 新兴经济体企业通过并购交易 此 全球财富和资产将进一步向存在盈余 进行的跨境投资约 &$%# 亿美元 相当于同 的新兴经济体转移 如中国和中东地区的 期全球并购投资交易总量的 *) "##*  主要石油输出国 当前金融格局已经反映 "#&# 年 间 这 一 数 额 上 升 至 &.& 万亿美 出这一转变趋势 "#&# 年 新兴经济体 元 占全球总量的 &,) "##( 年以来 约 持有的国际储备达到 ,.* 万亿美元的历史 '<### 家新兴市场企业在全球范围内进行 高位  约为发达国家持有的 ".& 万亿美 了 &"<'&- 项绿地投资 投资总额约 &.," 元储备的 ( 倍   新兴经济体公司的跨境 万亿美元 目前 流向发展中国家的 04; 并购也占到全球并购总量的 "%) ( 以 上 是 来 自 其 他 发 展 中 国 家 中有 & + 尽管各界对新兴经济体的发展前景持 "#&# 年全球共发生 &&<&&( 起跨境并购交 谨慎乐观态度 但这些经济体也在短期和 -"( 起 易 其中 '< 交易总量的一半以 长期内面临着下行风险 如果全要素生产 上都有新兴市场企业参与 这些企业 率较低的国家和地区不能通过机构改革和 要么作为购买方 要么作为发达国家企业 技术创新提高自身的生产效率 那么全球 的并购对象 新兴市场企业进行海外投资 经济可能会沿着两极分化的方向渐行渐 是为了获取优质资产以帮助其实现各种不 远 发达经济体 低生产率经济体和高生 同的目标 多样化增长模式 扩大全球市 产率经济体将走上不同的增长 道 路 同 场份额 寻求国内市场没有的增长机遇 样 如果内部需求疲软的外向型经济体不 规避糟糕的国内经济环境 能有效地提高消费占产出的比重 那么这 随着新兴经济体企业在全球范围内寻 些经济体的资金将流向低效率 低收益的 求增长机遇 它们在国际商务中发挥的作 投资 此外 自 "##( 年以来居高不下的 用日益重要 并与发达国家企业在自然资 商品价格也对商品密集型发展中国家的经 源 技术 和 国 际 市 场 准 入 等 方 面 展 开 竞 济增长造成了一定冲击 如果情况理想 争 新兴市场企业在适应其他发展中国家 新兴经济体能够有效地提高人均收入 改 复杂的政策环境方面较发达国家企业具有 善基础设施以及推动企业部门改革 那么 一定的优势 因为这些企业在国内也处于 这些经济体未来的增长潜力可能会超过基 类似环境之中 在这两大趋势的推动下 准情景的预期 此外 经济和地缘政治领 加之南南贸易联系不断加强 南南投 全球发展地平线 !"## 概$$论 ' $ 资将持续增长 此外 新兴市场企业在发 7 有限公司 或巴西的伊塔乌银行  ;6Q  展中国家的并购活动日益频繁 并逐渐成 而不再是花旗或法国巴黎银行  O811D 6AL 为04;的主要来源 由于这些交易大都发 F N6 生在地理位置相邻的区域 因此 不但加 深了区域经济联系 还促使低收入国家融 商业全球化和金融全球化在相互加强 入全球经济 与此同时 新兴市场企业也 由于发展中经济体的经济和金融实力 积极参与南北并购交易 尤其是与股权 日益增强 跨境公司的融资模式也随之改 市场成熟 增长前景良好的发达经济体的 变 新兴市场企业逐渐成为国际资本市场 企业进行并购交易 到 "#"' 年 由新兴 的主要参与者 越来越多的发展中国家都 市场企业发起的跨境并购年交易额将达到 在完 善 各 项 国 内 机 制 政 策 使 其 更 加 透 目前的两倍之多 交易笔数将达到目前的 明 这些国家的企业因此也更容易进入国 ( 倍  从 "#&& 年 不 到 "<'## 笔 上 升 至 际债券市场和股票市场 从而不断在全球 "#"' 年 $<### 笔   这一增长速度将超过 范围内拓宽发展领域 自 "# 世纪 %# 年代 新兴市场企业所在国的 541增长速度 后期以来 近 " + ( 的新兴市场企业都积极 新兴市场企业根据自身利益参与全球 参与跨境并购这些企业至少发起了 &# 化并成为主要动力 这将改变跨境资本形 次并购并通过银团贷款 发行债券和 成 技术创造和传播以及商业活动的融资 上市等方式创新了国际市场的融资模式 模式 许多富有活力和创新性的新兴市场 许多新 兴 市 场 企 业 在 进 入 国 际 资 本 市 场 企业正在逐渐成长为该工业领域的全球领 后 两年内至少会发起一次并购 而且越 袖与发达国家企业半个世纪前走过的 来越多 的 新 兴 市 场 企 业 正 在 加 入 这 一 行 道路十分相似 许多新兴市场企业在技术 列 使得商业全球化和金融全球化相互交 创新和工业流程创新方面已经超过了发达 错和加强 自 "# 世纪 %# 年代后期以来 国家的竞争对手 "##% 年全球 234开支 国际债券发行量大幅增长 其中 来自新 最多的前 &<### 家公司中有 &&* 家来自新 兴市场经济体的发行量涨幅最大 现在已 兴经济体 是 ' 年前的两倍之多 考虑到 成为这些地区的主要资金来源 &%%' 年以 发展中国家的私人部门向来不是 234的 来 许多新兴市场私人公司开始参与国际 主要资金来源这一事实 新兴市场企业取 债券市场大额交易 其中 $# 家企业单次 得的这些成绩就更引人注目了 到 "#"' 债券发行量不少于 &# 亿美元 &# 家企业 年 现代  => A ?9@6 或塔塔  /6 76 可 的单次发行量不少于 "# 亿美元 这些企 能成为像梅赛德斯  BCE DC F @C 或雷克萨 业中较为著名的有 巴西石油国际金融公 斯 GH C  一样的名车代言品牌 其燃 ?F 司 1C 7DND : F 6 97 ; C D 7 96: A J 96 0A 96 C 9E P:K 9> R6 料可能来自俄罗斯卢克  G A ?I:J 石油公 : S O6 DTJ A  墨西哥美洲电信公司  UKVA DE6 司或印度尼西尼国家石油公司  1D C76 K L A BWX AJ:SBCH AE: 印 度 诺 夫 利 斯 公 司   这些 公 司 可 能 成 为 像 埃 克 森 美 孚 96 8:C XJA F 9E: ; S 9@A ; 6 和俄罗斯外贸银行 MH: H9B: J NA 或英国石油公司  O1 一 Y/ 9I : ON6 S 2?F FA  在接下来十年或更 6 样的石油巨头 给 234项目提供融资的 长的时间内 更多新兴市场企业将进入国 可能是中国的 ; POP  中国工商银行股份 际资本市场 其融资条件将更加优惠 ( $ 概$$论 全球发展地平线 !"## 近年来" 巴西$ 智利和墨西哥等新兴 上升###从 &%$& #&%%# 年间平均每年 " 起 经济体的国内资本市场不断发展成熟" 使 上升至 "##& #"#&# 年 间 平 均 每 年 "' 起! 得这些国家的企业可以通过国际和国内两 这一需求的增长将促使多边框架基础设施 个渠道获得发展融资! 此外" 从一些迅速 的发展完善" 为国际投资提供法律支持! 增长的新兴经济体来看" 尤其是亚洲的新 兴经济体" 其国内资本市场正逐步发展为 区域金融中心! 在未来十年内" 随着新兴 国际经济多极化将使欧元有 市场经济体的国内需求快速增长以及这些 更大的扩展空间 从长远来看 经济体的资本市场不断深化和监管的完 人民币的使用范围也将扩大 善" 发达国家的制造企业和消费品企业也 新兴市场经济体的快速增长使其积累 将到新兴市场经济体的资本市场寻找机 了大量财富和对其他各国的债权" 从而也 会! 发达国家企业跨境上市起初是为了提 提高了它们在国际金融体系中的地位! 截 高企业品牌知名度" 但这一行为最终将吸 至 "#&# 年底" 全球外汇储备约 % 万亿美 引新兴市场经济体的大量资金! 元" 其中由发展中国家和新兴经济体持有 从政策角度来看" 新兴市场企业在全 ( " 较这些 的外汇储备就占据了总量的 " + 球投资和金融中的地位和影响力的上升将 国家和地区在 "### 年底的 (,) 的储备份 有助于新兴市场经济体加强对跨境投资的 额大幅上升! 发展中国家的主权财富基金 多边监管" 以避免再次出现像 "# 世纪 "# 和其他形式的资金日益成为国际投资的主 年代以来那样的跨境投资危机! 与国际贸 要来源! 在 ' 全 球 发 展 地 平 线 "#&& ( 中 易和货币关系不同" 目前" 还没有双边机 所描述的基准情景下" "#&# #"#"' 年 间" 制来推动和治理跨境投资! 现今各国在协 主要新兴市场国家作为一个整体的净国际 商跨境投资时用的最多的是双边投资条约 " 万亿美元 % 以 投资盈余预计将超过 &'. %O/ ;F& ###从 "# 世 纪 $# 年 代 中 期 的 "##% 年美元不变价计算 & " 与当前发达国 ",' 个# "'# 个 激 增 至 "##, 年 的 "< ##在 家的国际投资赤字大致相等! 双方出现争端时提交国际仲裁! 从经济角 尽管新兴市场国家在国际融资中发挥 度来看" 双边投资条约目前仅仅是一个次 的作用越来越大" 但不同国家之间的经济 优选择" 但随着这一机制在全球范围内被 规模和在国际货币体系中的地位却存在很 广泛采纳" 以及在众多发达国家和发展中 大差异! 从目前来看" 还没有任何一个新 国家之间的签约$ 协商和执行中不断发展 兴经济体的货币在国际上被广泛使用### 完善" 我们有理由相信" 这一机制最终将 作为 官 方 储 备$ 进 出 口 计 价 货 币 和 汇 率 演变为多边框架安排! 签订条约在一定程 锚! 事实上" 所有发展中国家都面临货币 度上降低了投资壁垒" 这也有助于推行多 错配的问题" 其国际贸易$ 投资和金融交 边自由主义! 此外" 双边投资条约还能作 易积累了大量风险敞口! 国际货币体系存 为全球投资机制的补充! 事实上" 投资争 在的这些问题都亟待解决" 以保持这一体 端国际 解 决 中 心 % ; 97D C 7 96: A96 J PC D 97 : CSD 系的正常运行 % 目前" 主要由国际货币基 ZC[C 7 7J 7C K 97: C S; C 9XF7 KC974F A C R?7F" ; PL B 金组织 + ; 0, 负责& " 并使该体系形成稳 4 [; & 接到的跨境投资争端诉求正在逐年 定的长期发展模式! 全球发展地平线 !"## 概$$论 ) $ 国际货币的使用具有明显滞后性并且 多极化货币体系出现的可能性最大! 在这 易受网络外部性的影响" 使得已经被广泛 一格局中" 美元目前的主导地位将于 "#"' 使用的货币最具吸引力! 美元就是一例" 年前结束" 取而代之的是以美元$ 欧元和 虽然自 "# 世纪 %# 年代后期以来" 美元储 人民币作为完全国际货币的货币体系! 当 备在全球储备中的比重日渐下降" 但美元 然" 这样的变革会引起一些疑问! 第一" 依然是当前占主导地位的国际货币! 不过 大多数发展中国家在对外贸易中使用的都 美元的这一地位正受到来自潜在对手的挑 是外币" 多极化货币体系会对这些国家产 战! 从目前来看" 欧元对美元构成的威胁 生什么影响- 第二" 现有的制度框架是否 最大! 如果欧元区能够平稳渡过眼下面临 适用于多极化经济体系以及能否应对这一 的主权债务危机" 并避免由于救助成员国 体系存在的不稳定风险" 是否有必要进行 而产生的道德风险" 那么欧元的国际地位 一次彻底改革- 第三" 如何熨平在向多极 势必将进一步提高! 化转变过程中产生的波动" 是对国际货币 从长远来看" 随着新兴经济体在国际 体系进行临时调整还是彻底改革- 经济中的比重不断上升$ 跨境贸易和融资 的日益活跃" 这些经济体的货币###尤其 大多数发展中国家在多极化货币体系 是人民币###也将在国际金融体系中发挥 中仍将面临货币风险 更大的作用! 中国目前在国际领域的经济 无论是当前美元主导的国际货币体系 实力不断增强" 但对外币的依赖程度却十 还是未来可能出现的多极化货币体系都是 分严重" 人民币国际化将有助于中国解决 以国别货币为中心" 这样的架构存在许多 这一问题! 一方面" 中国是世界上最大的 内在缺陷! 其中" 最大的问题就是不同国 出口国" 持有的外汇储备也居各 国 之 首 家调节国际收支和外部融资的成本收益不 % 万亿美元& ! 另一方面" % "#&# 年底为 ". 对等! 主要国际货币发行国可以掌握国内 该国面临的货币错配问题却非常严重" 因 宏观 经 济 政 策 的 自 主 权$ 获 得 铸 币 税 收 为该国政府$ 公司和其他实体与国外发生 入$ 享受较低的借贷利率$ 拥有金融市场 的交易几乎全部以外币计价" 主 要 是 美 竞争优势" 而且在调整外部账户时面临的 元! 由于私人部门无法直接解决货币错配 压力也相对较小! 与之相反" 非主要货币 问题" 这一责任就落到政府身上! 中国当 国家的国际收支调节空间却十分有限" 不 局正在 从 两 个 方 面 推 行 人 民 币 国 际 化) 断变化的全球经济金融形势令这些国家在 % & & 发展人民币离岸市场* % " & 在跨境 调整外部账户时需付出昂贵的代价! 近年 贸易中鼓励以人民币进行计价和结算! 这 来全球经常账户失衡状况日益严峻" 其背 些举措为人民币在全球范围内发挥更大的 后主要的原因就是各国调节国际收支的成 作用奠定了基础! 本不同! 此外" 这一局面还潜伏着其他不 从目前的发展趋势出发" ' 全球发展 稳定风险) % & & 全球最大的经济体美国同 地平线 "#&& ( 构想了未来国际货币体系 时也是最大的债务国* % " & 全球最大的债 可能出现的三种格局) 美元保持 现 状 不 权国中国在对美国融资的过程中积累了大 变" 多 极 化 货 币 体 系 和 以 特 别 提 款 权 量货币错配风险! 当前的货币体系还有一 % [42& 为 主 要 国 际 货 币 的 体 系! 其 中" 个缺陷" 那就是作为国际主导货币发行国 * $ 概$$论 全球发展地平线 !"## 的美国往往是从国内需要出发制定货币政 位! 其价值目前由四种主要国际货币组成 策提供全球流动性" 而不会考虑全球对流 的货币篮子决定###欧元$ 日元$ 英镑和 动性的总需求! 这一特性就决定了当前全 美元! 提高特别提款权在国际货币体系中 球面临的美元短缺问题在许多方面都比 的作用" 有助于降低全球金融震荡和汇率 "# 世 纪 '# 年 代 的 美 元 危 机 更 加 糟 糕" 波动风险! 从操作层面来说" 可以通过两 "##$ 年雷曼兄弟的倒闭推倒了第一块多 条途径来扩大特别提款权的使用范围) 一 米诺骨牌" 非美国银行受到的冲击尤其严 是在官方借贷中鼓励以特别提款权记账* 重! 二是中央银行以特别提款权为载体进行货 以国别货币为中心的货币体系可能无 币互换" 这样的货币安排在金融危机期间 法再满足多极化全球经济的发展需要! 但 更具有优势" 而且可以考虑将人民币和其 是" 从货币政策角度来看" 一个真正意义 他主要新兴市场货币也纳入特别提款权! 上的多边货币体系###全球大多数国家都 随着时间的推移" 特别提款权将成为天然 明确表示赞同###也只是镜花水月" 因为 对冲手段" 尤其对于金融市场欠发达的低 建立这一体系需要各国交出货币政策控制 收入国家来说" 更是如此! 权! 此外" 当前围绕国别货币展开的国际 货币体系存在很大的滞后性" 这也是建立 全球经济多边决策仍然是最理想的治 多边货币体系的一大障碍" 全球经济实力 理模式 越分散" 将使得跨境经济政策协 作 越 困 随着全球经济增长和金融中心日益向 难! 多极化迈进" 世界各国之间的依赖程度将 在金融危机爆发之前" 国际经济政策 不断提高" 进而将影响经济外交$ 国民经 主要是为了解决宏观经济失调问题" 如汇 济政策的制定和跨境资金流动的监管! 伴 率错配和收支失衡! 随着资本市场的开放 随多极化进程而来的是不同力量中心之间 以及汇率制度变得更加灵活" 国际收支失 日益激烈的竞争" 因此" 各个经济体### 衡对国民经济的制约得到了很大缓解" 政 发展中经济体和发达经济体###加强政策 策合作的注意力开始转向国内货币政策和 协作就显得尤为重要! 总的来说" 全球经 财政政策中的政治因素! 除非一个国家的 济一体化程度越深" 各国的货币政策和财 借贷和贸易全部以这三种货币中的一种计 政政策的外溢效应就越强! 因此" 政策协 价结算" 否则就无法避免汇率波动" 这将 作不仅要提高全球经济的平均绩效" 还要 影响该国资产负债的价值和竞争力" 从而 抵御随之而来的各种风险! 各国需要迅速 制约该国制定经济政策并损害该国居民的 采取行动应对全球失衡" 加强金融监管" 利益! 因此" 非主要货币国家需要建立对 对更多 领 域 的 宏 观 经 济 政 策 进 行 相 互 监 冲机制应对汇率波动" 发展中国家更需如 督! 国际组织和多边协议###如提供紧急 此! 金融援助和承诺实行开放政策以放宽国际 扩大特别提款权的使用范围可以解决 市场准入条件###在一定程度上可以减少 当前国际货币体系面临的一些问题! 国际 由于各国相互依赖而产生的波动" 这种依 货币基金组织于 "# 世纪 -# 年代创立了特 赖性将使各国分享全球繁荣带来的好处! 别提款权" 作为国际储备资产和 记 账 单 即便不对国际政策协作模式进行大规 全球发展地平线 !"## 概$$论 + $ 模改革 各国也可以采取一系列切实的行 官方发展援助占国民总收入的比例进一步 动贯彻落实 5"# 已达成的合作框架 保 上升 持 "##$ "##% 年金融危机期间中央银行 全球经济多极化对各个国家造成的影 和金融监管已取得的合作成果 更为重要 响不尽相同 但可以肯定的是最不发达国 的是 协作应该建立在互惠互利 的 基 础 家其中许多国家的增长对外部需求的 上 让大多数国家都能享受协作 的 成 果 依赖性很高面临的风险最大 因为这 如环境保护技术等国际公共物品 些国家可能无法应对由于经济转型而产生 而不是零和博弈  一个国家的收益必然 的各种风险 随着全球对原材料的需求越 意味着另一个国家的损失   只有当各国 来越多 最不发达国家中的大宗商品和矿 认识到多边协作能够提高所有参与方的共 产资源净进口国将面临高企的价格成本 同福利时 一个国家才会考虑其他国家的 即便这些国家中有大宗商品和矿产资源的 利益 净出口国 出口依赖性增长也面临着演变 为贫困化增长的风险 对于实施浮动汇率 制度的最不发达国家来说 应对全球经济 多极化带来的好处和发展中 多极化的关键是要建设制度政策框架 培 经济体面临的新的挑战 养市场微观组织结构和金融机构 这样才 总的来说 全球经济多极化将有利于 能确保外汇市场的平稳运作 发展中国家当然 并不是每一个发展 多边机构也在全球经济向多极化转变 中国家都能从中受益 增长的外 溢 效 应 过程中发挥着积极的作用 这些机构提供 通过贸易 金融 移民和技术等渠道 技术支持和政策研讨平台 促进各国对多 扩散将推动技术传播 刺激出口 改 极化经济秩序有更深入的了解 随着发展 善发展中国家的贸易条件 使这些国家有 中国家的政策制定者们可运用的政策工具 能力发展国内农业和制造业 举例来说 的不断增加 多极化意识和金融监管能力 自 &%%# 年以来 最不发达国家  G4PF 的不断增强 他们就能采取适当的措施应 与主要新兴经济体之间的双边贸易增长了 对未来可能发生的各种挑战和风险 并有 ( 倍 最不发达国家与新兴经济体之间的 效利用并把握本国的优势和机遇 国际金 贸易额目前已超过与主要发达经济体之间 融机构向最不发达国家提供的资金和技术 的贸易额 此外 全球增长点日益分散将 援助也能减缓这些国家在全球经济转变过 培育更多的外部需求 这就意味着处于一 程中遭遇的经济冲击和波动 此外 诸如 个增长极的各经济体遭遇的特定冲击对这 世界贸易组织这样的多边框架安排也有利 些经济体的外部需求造成的影响将比目前 于跨境投资的发展 ; B 0也做好了引领国 要小很多 这一特性在 "##$ "##% 年金 际金融体系改革的准备 建立多元国际货 融危机后就开始显现 这一时期新兴市场 币制度的协调机制 提供各种支持 多元 经济体发起的跨境 并 购 占 到 "##% "#&# 国际货币制度将降低汇率波动 从而降低 年全球并购总量的 & + *  全球经济多极化 最不发达国家的外部汇率风险 也对外国援助模式产生了实质影响 新兴 全球经济多极化这样的大变革往往面 经济体对外援助的增长使最不发达国家的 临着巨大挑战 因为这一过程不仅伴随着 # $" 概$$论 全球发展地平线 !"## 众多不确定因素 而且应对措施也错综复 过程中 各方还需要做大量工作以确保发 杂 正在发生的这一转变不仅仅要取代旧 展中国家能够适应这一潮流 提高他们在 的经济规范 更为重要的是 还要形成正 开放的国际体系中的地位 使他们承担起 确的思想认识和适当的政策和机构反应 相应的维护体系正常运转的重任 同样重 发展中 国 家 发 达 国 家 和 多 边 机 构 要的是 发达国家在制定政策时 也应该 以促使这一 转 变 取 得 更 多 的 发 展 成 充分考虑发展中国家在国际体系中的地位 果 发展中国家已经开始融入传统的国际 和由此产生的各国间不断加深的相互依赖 贸易和金融领域 并逐步提高本国在这一 性 在互惠互利的基础上 加强国际合作 领域的形象 在全球经济向多极化转变的 并促进世界繁荣 变革中的全球增长极 和金融格局 年的世界经济格局与 "#&& 年的 德国$ 日本和前苏联紧随其后! !"!# 世界 经 济 格 局 存 在 显 著 的 差 随着世界经济逐渐走出金融危机" 全 异! 届时" 新兴市场国家的产出 % 以实 球涌现出了一些新的增长极 % 在本书中" 际值 测 算 & 占 全 球 产 出 的 比 重 将 达 到 增长极是指显著驱动全球经济增长的经济 *')" 而 这 一 比 重 在 "#&& 年 是 (,)" 体& " 其中" . 新兴/ 经济体尤为突出! 尽 "##* 年是 (#)! 这些国家的国际贸易额 管发达经济体增长缓慢###这种现象被称 以及跨国投资所占的全球份额将接近发达 作 . 新常态/ % MJ\MD A69" "##% & " 但发展 经济体水平! 世界经济增长的引擎将不仅 中国家已经从危机中复苏" 并表现出强劲 仅局限于发达国家" 主要的发展 中 国 家 增长的势头! "& 世纪的前 "' 年" 全球经 ###如中国和印度 % 两国未来 &' 年将保 济增长很可能是由日渐崛起的中国$ 印度 持高速增长 & ###也将 发 挥 不 容 忽 视 的 和其他新兴经济体所驱动! 本章详细梳理 作用! 同时" 新兴市场国家所持有的全球 了世界经济格局转型对全球经济和金融格 财富 的 份 额 % 以 国 际 投 资 净 额 衡 量" 局造成的影响! 第 & 章的主要内容如下) ; ;1& 也将显著增加! F 全球经济大国地位的流转嬗变并不鲜 !基于目前全球经济的发展趋势 预计 见! 纵观世界经济史" 每一轮经济增长都 未来 &' 年  "#&& "#"' 年   新兴经 是由一小部分国家驱动的! 从唐朝立国到 济体将日益成为全球经济增长的重要 明朝中兴 % 公元 -## #&-## 年 & " 中国毋 引擎 到 "#"' 年" - 个主要新兴市场 庸置疑是世界经济的领头羊" 每年的产出 国家###巴西$ 俄罗斯$ 印度$ 印度 * " 经济增长占全球增 接近全球产出的 & + 尼西亚$ 中国和韩国 % 即所谓的金砖 ( ! 文艺复兴则见证了西欧诸国的 长的 & + 国家" O2; ;P]F& 的实际产出加总之 崛起###先是意大利$ 葡萄牙和西班牙" 后将 与 欧 元 区 不 相 上 下! 预 计 在 接着工业革命成就了比利时$ 法 国 和 英 "#&& #"#"' 年间" 新兴市场国家的平 国" 这些国家的收入$ 产出和贸易随之繁 均经济增长率为 *.,)" 同期发达国 荣! 第二次世界大战之后的数十年" 不断 ()! 消 家的平均经济增长率仅为 ". 涌现的技术创新和膨胀的消费需求使美国 费$ 投资和贸易份额将随之作出重大 脱颖而出" 一跃成为世界头号经济强国" 调整! 尽管目前来看" 发达国家在进 全球发展地平线 !"## # $# # $! 变革中的全球增长极和金融格局 全球发展地平线 !"## 出口两 方 面 仍 占 有 绝 对 优 势" 但 到 历结构转型" 消费和投资趋势也在随 "#"' 年" 新兴市场国家和发达国 家 之变化! 值得注意的是" 由于最不发 的国际贸易所占的比重将迅速趋同" 达国家 % G4PF& 经济的增长往往依赖 双方将各占一半的份额! 部分新兴市 于外部需求" 因此" 世界经济增长极 场国家正在经历结构转型! 的演变带来的需求结构多样化可能会 !随着推动世界经济增长的增长极的变 对这些 国 家 的 发 展 前 景 产 生 重 大 影 化 多 极 化 趋 势 将 更 加 显 著 在 响! "##* #"##$ 年 间" 美 国$ 欧 元 区 和 !作为一个整体 潜在新兴经济增长极 中国三足鼎立" 共同发挥了核心增长 对全球投资 国际贸易和外部失衡的 极的作用! 到 "#"' 年" 新兴经济体 影响将越来越大 目前" 全球贸易模 % 包括巴西$ 印度$ 印度尼西亚$ 韩 式和投资模式已经发生了明显的改变" 国& " 以及日本$ 英国等发达经济体 最突出的表现就是 . 南#南/ % 也即发 都有望成为新的增长极" 与美$ 欧$ 展中国家之 间 & 贸 易 量 的 大 幅 提 升! 中三个国家和地区共同拉动全球经济 然而" 全球经济的动态失衡不仅取决 增长! 但 是" 为 了 促 进 国 内 经 济 发 于各国的政策" 同样取决于有关当局 展$ 成为真正的增长极" 新兴经济体 对私人贸易和资本流 动 作 出 的 调 整! 需要进行内部结构调整! 通过持续提 例如" 促进金融市场发展的举措有助 高劳动生产率" 释放本国消费需求" 于缓解储蓄过度" 并促使经常项目顺 来增强经济 增 长 的 可 持 续 性 和 内 生 差国作出调整* 类似地" 培育出口导 性! 实现这种转变需要协调国内储蓄 向的商业氛围有助于贸易赤字国扭转 和投资" 合理配置资本" 同时要敢于 局面! 大胆采 用 新 技 术" 完 善 创 新 激 励 机 制! !新兴经济增长极的崛起之路各具特 后危机时代的增长极与全球 色 从 发 展 历 程 来 看" 亚 洲 增 长 极 宏观经济 % 如中国和韩国 & 的发展在很大程度 新增长极的兴起 上依赖于出口的增长" 而对拉丁美洲 "##$ #"##% 全球金融危机之前" 许多 增长极 % 如 巴 西 和 墨 西 哥 & 而 言" 发展中国家的经济已经显示出强劲的增长 国内需求则更为重要! 发展中国家涌 势头! 新兴经济体中的主力军" 如巴西$ 现出了大量的中产阶级" 在几个主要 俄罗斯$ 印度和中国###即所谓的金砖四 的东亚国家中" 人口的跨阶层流动趋 国 %^8 _CA J" "##& & # J ##开始挑战七国集 势正在不断增强! 按照这种趋势" 强 团 % 5\, & 的经济实力" 这主要归功于全 劲的消费势头还会进一步持续下去" 球贸易份额$ 金融和劳动力流动的前所未 成为全球经济增长的源泉! 同时" 旺 有的增长! 盛的投资需求还能驱动全球经济向前 金融危 机 强 化 了 这 种 趋 势! 不 可 否 发展" 提 高 新 兴 市 场 国 家 的 生 产 潜 认" 危机过后发展中国家的经济表现好于 力! 许多大型的新兴市场国家正在经 发达国家 % "##% 年" 发展中国家经济整体 全球发展地平线 !"## 变革中的全球增长极和金融格局 # $% 增长了 &.')" 发达国家下降了 (.*)& ! %0J CF97 C J Z6 和B6E Z:C XD" &%%$ * B69F SJ A@" C 最新的短期预测数据显示" 发展中国家和 &%%( & !" 尽管如此" 研究经济影响力的分 新兴经济体经济扩张的速度仍然明显快于 布对于协调国际货币关系和国际政策以及 高收入国家" 全球增长极开始扩展到发达 相关政策选择 % 第 ( 章将对此展开讨论 & 经济体之外的国家和地区! 仍有一定的现实意义! 未来几年" 中国和印度有望成为新兴 相关经验或理论已证实存在多种经济 经济增长极中的领头羊! 中国的势头更为 传导渠道! 由于技术进步是经济长期$ 持 强劲) "##% 年超越德国$ "#&# 年超越日 续增长的重要动力 % 2:KCD " &%%# * [: J:`" 本之后" 中国的出口额目前位居 全 球 之 &%'- & " 因此" 在经济 增 长 向 其 他 经 济 体 首! 中期 来 看" 其 他 新 兴 经 济 体" 如 巴 外溢的过程中" 技术扩散尤为重要! 技术 西$ 印度尼西亚$ 韩国和俄罗斯" 对全球 扩散的主要渠道包括) 贸易$ 金融和移民 经济增长的贡献将大幅度提升! 加上中国 过程中的知识传播$ 实物资本或人力资本 和 印 度" 这 些 国 家###以 金 砖 四 国 转移 过 程 中 技 术 的 直 接 扩 散 等 % 见 图 %O2P ;& 为代表" 但不仅仅是这四个国家 &.& & ! 例如" 在美国对中国进行直接投资 ###将日益成为全球消费$ 投资及出口的 的过程中" 技术可以通过以下渠道传播) 主要来源" 并对与之往来密切的发达国家 通过美国设计的厂房和机器间接转移到中 和最不发达国家产生显著影响! 国* 通过资本密集型技术的使用而直接转 移* 通过对一线工人$ 后台职员和管理人 从核心到外围 增长极驱动全球经 员的业务培训而转移* 通过本国供应商学 济增长的渠道 习海外技术经验而转移! 尽管 . 增长极 / 一词在政 治 学 领 域 除了技术扩散" 通过模仿其他国家的 应用广泛" 但其定义仍然有些模 棱 两 可 先进制度###如鼓励企业研发或采用新技 % 见专栏 &.& & ! 笔者 将 . 增 长 极 / 定 义 术的制度以及限制企业采用某种技术的制 为本国经济增长对其他国家有明显外溢效 度###同样 能 实 现 经 济 增 长 的 溢 出 效 应 应的经济体! 从这个意义来看" 经济增长 %UEK C : aJ : ?$ bZ9F :9 和 2: 9F NA 9" "##'* 2 : :L 极不仅仅激活本国经济" 而且能带动与其 A @DI$ [?ND 6K69A 69 和 /C D " "##* & ! 制 度 NNA 联系密切的相关国家的经济发展! 为此" 模仿的重要性毋庸置疑" 但是制度变革历 基于本国对全球经济增长的贡献以及本国 时较长" 而且难于精确测度! 与全球经济增长之间的联系" 笔者对增长 在一定程度上" 可以通过测量潜在增 & 极进行了量化! 长极的增长速度和经济规模来间接实现对 由于本章的重点在于梳理实际经济增 制度模仿的测度! 有理由相信" 如果一个 长在国家间的传导模式 % 以及实际经济 国家通过实施制度改革实现了经济增长" 增长对经济政策的影响 & " 因而" 本文中 其他国家的国民就会要求本国政府进行类 . 增长极/ 的含义与其他研究领域###如 似的制度改革! 而且" 在其他条件不变的 政治学和国际关系学 % 在这些领域" . 增 情况下" 率先实施改革的国家的经济规模 长极/ 通 常 是 指 极 性 和 权 利 的 分 越大$ 经济增长越显著" 则越容易引起其 布& ###中 的 定 义 存 在 较 大 差 异 他国家国民的关注! 贸易$ 资本流动 % 尤 # $& 变革中的全球增长极和金融格局 全球发展地平线 !"## !! !专栏 $%$ !!什么是增长极 基于理论和经验两种视角的定义 !!在本书中" 增长极指本国经济增长有助于驱 极/ 与 . 极/ 之间的联系部分源于这一直觉) 地 动他国 经 济 实 现 增 长 的 经 济 体! 之 所 以 如 此 定 缘政治影响力最终决定于经济规模* 同时" 要清 义" 一方面在于强调增长极经济增长的活力 % 即 晰界定 . 增长极 / " 必须排除地缘政治影响力决 . 增长极/ 中的 . 增长 / & " 另一方面兼顾了外溢 定因素的影响! 全球 . 增长极 / 与区域$ 国家或 效应$ 知识传播和贸易所得 % 即 . 增长极 / 中的 地理空间意义上的 . 增长极 / 存在着显著差异! . 极/ & ! 然而" 鉴于学者对 . 增长极 / 的定义持 它们之间的区别不仅仅在于经济规模之间的差 不同见解" 对不同的定义进行比较和探讨是大有 异" 而且还在于国家经济联系与区域经济联系之 裨益的! 间的差异! &%*% 年" 法国经济学家 06 D : 9cAF1D CD?H : 首次 即便在全球层面上" 增长极仍然具有多重含 将 . 增长极/ 引入到对经济增长的分析框架中! 义! 我们可以定性地从不同含义中归纳出一些共 最初" . 增长极 / 是指企业或行业的综合体" 该 通之处! 本书中被称为全球增长极的经济体" 不 综合体不但自身增长极快" 而且内部企业之间以 但本国经济增长迅速" 而且能够显著带动他国经 及内部 和 外 部 企 业 之 间 存 在 着 广 泛 的 联 系! 此 济增长" 并 最 终 对 全 球 经 济 增 长 产 生 影 响! 因 后" . 增长极 / 的内涵越来越丰富" 空间因素或 此" 基于本国经济增长率和全球经济增长率之间 地理因素的重要性日益凸显! 内涵的差异主要在 的相对关系以及本国与全球经济增长之间的联 于所涉及的空间范围不同! 例如" 在讨论区域发 系" 可以给出全球经济增长极的量化定义 % 见附 展政策时" 界定城市是否是经济增长极" 除了考 && ! 录 &. 虑经济增长是否迅速$ 集中之外" 还应考虑是否 在定义和评估全球增长极时" 常以国家作为 与其他城市之间建立了纵向联系$ 是否具有外部 最基本的单位" 因为很多数据都是在国家层面上 规模效应等! 事实上" 支持产业聚集的学者与支 进行加总得出的! 当然" 对于一体化程度较高的 持生产专业化的学者之间存在着严重分歧! 正是 地区 % 例如" 经济和货币联盟 & " 将其作为整体 对这种 分 歧 的 研 究 催 生 了 经 济 地 理 学 % 0 A ?d6 7$ 进行评估更为合理! 因此" 我们必须对地区进行 ]?a D K69和YC NJ 96 F C" &%%%* 世界银行" "##%N&! 明确界定! 本书中" 欧 元 区$ 两 个 非 洲 法 郎 区$ 紧接着" . 增长极 / 这一概念被研究全球问 ?7 东加勒比海货币联盟$ 南部非洲货币联盟 % [: Z 题的学者采用" 国际关系学中的 . 极 / % 在国际 UD SE A69B 7 ?JJ A7 6CD 6JB: 7 9C6D >@: J6 JDT9C : & 等分别被 关系学文献中" . 极 / 指具有地缘政治权力和影 作为整体! 另外" 中国大陆以及香港和澳门特别 响力的国家或地区 & 也在同一时期产生! . 增长 行政区也被看做一个整体! !! 其是外国直接投资& 和移民有利于先进制 %5: DFK F 6 9 和 =CRK J 69" &%%&6&! 中 间 品 度的扩散" 进而有助于强化知识和技术转 贸易是技术扩散和增长外溢的另一渠道) 移等传统传导渠道! 中间品本身蕴含技术" 因而" 进口中间品 国际贸易是经济增长从增长极外溢到 能够降 低 新 产 品 的 开 发 成 本 和 生 产 成 本 其他外围国家的主要渠道! 本国企业与外 %M67 :9 和 ]:7 D?K" "##" * 5: DFK F 9 和 6 国企业商贸往来越频繁" 本国企业从中获 =CRK J 69" &%%&N* 2X AC6 D \O6A 7T和2:KC" D 取的工业和技术知识越多* 因而" 技术进 &%%& & ! 步 和 比 较 优 势 互 相 促 进$ 相 辅 相 成 部分实证研究表明" 贸易也是技术扩 全球发展地平线 !"## 变革中的全球增长极和金融格局 # $' !! 图 $%$&增长极经济增长溢出的渠道 资料来源) 世界银行工作人员的计算! 注) 增长极能够拉动其他经济体实现经济增长" 其中箭头表示影响的方向" 文字注解表示特定的刺激因素! 散的主要渠道! 例如" 随着企业开放程度 资本流动 % 尤其是外国直接投资& 有 的提高" 东 亚 国 家 的 后 发 优 势 日 趋 明 显 望成为重要的技术扩散渠道! 从跨国企业 %=6J J`D 6@ \4A DK C A CCD $ ; 6DF :FA和 [:I:: JS S" 母公司流向子公司的外国直接投资 % 或绿 "##" & ! 尽管实证研究倾向于认为进口比 地投资& 可能引起技术的直接转移" 或者 出口更有利于技术扩散" 但事实上经济增 至少通过以下途径使技术由子公司间接转 长极可以通过吸收出口推动外围国家出口 移至东道国的其他企业) 人员流动$ 提供 产业的发展" 进而带动其经济增长! 在行 蕴含先进技术的中间品或服务 % 4?$ =6L D 业内部" 出口能够促进生产从生产效率较 A D: F C 9 和 bSS CD: F9" "#&& * M7 ZAD C" &%$- * 低的企业转移至生产效率较高的企业* 在 0:FS ?D $ B A 7 :7 6和 2S9@C A " "##&* B 6 D C I?F9" 某些规模报酬递增的行业" 出口有助于实 "##* * 2: e @Da?C T\P6 JD" &%%- & ! 除 了 技 C 现市场的规模效应 % ]?a D K69" &%,% & ! 因 术扩散" 外国直接投资还可以通过以下渠 此" 外围国家的经济增长可能是通过双向 道促进经济增长) 引导生产向经济体内生 贸易驱动的# ##既向经济增长极进口" 又 产效率较高的部门转移或引导生产向部门 向经济增长极出口! 内生产效率较高的企业转移! 从更广泛的 # $( 变革中的全球增长极和金融格局 全球发展地平线 !"## 角度来看" 金融开放也可以促进经济增长 间存在技术的纵向溢出! 立陶宛的例子说 ###在同时实施有助于国内金融市场发展 明" 技术能够通过逆向联系由合资企业扩 和经济增长的配套制度改革的情况下" 这 散至本土供应商" 而对于外资全资企业则 种促 进 作 用 更 加 明 显 % OCI 和 G E X CA9C " 6 不存在类似的技术外溢 % bXD :EI" "##*&! A "##' * f 99 和 / ?A : >: " "##$ & ! 因而" 资 @6 由于技 术 知 识 很 难 或 无 法 完 全 书 面 本流动是增长极驱动全球经济增长的重要 化" 这意味着一些技术知识只能通过人与 渠道! 人之间的交流进行传播" 因此" 劳动力的 实证研究并非完全支持 . 外国直接投 流动也对知识传播至关重要! 经验证据表 资是技术扩散的重要渠道 / 这一论断! 案 明" 移民或短期商务旅行有助于隐性知识 例研究表明" 产业内部大规模的技术外溢 的传播! 国际劳动力流动不仅有助于技术 主要发生在科技含量较高的外国直接投资 流向雇主企业" 而且还有助于技术扩散至 97 项目中" 例如" 微芯片制 造 商 ; J C 公司 其他企业 % =:Z6 X 99A F>9和] 6 CJ JD C" "#&# * 在哥 斯 达 黎 加 的 案 例 % GD 6De 69$ GRC W T\ ]K A $ GC和 B C 6F DEZIC " "##% * ^C7 7J和 P6X J6和2: e @Da T ?C \PJ 6D" "##& & 以及一 C UaD 6`6" "##$ & ! 移民的增加能够促进贸 J 些其 他 行 业 的 案 例 % ]CJ JD和 g C CRJ 6 " C 易 往 来 和 知 识 传 播" 并 产 生 交 叉 效 应 "##% & ! 基于更广泛行业样本的研究显示" %]CD D" "##$ * ]CD D和 G9E A J :9" "#&# * 行业内部的技术外溢往往只局限于很小的 26 Z" "##& & * 同时移民具有工作勤奋$ ?E 范围内 %5A DS S7 AZ$ 2C 9a 和 [A @@A K : RF9" 珍惜就业机会的优点" 他们往往成为移民 "##* * =6IC F $ 1 J C DCD A6 和 [J 6 Z7 ?a D C" 目标国经济增长的源泉 % BEP6 D`" "#&# & ! "##, & ! 研究表明" 在某些情况下" 企业 在历史上" 移民曾是启动欧洲现代经济增 长的重要引擎###该现象常被称为 . 流动 图 $%!&$ !""' 年部分经济体单一增长极性的历史演变 转型/ % =67 79" "#&# & ! : 全球增长极的更迭 过去两千年间" 引导全球经济增长的 经济体历经多次更迭! 直到第二个千年上 半叶" 中国和印度一直是世界主要的增长 极!( 从 &- 世纪初开始" 西欧国家日渐崛 起" 其 产 出 所 占 的 全 球 份 额 不 断 提 高 %B6 F @@A:9" "##, & " 同时" 对全球经济增 长格局的影响也越来越显著! 以上现象也 能从单 一 极 性 指 数 的 变 化 趋 势 中 反 映 出 来" 该指数衡量了一国对全球经济增长贡 献的程度 % 见图 &." & !* 资料来源) 世界银行工作人员基于 B6 F @@A:9 % "##( & 的计算! 尽管 "# 世 纪 上 半 叶 的 大 部 分 时 间" 注) 单一极性指数被定义为经过离差标准化处理的$ 以 &%%# 年国际元表示 的541加权增长率! 法国和德国经济的强劲增长使西欧保持住 了全球增长极的地位" 但是日本$ 美国和 全球发展地平线 !"## 变革中的全球增长极和金融格局 # $) 前苏联等国家后来居上" 同时加入了世界 主要新兴市场国家的综合极性指数却开始 " 所示" 单一 经济增长极的行列! 如图 &. 整体上扬! 然而" 除了中国" 这些国家的 极性指数普遍存在上升趋势" 由此我们可 极性指数仍比发达经济体低一到两个数量 以判断 从 &- 世 纪 初 到 "# 世 纪 ,# 年 代" 级! 从绝对量来看" 在 "##* #"##$ 年间" 全球经济一直处于增长加速期! 中国的 极 性 指 数 已 先 后 超 过 欧 元 区 和 美 "# 世纪世界经济增长的主要动力来自 国* 而 且" 排 名 前 五 位 的 新 兴 市 场 国 家 大型工业化国家" 但是他们的作用似乎正 % 中国$ 韩 国$ 俄 罗 斯$ 印 度 和 新 加 坡 & 在日趋减弱! 在此引入一项衡量增长极极 的实际综合极性指数的加权平均值几乎与 性的综合指标###综合极性指数" 该指标 排名前五位的发达国家相等 % 见表 &.&第 能够综合反映经济增长通过贸易$ 金融和 一列& ! (6 技术等渠道的溢出效应! 如图 &. 所示" 新兴市场国家中最引人注目的潜在增 大型发达经济体的综合极性指数下降趋势 长极是中国###中国是目前唯一能被看做 十分明显! "# 世纪 %# 年代初资产泡沫破 增长极的新兴市场国家! 以任一替代指标 裂之后" 日本的综合极性指数大幅下挫" 衡量经济增长" 情况都是如此* 例如" 经 此后" 该 指 数 再 未 达 到 泡 沫 破 裂 前 的 水 实际汇率调整后" 中国的极性指数相对较 平! 与日本类似" 美国和欧元区的极性指 & 第二列 & "' 但是经实际购买 低 % 见表 &. 数分别于 "# 世纪 %# 年代末期和 "& 世纪 力平价 调 整 后" 中 国 的 极 性 则 相 对 较 高 初期开始逐渐下滑! % 见表 &.& 第三列& ! 在使用其他方法的研 如图 &.(N 所示" 不同于发达经济体" 究中" 中国同样显示出了巨大的增长溢出 图 $%(&$)*) !""' 年部分发达国家和发展中国家的综合增长极性的演变 B 资料来源) 世界银行工作人员基于新加坡国际企业发展局$ ; B 0的 ' 贸易方向统计 ( $ ; 0的 ' 国际金融统计 ( $ 世界银行的 ' 世界发 展指标( 和世界知识产权组织的专利信息数据库的计算! 注) 综合极性指数被定义为以不变美元计价的贸易$ 金融和技术加权增长份额的第一主成分! 某经济体的集中度指数基于该经济体的 综合极性指数得出" 并且以 ' 年作为一个观测期 % 由于数据不足" 第一期缺省& ! # $* 变革中的全球增长极和金融格局 全球发展地平线 !"## 表 $%$&排名前 $# 位的经济体的综合极性指数 !""+ !""' 年的平均值 经济体 真实指数 经济体 ,-.指数 经济体 ///指数 中国 "# "-. 欧元区国家 *,. (* 中国 ,# -(. 美国 (( "#. 中国 *&. '* 美国 "- '&. 欧元区国家 $- &#. 美国 (#. '& 欧元区国家 &' *#. 日本 '% '. 俄罗斯 "'. -# 日本 &' "$. 英国 '& '. 加拿大 "". -& 俄罗斯 #" "-. 韩国 *& '. 英国 "". *% 韩国 ', "*. 俄罗斯 ,% *. 韩国 "#. *% 英国 #& "*. 印度 -" *. 澳大利亚 "#. "- 印度 ($ "(. 新加坡 (# *. 巴西 &%. *$ 新加坡 %' "". 加拿大 #$ *. 挪威 &%. "' 加拿大 %" "". 澳大利亚 ", (. 沙特阿拉伯 &%. &$ 沙特阿拉伯 (( "&. 马来西亚 &" (. 土耳其 &%. &, 土耳其 (( "&. 土耳其 #, (. 印度 &%. &* 墨西哥 ", "&. 墨西哥 %* ". 新加坡 &%. && 马来西亚 &% "&. 沙特阿拉伯 %* ". 波兰 &$. ,- 澳大利亚 &* "&. B 资料来源) 世界银行工作人员基于新加坡国际企业发展局$ ; B 0的 ' 贸易方向统计 ( $ ; 0的 ' 国际金融统计 ( $ 世 界银行的 ' 世界发展指标( 和世界知识产权组织的专利信息数据库的计算! 注) =O[h哈罗德#巴萨#萨缪尔森* 111h购买力平价* 阴影区域表示潜在增长极! 综合极性指数被定义为用离差 标准化处理的 % &%-% #"##$ 年& $ 以不变美元计价的贸易$ 金融和技术加权增长份额的第一主成分! 实际综合极性 指数$ =O[ 综合极性指数和 111综合极性指数分别为经 "### 年实际美元计价的 541调整后的指数$ 本币按现有名 义汇率折合美元计价的 541调整后的指数和基于购买力平价的 541调整后的指数! 效应 % U: DD6和Y6KXIA 6 F @A &! " "# 模所反映的水平! 原因在于" 这些国家参 新兴市场国家中其他的潜在增长极包 与国际交往的模式决定了其经济增长的溢 括) 印 度 和 俄 罗 斯###同 属 于 . 金 砖 四 出效应十分有限! 最后" 一些区域性的经 国/ " 以 及 其 他 发 展 迅 速 的 国 家 如 韩 国$ 济巨头如埃及和南非并没有出现在表 &.& 马来西亚$ 新加坡和土耳其###部分国家 中" 原因是一方面在于从全球范围来看" 属于 . 新钻十一国/ % ^8 _CA JJ等" "##' & ! 这些国家的经济规模较小" 另一方面在于 考虑到这些国家的经济规模" 把这些国家 其增长 的 溢 出 效 应 往 往 局 限 于 各 自 的 区 视为潜在增长极并不奇怪* 但其中有几点 域! 然而" 并不排除这些国家成为区域性 值得 注 意) 首 先" 在 "##* #"##$ 年" 许 增长极的可能 % 见专栏 &."& ! 多大型发展中国家并不足以被看做潜在增 同样" 显而易见的是" 在全球范围内 长极###例如" 印度尼西亚* 其次" 有一 增长极的分布高度不均###以 "##* #"##$ 些国家 % 如波兰和俄罗斯& 成为增长极的 年的实际极性指数衡量" 排名最靠前的三 潜力远 远 超 出 了 其 经 济 规 模 所 反 映 的 水 个国家 % 中国$ 欧元区国家和美国& 几乎 平* 此外" 一些拉丁美洲国家 % 如巴西和 占到全球极性的 $#)! 经济地理学的结论 墨西哥& 成为增长极的潜力低于其经济规 与之相似) 疆域较小的国家往往参与相对 全球发展地平线 !"## 变革中的全球增长极和金融格局 # $+ !! !专栏 $%! !!区域增长极 !!本书在对增长极进行定义时 十分注重经济 是 从全球增长极位置上被挤下来的国家仍然能 增长在全球范围内的溢出效应 根据该定义 某 够在区域内发挥重要的作用 例如 研究显示 一经济规模较小或全球化程度较低的经济体若对 南非是撒哈拉以南非洲地区的重要增长极 事实 全球经济增长的贡献微乎其微 即便该经济体能 上 南非的单一极性指数在撒哈拉以南非洲地区 显著带动区域经济增长也不能被视为增长极 当 ' 倍 遥遥领先 是排在第二位的尼日利亚的 &. 然 在全球层面上讨论多极化现象时 把这类经 在考虑区域经济问题时 另一个不容忽视的问题 济体排除在外是理所当然的 然而讨论区域增长 是一体化程度较高的地区是如何驱动本地区经济 极同样具有重要意义 尤其是考虑到这些经济体 发展的 尽管本书对相关问题讨论不多 但不可 能够显著影响最不发达国家  G4PF 的经济发展 否认的是 高度一体化的地区  如海湾合作委员 前景 会 有能力成为区域  甚至是全球 的增长极 表O ". &. & 是相关区域性指标的汇总 与 直 以上事实表明 区分区域增长极和全球增长 观感觉一致 全球增长极往往也是该经济体所在 极具有重要意义 由于在区域之间或者区域层面 区域的增长极 由于经济体在区域层面和在全球 和全球 层 面 内 部 经 济 增 长 的 溢 出 渠 道 不 尽 相 层面上的重要程度往往存在差异 因此 该经济体 同 因而在某一层面上相对重要的经济体可能在 的相对地位在两个层面上并不绝对一致 例如 巴 另一层面上无足轻重 同样值得注意的是 增长 西对拉丁美洲经济的重要性大于墨西哥 但是在全 的溢出效应具有动态性和复杂性 因此 任何对 & 球层面上 两国的相对地位刚好相反  见表 &. 增长极排名  包括本书中的排名  的解读 都应 & 所 提 供 的 信 息 最 值 得 注 意 的 根据表 &. 严格依据其具体的定义 !! 表-$%!%$&区域单一极性指数排名前三位的国家  !""+ !""' 年的平均水平 国家 单一极性指数 国家 单一极性指数 国家 单一极性指数 撒哈拉以南非洲地区 东亚和太平洋地区 东欧和中亚 南非 %# -(. 中国 %$. $, 俄罗斯联邦 ** -%. 尼日利亚 *" *&. 韩国 &". -$ 土耳其 &$ -*. 安哥拉 ', ",. 印度尼西亚 '. ,# 捷克 %' *$. 拉丁美洲和加勒比地区 中东和北非 南亚 巴西 -# *'. 沙特阿拉伯 "$. "- 印度 ## &##. 阿根廷 $* ((. 伊朗 "-. &" 孟加拉国 %- &#. 墨西哥 *" "*. 埃及 "'. ,& 巴基斯坦 '" $. 资料来源 世界银行工作人员基于  世界发展指标 数据的计算 注 区域综合指数是由按照各区域经济规模加权的 541增长率 经过离差标准化  &%-% "##$ 年  处理后得出的 以 "### 年实际美元表示 对东欧和中亚地区数据进行标准化处理时 剔除了俄罗斯 &%%* &%%- 年的数据 以减少对 计算结果的误导 应审慎解读南亚数据 因为由于数据缺失 计算南亚区域综合指数时 仅基于该地区内的四个经 济体 不同地区的指数不具横向可比性 ! $" 变革中的全球增长极和金融格局 全球发展地平线 !"## !专栏 $%( !!综合增长极性的决定 直接因素和基础因素 !!在对经济增长极性进行回归分析时" 研究跨 !!由于基础因素相对更加微观和多样化" 因而 国经济增长的文献中提供了诸多备选解释变量! 常被用来解释收入变化的长期模式! 现有文献涉 究竟哪些变量最为重要- 对此学者之间存在较大 及大量的基础因素" 如) 制度质量$ 经济一体化 分歧! 这些变量可以分为两大类) 直接因素和基 水平$ 区位$ 民族语言的构成$ 人力资本以及社 础因素! 会资本等 % UEK C a :J?$ b : : Z9F9和2: 9F NA 9" "##' * : * 直接因素与经济增长速度相关! 文献中约 & + UC JF96 A 等" "##( * 06 D9IC J和2:KCD " &%%% * 56J J?R" 在扩展的索罗模型中" 人口增长$ 实物资本投资 E [6ZF 和 BCJ J9a A C D" &%%% * 56 JCC FD 等" "##* * 和教育水平等直接因素均与经济增长高度相关 ] E 96I 和 ]CS CCD " &%%, * 2: A @D 6 I$ [?NDK6 6 9A9 和 %B6 ` 9IA$2:KCD和 iC AJ" &%%" & ! 其他相对重要 /C D " "##* & ! NNA 的直接因素包括某经济体的基础设施质量$ 人口 总的来看" 就相关程度而言" 计量分析表明 J 的健康水平$ 老龄人口抚养率以及政府规模 % [66 教育水平与综合增长极性相关性最高 % 详见附录 \A\B6D 79$ 4 A : J RRCZ: SCD和BAJ JD C" "##*&! ( & ! 这符合人力资本在经济增长中处于核心地 &. !! 较多的经济活动! 与区域增长极类似" 经 变革中的世界经济多极化 济增长的极性服从幂次定律 % 也被称为齐 增长极的变化将对全球经济影响力的 普夫定律& ! 分布产生怎样的影响- 由于增长极性是测 与经济增长类似" 增长极性同样受直 度经济影响力的精确指标" 因此" 我们可 接因素和基础因素的影响! 厘清这两类不 以在此基础上构建一个旨在刻画世界经济 同因素的影响" 有助于理解增长极性的决 多极化程度的集中指数!- 多极化指数以某 定因素! 直接因素包括一些能够促进经济 一经济体增长极性所占的比重为基础" 其 增长 的 因 素" 如 资 本 积 累 和 人 口 增 长! 大小介于 # % 完全扩散的增长极性 & 和 & . 深层次 / 的结构性因素###如制度水平 % 完全集中的增长极性 & 之间! 根据多极 和地理位置###则构成这些因素的基础! 化指数" 多极化发展呈现以下趋势) 多极 标准的计量分析 % 详见专栏 &.( & 表明" 化程度在冷战后持续稳步提高" 在 "# 世 主要的直接因素包括) 实物资本$ 人口的 纪的最后十年开始下降" 并在 "& 世纪的 健康水平$ 老龄人口抚养率$ 教育水平* 第一个十年重新恢复增长! 事实上" 过去 主要的基础因素包括) 制度水平和经济一 十年" 世界的多极化程度已达到 &%-$ 年 体化程度! 以来的最高水平 % 见图 &.* & !,"$ 全球发展地平线 !"## 变革中的全球增长极和金融格局 ! $# !专栏 $%( !!  续 位的 历 史 结 论 % OJ AF和 ]C J9: ` " "### * B6 ` 9IA$ 原因造成的) 其一" 极性评估指标的构建主要基 2:KCD和 iC AJ" &%%" & ! 实物资本投资与增长极性 于经济体的经济规模! 经济一体化与增长极性的 正相关" 而人口增长与之相关程度不高! 与增长 负相关仅表明这样一个事实" 即经济规模较小的 极性呈负相关的变量有不良健康水平 % 可以被看 国家 % 往往对贸易开放程度的依赖较高 & 成为增 做人力资本的一个方 面 & 和 非 生 产 性 人 口 负 担 长极的可能性较小! 其二" 成功的增长极的经济 % 以老龄人口抚养率衡量& ! 增长往往依赖于内部需求而非外部需求! 两个基础因素对综合增长极性的影响较为显 总体来看" 以上分析表明" 成功的增长极往 著! 无论从 统 计 角 度 来 看" 还 是 从 经 济 角 度 来 往人均年龄较低$ 人口都接受了一定的教育" 而 看" 高质量的制度都至关重要! 这一结论与大部 且能通过实物资本和人力资本投资实现内生性增 分学术文献的结论一致! 这些文献显示" 与其他 长! 再者" 成功的增长极通常拥有完善的制度框 基础因素相比" 制度对人均收入水平和增长水平 架以规范经济活动! 同样值得注意的是" 增长极 的影响最大 % 4CIC E D和GA K " "##$ * 2: A @DI$ [?NL 能够通过增强公民法律意识$ 遏制腐败问题$ 维 6 DK6 6 9AK和 /2C " "##* & ! 有趣的是" 经济一体 NNA 护社会和政治稳定等途径改善制度环境" 进而维 化程度与增长的极性呈负相关! 这可能是由两个 护自身的地位! !! !!因此" 从进入 "& 世纪以来" 世界日 图 $%+&$))* !""' 年综合极性指数视角下多极化格局 趋多极化! 多极化趋势的发展与全球化的 的演变 扩张相辅相成! 历史资料表明" 连续的经 济全球化浪潮通常会大幅提升多极化水平" 同时伴有地缘政治力量在全球重新调整所 引起的摩擦 % 09@J A 6>和^02: IC ?D " "##,&! 伴随着 全 球 多 极 化 趋 势 的 进 一 步 发 展" 全球经济增长的重要引擎逐渐从七国 '&! 这 集团转移至发展中国家 % 见图 &. 种转移可以部分解释为什么金融危机后国 际经济 局 势 紧 张 加 剧$ 贸 易 保 护 主 义 抬 头$ 贸易谈判破裂以及货币战争兴起! 资料来源) 世界银行工作人员的计算! 然而" 进一步观察图 &.* " 增长极性 注) 多极化指数被定义为经过标准化处理的$ 综合极性指数排名前 &' 位的 指数的动态变化在很大程度上是源于发展 经济体的赫芬达尔#赫希曼指数! 所用数据使用 ' 年移动平均法进行平滑 中国家增长极性的上升" 而并非全部由发 处理! 达经济体的衰退 % 尽管这些国家在 "# 世 纪 ,# 年代初经历了绝对下降 & 造成! 此 变化可能会改变这一态势" 但全球经济秩 外" 尽管发达国家和发展中国家的结构性 序日益多极化的总体趋势似乎不会改变! ! $! 变革中的全球增长极和金融格局 全球发展地平线 !"## 图 $% ! #&$))+ $))' 年和 !""+ !""' 年增长极的全球分布 资料来源) 世界银行工作人员的计算! 注) 多极化指数被定义为经过标准化处理的$ 实际综合极性指数排名前 &' 位的经济体的赫芬达尔 \赫希曼指数! 基 准变量的选取是随机的" 以能反映全球增长极分布为宜! 潜在新兴经济增长极经济增长 增长的自持性 % 即经济的长期可持续性" 译者 注 & 和 内 生 性! 东 亚 经 济 . 奇 迹 / 的特点 与出口导向战略下的生产要素迅速积累以 潜在新兴经济增长极 精细化增长 及全 要 素 生 产 率 的 温 和 增 长 密 不 可 分 尤其值得关注的是" 新兴市场国家中 %g: " &%%' & ! 此 外" "# 世 纪 %# 年 代 ?9a 的潜在增长极能够在多大程度上实现经济 全球发展地平线 !"## 变革中的全球增长极和金融格局 ! $% 后期以来" 全球经济增长一直依赖于美国 升" 例 如" 在 &%%# #&%%% 年 间" 消 费 对 生产力 的 不 断 提 升 和 消 费 需 求 的 持 续 增 经济增长的贡献率为 *")" 而同期出口的 长! 然而" 经历了金融危机以及随之而来 贡献率为 *-)!% 的经济衰退之后" 美国消费者在可预见的 未来很难维持强劲的消费势头! 潜在新兴经济增长极 全要素生产 长期来看" 一个经济体要保持其增长 率的变化 极地位" 必须要能够培育创新能力和生产 潜在新兴经济增长极在技术和资源的 能力以驱动经济增长" 同时能够不断扩大 利用$ 生产效率以及创新等方面迥异的发 内部需求! 在这种情况下" 本国经济发展 展趋势掩盖了这些要素作为整体对经济增 的同时" 也能支撑其他地区经济的增长! 长的贡献! "# 世纪 -# 年代中期以来以及 因此" 潜在的新兴经济增长极要实现经济 最近几十年" 中国 % 和印度& 的全要素生 持续增长需要) 全要素生产率能显著促进 产率对经济增长的贡献显著提升" 波兰和 经济增 长* 国 内 消 费 和 投 资 要 保 持 在 强 俄罗斯的情况类似! 然而" 在拉丁美洲国 劲$ 可持续的水平! 只有经济平衡发展" 家 和 部 分 新 兴 经 济 体 中###如 印 度 尼 西 增长极 才 能 有 足 够 的 韧 性 缓 冲 全 球 的 冲 亚$ 马来西亚和南非等" 全要素生产率对 击" 在动荡时期仍能带动全球经济向前发 经济增长的贡献率相对较低 % 见图 &. -& ! 展! 在阿根廷和巴西" 全要素生产率对经济增 潜在新 兴 经 济 增 长 极 未 来 的 任 务 是 长的贡 献 率 甚 至 为 负 值 % &%-- 年 以 来" 相当艰巨的 ! 对 于 多 数 . 东 亚 龙 头 经 济 两个国家全要素生产率的平均贡献率分别 体 / 而言 " "##' #"##% 年 间 " 全 要 素 生 为\$)和 \(,)& ! 在大多数时期" 印度 产率对经济增长的贡献率偏 低 % 某 些 国 尼西亚和马来西亚的全要素生产率的增长 家的全要 素 生 产 率 对 经 济 增 长 的 贡 献 率 率相对较低!&# 众多学者在文献中提及这样 甚至是负数 & ! 在此期间 " 中国 $ 印度和 一个事实" 即在经济快速增长的新兴市场 韩 国 越 来 越 依 赖 外 部 需 求* 例 如" 国家" 全要素生产率对经济增长的贡献率 "##' #"##% 年中国净出口占 541的平均 较低 % P:J C等" "##' * g: " &%%' & !&& ?9a 比重为 ,)" 而在 "### #"##* 年间" 这一 为了更好地了解全要素生产率对新兴 比重仅为 ".*)! 经济体的影响" 有必要严格区分技术创新 然而" 历史数据表明" 经济增长的内 和技术吸收! 在经济增长的过程中" 创新 生性有逐步增强的趋势! &%$% 年" 印度固 被理解为科学技术进步) 科技进步能够促 定资本形成总值的 541占比为 "*)* 到 使生产可能性边界向外扩展" 从而提高生 "##% 年" 该 比 重 已 上 升 至 (') % 此 外" 产率" 拉动经济增长! 由科学家和工程师 "### #"##% 年间" 投资增长对经济增长的 研发的技术创新往往能够在更大范围内产 贡献率约为 '#)& ! 同一时期" 巴西国内 生溢出效应! 相反" 技术吸收主要是指采 消费对产出的贡献率高达 -#) % 金融危 纳现有技术" 进而提升技术效率! 技术吸收 机期间仍然保持了充分的弹性 & ! 在出口 主要在企业家和企业层面上发生" 而且通常 的拉动下" 中国经济增长强劲" 但不排除 只有技术在足够大的范围内被采用时 % 即高 某一时期消费对经济增长的贡献会显著提 度扩 散 &" 才 会 促 进 整 体 的 经 济 增 长!&" 图 $%*&部分潜在增长极的全要素生产率对经济增长的贡献率 !!! B 资料来源 世界银行工作人员基于 ; 0的  国际金融统计 和世界银行的  世界发展指标 的计算 注 全要素增长率的贡献率 即假设在规模报酬不变的柯布道格拉斯生产函数所规定的情形下 生产要素对经济增长贡献率减去物 质资本和人力资本  即调整后的劳动力投入 对经济增长贡献率的余量  以十年为一期计算   假设所有国家的折旧率 教育回报率 资本收入份额分别为 #.#-  #.& 和 #.((  增长率以 "### 年不变美元计算的 541增长率表示 由于统计数据不足 印度尼西亚的全要素 生产率从第二期开始计算 阿根廷  &%%' "##* 年 和南非  &%$' &%%* 年  的全要素生产率贡献率分别为 \".%(") 和 \ *,%) #. 为避免对坐标轴的扭曲 以上两个数据未在图中完全表示 全球发展地平线 !"## 变革中的全球增长极和金融格局 ! $' 技术吸收或技术扩散可以用某项技术的推 的部门! 在中国$ 印度和俄罗斯" 许多技 广范围 % 某项技术已被推广的时间或某项 术的吸收和扩散快于拉丁美洲国家 % 见图 技术的边际吸收量& 来衡量! &.$ & ! 例如" 从 &%%, 年到 "##& 年" 印度 考虑到技术创新和技术吸收之间的 的平均技术水平相对于美国滞后 &*.& 年" 区别" 中国和印度相对较高的全要素生产 巴西滞后美国 &-." 年" 阿根廷滞后美国 &( 率贡献率 在很大程度上源于全球技术领 "#., 年! 事实上" 以上国家的相对技术水 先国家的技术扩散" 以及该国企业对先进 平能够进一步提高! 例如" &%$& 年后" 相 技术的吸收" 同时还得益于生产要素在经 对于技术领先的国家而言" 中国在经济改 济体内的重新配置! 尽管自 "# 世纪 %# 年 革过程中所吸收的技术大幅度增加! 一般 代后期以来" 中国和印度的相关指标一直 而言" 技术吸收和扩散的滞后能够解释国 , & " 但是历史数据表明" 在上升 % 见图 &. 家间全要素生产率的差异" 进而能够解释 这两个潜在增长极的技术创新滞后于拉丁 国家间经济增长的差异 % P:KA 9和=: L NA &* 美洲国家 % 以人均水平衡量 & ! 以下事实 9" "#&# * P d :K9$ = A :NA d9和2:A X: 7" "##$ * 进一步证明了这种趋势) 中国和印度创新 M6: 79和]:7 D?K" &%%% & ! 活动的增加具有渐进性 % 1 6和 / ?a C DSC JD" 然而" 东南亚国家全要素生产率的增 "#&# & ! 仅从技术创新角度来解释中国和 长率相对较低" 技术吸收和扩散的差异性 印度全要素生产率对经济增长的显著贡献 不能充分解释这一现象! 要理解这一点" 是远远不够的! 需要重温一下中国 % 从 "# 世纪 ,# 年代末 中国和印度的全要素生产率之所以表现 开始的经济改革 & 和印度 % 从 "# 世纪 %# 突出" 最有可能的原因是两国通过技术吸收 年代初期开始的经济改革& 在结构转型过 实现了 . 赶超增长/" 尤其是伴随着生产要 程中资源和要素的再配置过程###这可以 素从生产率较低的部门转移至生产率较高 解释两个潜在增长极全要素生产率独特的 图 $%0&部分潜在新兴经济体增长极的技术创新 资料来源) 世界银行工作人员基于世界银行的 ' 世界发展指标( 和世界知识产权组织的专利信息数据库的计算! 注) 密集度以每十万人中获批的专利数量表示! 缺失数据已被忽略" 所得时间序列使用 ' 年移动平均法进行平滑! ! $( 变革中的全球增长极和金融格局 全球发展地平线 !"## 图 $%'&$)0$ !""( 年部分潜在新兴经济体增长极的技术吸收 资料来源) 世界银行工作人员基于 ' 跨国历史技术吸收( 和 ' 世界发展指标( 数据库中的数据计算! 注) 吸收滞后期以追随国技术水平达到标准国 % 美国& 技术密集度所用时间表示! 总吸收滞后期以 $ 个部门$ &" 项技术 % 包括 ( 项普 适性技术& 的吸收滞后期之和表示" 所用数据均使用 ' 年移动平均法进行平滑! 相对吸收水平以追随国家 $ 个部门$ &" 项技术 % 包括 ( 项普适性技术& 的技术覆盖率和发达国家技术覆盖率的峰值的比值表示* 技术覆盖率均使用 541进行标准化处理" 所用数据均使用 ' 年移动平均法进行平滑! 总吸收滞后期有增加的趋势" 部分原因在于滞后期包括新研发技术的滞后! 历史变化轨迹! 就中国和印度而言" 全要 制改革 有 望 推 动 全 要 素 生 产 率 进 一 步 提 素生产率一直对经济增长发挥着不可或缺 高! 的作用" 而且目前这种作用仍在持续* 对 制造业部门的研究表明" 未来 '#) % 中 潜在新兴经济增长极 内部需求的 国& 和 -#) % 印度 & 的全要素生产率收 变化特点 益源于 这 些 国 家 对 生 产 要 素 的 重 新 配 置 潜在新兴经济增长极的消费模式$ 吸 %4?$ =6D DA F: C 9 和 bSS CD: F9" "#&& * =FC AZ 收模式以及出口模式与这些经济体的工业 和]C J ` 9: " "##% & ! 就全要素生产率对经 化战略密切相关! 巴西和墨西哥在 "# 世 济增长的贡献率而言" 拉丁美洲和非洲国 纪上半叶开始实施进口替代工业化战略" 家与亚洲国家之间存在差异! 这种差异可 消费增 长 对 两 国 经 济 增 长 的 贡 献 较 为 持 以用 资 源 配 置 不 当 来 解 释 % BEBAJ J9 和 6 续$ 强劲* 另一些国家 % 如韩国" 以及后 2: A @DI" "#&& & ! 来的中国& 从 "# 世纪 -# 年代中期开始实 全要素生产率的提高还离不开相关的 施出口导向型工业化战略" 随后伴随着出 制度改革" 例如" 放松对新技术吸收$ 技 口对经济增长贡献的上升" 消费对经济增 术创新或资源再配置的限制 % 16 DC97 C和 长的贡献一直在下降 % 见图 &.% & !&' 事实 1C DFE :7" "### & ! 在 &%%$ #"##$ 年间" 部 7 上" 之前较为封闭的国家" 如印度和俄罗 分潜在新兴经济体增长极的政府效率已显 斯" 已经实行了对外开放" 并开始积极扩 著提高" 而且在新兴经济体中" 政府治理 大贸易和出口! 这些国家的增长模式具有 水平有普遍改善 % 尽 管 改 善 程 度 不 太 明 消费和出口并举的特点 % 见图 &.&# & ! 然 显& 的 迹 象 % ]6 K ?S699$ ]D 66>和 B6L F 而" 对于中国而言" 消费与出口的比率在 7 D?T TA" "#&# & ! 未来几年" 不断深化的体 经济增长过程中急剧下降&- ! 图 $%)&部分潜在增长极的出口和消费对经济增长的贡献率 B 资料来源 世界银行工作人员基于 ; 0的  国际金融统计 和世界银行的  世界发展指标 的计算 注 消费  出口 对经济增长的贡献率用消费  出口 的年变化量和产出的年变化量的比值表示 消费 出口和产出的年变化量均使 用 ' 年移动平均法进行平滑 分子为正 分母为负的观测值在计算前被剔除 增长率以 "### 年不变美元计算的 541增长率表示 印度  &%$, &%%& 年 和土耳其  &%$% &%%* 年 呈现的异常是由经济负增长造成的 ! $* 变革中的全球增长极和金融格局 全球发展地平线 !"## 图 $%$"& 部分潜在新兴经济体增长极消费  相对于出 从更加宏观的层面来看" 决定储蓄的微观 口 对经济增长的主导作用 因素就转化成了可观测的宏观经济因素" 如 实 际 利 率$ 收 入 增 长 率 和 人 口 结 构 %U7 796 6 F A: NC 和 iC D " "#&#* G6 :>T 6 ZK $ [E @7 A \=C J NNC D 和 [CXV 9" "###* [E ZK@7 A \=C J NNC$ NN 和 P iC D :FC 7A 7" &%%"&! 与家庭储蓄相反" 企业的最优储蓄决 策与企 业 的 最 优 融 资 决 策 密 切 相 关! 然 而" 主流经济学理论却认为" 在理想条件 下" 企业的储蓄行为与公司的资本结构无 关 %B: a @AA J6 9A和 BAJ JD C" &%'$ & ! 在现实 中###尤其是在发展中国家" 交易成本普 遍存在" 因而融资方式可能会影响到企业 B 资料来源) 世界银行工作人员基于 ; 0的 ' 国际金融统计( 和世界银行的 的储 蓄 行 为 % 46J AK 6 " &%"" & ! 反 过 来" A ' 世界发展指标( 的计算! 现有的商业$ 金融和宏观经济环境也会影 注) 消费#出口份额差用消费的产出占比和出口的产出占比之差表示! 分 子为正$ 分母为负的观测值在计算前被剔除* 所得时间序列使用 &' 年移动 响企业的融资方式! 例如" 发展中国家的 平均法进行平滑! 金融市场相对更为脆弱$ 代理问题相对较 为普遍" 这可能诱使企业更多地依赖内部 这些国家的增长模式并不足以成为支 资 金" 从 而 推 动 企 业 储 蓄 水 平 的 提 高 持或反对出口导向工业化战略和进口替代 %UJ J9 等" "#&# & ! C &, 工业化战略的理由" 这些经济体的历史选 近年来" 潜在新兴经济增长极的储蓄 择并没有使开放经济体减少对出口导向型 率稳步上升! 在此背景下" 如何激活这些 增长的依赖!&$ 事实上" 实行出口导向型工 国家的储蓄显得至关重要! 尤其是中国" 业化的经济体发展成熟后" 完全可以重新 私人储蓄和公共储蓄占 541的比重已分 调整经济增长战略" 将内部需求提升到更 () 和 '. 别从 &%%" 年 的 ((. ,) 上 升 至 高和更加可持续的水平! 这种调整需要降 ,)和 -. "##$ 年的 **. && & !&% ,) % 见图 &. 低储蓄率和融资成本" 以提高消费和投资 然而" 关于中国高储蓄的原因一直存在争 在经济增长中的份额! 因此" 必须在结构 议" 文献中提及的原因主要有) 社会保障 层面上理解家庭和企业高储蓄$ 高投资的 体系不健全$ 金融部门发展滞后$ 伴随高 决定性因素! 增长的生命周期平滑$ 不利于消费的产业 政策$ 婚 育 成 本 不 断 攀 升 等 % O6: >?KA$ 新兴经济体的消费和储蓄行为 无论 /9a : 和 iC A" "#&# * OJ 6 Z6 9E @和5 D 6 AXT 6T" A 是传统的永久收入生命周期模型" 还是更 "##- * =:A D:I6 9" "##, * ] 和 i6 d ?A" "##- * F 加现代的跨期消费#闲暇模型都认为" 可 B: a @AA J9A 6 和 P6" "##* * iC : A和 j 9a Z6 " 支配收入和私人财富等因素都会显著影响 "##% & ! 家庭的储蓄行为! 此外" 在发展中国家" 并非只有中国如此! 印度的国民储蓄 流动性约束也影响经济主体的储蓄行为! 水平同样很高" 而且储蓄率呈持续上升态 全球发展地平线 !"## 变革中的全球增长极和金融格局 ! $+ !!! 图 $%$$&部分潜在增长极不同部门储蓄率的变化趋势 资料来源 世界银行工作人员基于所有中国数据中心的数据库  中国   ^MP 6 4的 [7M 7HD 767 EF数据库  韩国 墨西 哥 和中央统计局的国民账户统计数据库  印度 的计算 注 中国 "##% 年的居民储蓄率和企业储蓄率分别用 "##$ 年的居民储蓄额和企业储蓄额与 "##% 年私人储蓄的比值表 示 印度 "##, 年的数据为临时的 "##$ 年的数据为估计值 居民储蓄被定义为居民金融储蓄和固定资产之和 势 自 "& 世纪初以来 伴随着经济增长 资机会甚至需要各国提高国内储蓄水平 印度企业的储蓄率已经翻番  企业储蓄的 例如 自 "##& 年以来 墨西哥的储蓄率 54 &) 上升至 "##$ 1占比由 "##" 年的 (. 已稳步提升到 *") 储蓄占 541比重在 年的 ,.$)  这 有 点 令 人 担 忧 因 为 印 "##$ 年达到 &-) 为历年最高 尽管上 度高企的企业储蓄率不像是由家庭对新储 升幅度不如墨西哥 "##" 年以来俄罗斯的 蓄工具的正常反应造成的 这很可能是金 储蓄水平也在不断攀升 然而 俄罗斯储 融市场发展出现功能障碍的前兆特别 蓄的增加主要源于政府储蓄水平的提高 是企业融资渠道不畅通 然而 在企业投 到 "##' 年 俄罗斯政府储蓄占国民总储 资机会丰富而融资渠道匮乏的背景下 印 蓄的比重已超过 '#) 所 有 潜 在 增 长 极 度的高储蓄率很可能是当前的最优选择 中 韩国可能是一个例外 数据显示 韩 其他潜在新兴经济增长极的储蓄水平 国的国民储蓄水平一直在下降 其中 家 相对较低并不令人担忧事实上 在国 庭储蓄的下降尤其明显 这一下降趋势很 际融资渠道不畅的情况下 日益增加的投 可能是由于社会保障覆盖面扩大 老龄人 % $" 变革中的全球增长极和金融格局 全球发展地平线 !"## 口增加$ 贸易条件恶化以及私人信贷门槛 然而" 至少短期而言" 投资波动和经 B 降低等原因造成的 % ; 0" "#&#@& ! 济增长波动之间的相关性较弱! 事实上" 对中国来说" 未来几十年人口结构的 在一些潜在的新兴经济增长极###如韩国 改变###即老年人口抚养率的提高###将 和墨西哥" 这种相关性微乎其微!"& 之所以 对家庭储蓄率产生深远影响! 随着劳动人 如此" 部分原因在于) 全要素生产率能够 口占总人口比重的不断下降" 中国的家庭 很好地解释既有经济增长路径! 再者" 以 储蓄率 也 将 下 降! 由 于 劳 动 人 口 相 对 年 P . 资本#产出增量比 % ;^2& / 来衡量时" 轻" 印度仍然能够在未来几年坐收人口红 不同经济体的资本利用效率存在差异!"" 中 利" 但是随后该国的人口结构将不可避免 国和印度的全要素生产率遥遥领先于其他 "# 地经历类似于中国的变化! 潜在新 兴 经 济 增 长 极" 但 是 某 些 国 家 的 . 资本#产出增量比 / 却高于中国和印度 新兴市场国家的投资和资本使用效率 % 见图 &.&" & ! 事实上" 这种差异凸显了 经济增长不但受到消费和储蓄趋势的影响" 一种可能性) 不同国家实现经济增长的途 同时还受投资趋势的影响! 投资趋势比消 径各不相同! 费趋势更加易变" 这一点毋庸置疑! 然而" 因此" 一般很难用标准的经济周期理 相关理论 % 资本积累是古典增长理论和内 论来解释投资对经济增长贡献的长期波动 生增长理论的核心& 和经验 % 在多数国家 ###中国和马来西亚较为明显" 而且投资 中" 投资和产出表现出高度的相关性& 都 并非总能转化为经济增长 % 见图 &.&( & ! 表明投资是拉动经济增长的核心因素! 尽管如此" 中国自 &%%# 年来的强劲增长$ 以及马来西亚在 "# 世纪八九十年代的强 图 $%$!&$)*# !""' 年部分潜在新兴经济体增长极资本 劲增长在很大程度上源于固定资本的形成 产出增量比 % 该现象首先由 g:?9a在 &%%' 年观察到" 最近在 "#&# 年被 O6@Z6 D 9 再次强调 & ! 由 于资本的边际产出递减" 因而仅依赖于资 本积累的经济增长最终将无法维持! 不同增长模式对全球经济可持续增 长的意义 从供给和需求的角度来看" 潜在新兴 经济增长极的经济增长历程各具特色! 这 些特色关系到未来其增长模式是否能够继 续维持! 新兴经济体经济增长面临的主要 资料来源) 世界银行工作人员基于 ; B 0的 ' 国际金融统计( 和世界银行的 风险和挑战有) 是否具有自主创新能力" ' 世界发展指标( 的计算! 是否能够实现经济向内生性增长的过渡! 注) 资本#产出增量比被定义为上一期投资和本期产出的变化量之比! 相 差两个数量级且仅持续一期的观测值被作为异常值剔除* 所得时间序列使 未来 全要素生产率的提升必须更加 用 ' 年移动平均法进行平滑! 巴西$ 中国$ 印度$ 波兰和委内瑞拉的历年 总资本产出增量比分别为 '. -% $ ".$# $ (.$- $ '.&* 和 '.&" ! 依赖于技术创新 而非技术吸收 随着技 全球发展地平线 !"## 变革中的全球增长极和金融格局 % $# 术的不断赶超" 技术吸收对全要素生产率 图 $%$(&$)0! !""* 年部分潜在新兴经济体增长极的投 的提升作用有限! 那么" 潜在新兴经济增 资贡献率 长极的创新前景如何- 提高技术创新和新 技术吸收能力需要) 投资人力资本和技术 研发 % M6: 79 和 ]:7 D?K" &%%- * 5A DS S7 AZ$ 2C 9a @@A 和X 69 2C9C C 9" "##* & $ 优化制度 环境来提高全要素生产率! 人力资本投资 和研发投资与人均收入密切相关" 尤其是 当经济接近高收入阶段时 % 见图 &.&* & !"( 随着收入的提高" 这些国家的自主创新能 力同样有望提升! 事实上" 在第 " 章会提 到) 有证据显示" 新兴经济体企业的内部 创新正在增加! B 资料来源) 世界银行工作人员基于 ; 0的 ' 国际金融统计( 和世界银行的 投资于研发同样有望促使经济体实现 ' 世界发展指标( 的计算! 内生性增长 % Ua : ZA9和=:`A 7" &%%, * 2 7 :L 注) 投资贡献率被定义为投资的年变化量和产出的年变化量的比值! 分子 KC" &%$- " &%%# & ! 再者" 基于知识积累 D 为正$ 分母为负的观测值在计算前被剔除* 所得时间序列使用 &# 年移动平 均法进行平滑! 的经济增长能够外溢至其他国家* 如此" 依赖于这种增长机制的潜在新兴经济增长 极将进一步巩固其增长极的地位! 对于中 国$ 印度以及俄罗斯而言尤其如此* ( 个 国家在信息和通信技术的相关领域显示出 图 $%$+&!""+ !""' 年研发投入和研发人员比重的全球 了强大的实力! 分布  平均值 未来国内需求的增加需要以不断扩大 的中产阶级为基础 很多人担忧严重依赖 出口的经济体能否成功提高消费对经济增 长的贡献率! 事实上" 经济体内的一些中 期和长 期 趋 势 有 利 于 实 现 这 种 转 变! 其 中" 全球中产阶级的兴起尤为重要" 这一 阶层将作为实现经济强劲增长$ 消除贫困 的重 要 动 力 % O6 D 9CdC C和 4 J ?S:" "##$ * 4:RIC和 j C A JN: A 7 7A " "##' * M67 FCJ D>" "##& * 世界银行" "##, & !"* 在新兴经济体中" 中 资料来源) 世界银行工作人员基于世界银行的 ' 世界发展指标( 的计算! 国和印度的中产阶级扩张趋势最为明显" 注) 研发支出份额为研发支出的 541占比" 研发人员比例为研发人员的总 人口占比! 基准变量用人均国民总收入表示! 依据世界银行 "##% 年收入类 加上其他东南亚国家" 从 &%%# 年到 "##' 别 % 低收入" 人 均 收 入  %%' 美 元* 中 低 收 入" %%- 美 元 k人 均 收 入 , 亿人加入到全球中 年这些国家共有约 %. k(<%*' 美元* 中高收入" (<%*' 美元  人均收入 k &%' 美元* 高收入" &"< 产阶级的行列!"' &"<&%' 美元人均收入& 将有关国家分为两类! % $! 变革中的全球增长极和金融格局 全球发展地平线 !"## 图 $% !!! $#&消费份额的全球分布以及部分国家人均收入中 费对经济增长的贡献! 中产阶级的扩张将 消费份额的变化趋势 通过乘数效应提高 541水平* 相关预测 表明" 乘数 效 应 将 使 中 国 的 541提 高 $ C 到 &' 个百分点 % i:7C TJ等" "##% & ! 进 一步来看" 如果同时消费本国和外国的产 品和服务" 潜在新兴经济增长极内不断扩 大的中产阶级将增加对最不发达国家产品 的需求! 高收入国家 % 甚至一些亚洲国家& 的 经验 % 见图 &.&'N & 表明"- " 发展中国家 人均收入水平的提高有助于本国经济向消 费驱动型经济过渡 % 见 图 &.&'6&! 部分 发展中国家已经完成了这种过渡" 其经验 表明" 这种转变可以是稳定的和可持续的 % 见专栏 &.*& ! 然而 " 至 今 仍 不 清 楚 需 要 多 久 才 能 完成这 种 转 变 ! 中 国 的 结 构 性 问 题 已 经 抑制了消 费 的 增 长 " 然 而 " 当 局 正 在 紧 锣密鼓地实施解决这些问题的措施 !", 但 是 " 由于美 国 和 欧 洲 的 需 求 受 到 金 融 危 机的冲 击 " 发 展 中 国 家 向 经 济 增 长 内 生 化的转 变 显 得 尤 为 迫 切 ! 消 费 的 增 加 意 味着储 蓄 的 减 少 " 以 及 随 之 而 来 投 资 水 B 资料来源) 世界银行工作人员基于 ; 0的 ' 国际金融统计( 和世界银行的 平的下 降 ###0C@F J 7 C9和= A :A D:I6的 研 究 ' 世界发展指标( 的计算! 注) 居民消费份额和政府消费份额分别为相应消费的 541 % 以美元计价 & 表明 国 内 储 蓄 和 投 资 高 度 相 关 ! 因 而 " 占比! 基准变量用人均国民总收入表示! 依据世界银行 "##% 年收入类别 向消费驱 动 型 经 济 的 转 变 即 意 味 着 投 资 % 低收入" 人均收入 %%' 美元* 中低收入" %%- 美元 k人均收入 k(<%*' 水平的 下 降 ! 投 资 能 否 继 续 作 为 经 济 增 美元* 中高收入" (<%*' 美元  人均收入 k&"<&%' 美元* 高收入" &"<&%' 长的重 要 驱 动 力 " 取 决 于 未 来 低 水 平 的 美元人均收入& 将有关国家分为两类! 总消费份额以居民消费份额和政 投资能否有效地提高劳动生产率 ! 府消费份额的代数和表示* 人均 541以 "### 年不变美元计算! 投资能否继续拉动经济增长还取决于 !!预计全球收入不均问题将持续缓解" 投资是否能够流向合意的私人部门! 已经 中产阶级有望进一步壮大 % [6 J6\A\B6L D 有学者开始着手研究如何确定投资的方向 A 79" "##- * iA J: F9 和 4D 6a 6 ?F9?" "##$ * 世 %GA 9" "#&# & " 但 是 引 导 性 投 资 对 经 济 增 界银行" "##, & ! 由于中产阶级的消费欲 长的影响仍然充满变数! 例如" 与基于高 望普遍较为强烈" 中产阶级的壮大将有助 新技术产品的投资相比" 投资于绿色技术 于实现消费模式的转变! 反过来" 这将提 产品能够在更大范围内提高劳动生产率! 高新兴市场国家的消费能力" 从而增加消 此外" 不同投资形式的选择对其他国家的 全球发展地平线 !"## 变革中的全球增长极和金融格局 % $% !!!!!!!!!!!!!!!!!!! !专栏 $%+ !!实现经济增长模式向消费驱动型转变的成功案例 !! 最近几十年 许多国家经历了出口导向型经 得经济增长速度进一步加快 与此同时 国内信 济增长 但是很少有国家完成向消费驱动型增长 贷快速扩张 金融市场广泛发展 6 服务业也迅速 的转变 即便有数据表明个别经济体实现了这种 崛起 转变 但是这要么源于出口增长的放缓或出口的 钻石开采在博茨瓦纳经济增长过程中发挥了 萎缩 要么仅仅是一种短期现象 然而 两个非 主导作用 在此期间 人均国民收入从 &%-- 年独 洲国家博茨瓦纳和毛里求斯的成功转型 立时的 $$ 美元增长至 "##% 年的 -< "$# 美元 从 似乎又让我们看到了曙光  见图 O *. &. &  "# 世纪 -# 年代末期到 "# 世纪 $# 年代 博茨瓦纳 &%-$ 年独立以来 毛里求斯的增长模式经历 的经济增长几乎全部由钻石出口拉动 同期 出 了两次重大转型 首先实现了由制糖为主向纺织 口的 541占比一路上升 消费的 541占比却持 品和成衣出口为主的转变 接着实现了向服务型 续下降 然而 在 "# 世纪 $# 年代 增长模式开 经济的转变  "##% 年 服务业产出占 541的比 始发生转变 出口的 541占比从 ,#) 的高位下 重约为 -,)  持续的经济增长使其人均国民收 降 最终稳 定 在 略 低 于 '#) 的 水 平 新 世 纪 以 入由 &%$* 年 的 &<&&" 美 元 增 加 至 "##% 年 的 来 消费 开 始 稳 步 上 升消 费 的 541占 比 由 -<(*# 美元  "# 世纪 $# 年代初  出口占 541的 "##" 年的 "-)上升至 "##% 年的 *&) 与毛里求 比重开始 上 升  消 费 占 541的 比 重 开 始 下 降  斯的情 况 类 似 消 费 水 平 的 提 高 拉 动 了 经 济 增 由此拉开了 "# 世纪八九十年代出口驱动经济增 长 与此同时 金融市场显著发展 国内信贷随 长的帷幕  但 是  从 "##& "##" 年 左 右  毛 里 之扩张 服务业也迅速崛起 求斯的增长模式开始发生转变  到 "##% 年  出 过去几十年 有 ( 个非洲以外的国家也经历 口的 541占比由 -*)一路下滑至 '-) 私人消费 了向消费拉动型增长的转变 但是相关证据较为 的541占比由 -&)稳步增加至 ,() 这一转变使 匮乏 !! 图-$%+%$&消费和出口份额的变化趋势 博茨瓦纳和毛里求斯 资料来源 世界银行工作人员基于  世界发展指数 的数据计算 % $& 变革中的全球增长极和金融格局 全球发展地平线 !"## !专栏 $%+ !!  续 !!阿曼和沙特阿拉伯在 "# 世纪 ,# 年代经历了 小企业能够从供求两方面促进服务业的发展! 事 向消费驱动型增长的转变" 但是随后又恢复到了 实上" 金融市场确实有进一步发展的空间! 中国 对出口的依赖! 现在" 初步迹象显示叙利亚正逐 的消费者信贷目前仅占 541的 &()" 低于其他 步由出口驱动型增长向消费驱动型转变! 与博茨 东亚国家" 如马来西亚 % *$)& 和韩国 % ,#)& 瓦纳和毛里求斯类似" 叙利亚增长模式发生转变 C % i:7C TJ等" "##% & ! 中国中小企业的融资渠道也 时" 同样伴有国内信贷的扩张以及服务业的发展! 受到诸多限制" 中小企业信贷的 541占比在全球 要从以上 几 个 例 子 归 纳 出 普 遍 结 论 有 些 牵 &$( 个家中仅排名第 -' 位" 落后于其他新兴经济 强! 然而" 这些国家的经验的确证实了增长模式 体如 印 度 % (" & " 韩 国 % &' & 和 墨 西 哥 % *- & 的转变会促进金融市场发展$ 信贷扩张和服务业 % 世界银行" "# & ! 最后" 实际汇率的渐进升值 发展! 在增长模式转型阶段" 有关政府均实施了 同样会提高消费者的购买力" 并促进增长结构的 旨在实现经济自由化和多样化的政策措施! 转变! 那么" 依赖出口拉动增长的新兴经济体### 尤其是中国###如何实现增长模式的转变呢- 如 .必须严格区分金融市场发展和金融市场自由化! 尽管 6 果历史经验靠得住的话" 那么这些国家需要进一 金融部门激烈的竞争和灵活的创新能力必然能够促进 步发展金融市场" 尤其是要扩大消费者信贷的覆 金融市场实现增长" 但是促进金融自由化的同时" 必 须强化金融监管和完善法律框架" 以确保将一切金融 盖面和提高对中小企业的金融支持力度" 因为中 违规行为控制在东道国政府的监测范围之内! 作用也不尽相同! 投资形式的选择对于最 新增长极对国内产出 贸易 不发达国家来说" 显得尤为重要" 因为这 模式 国际收支失衡的动态 些国家的出口和贸易条件严重依赖于其他 经济体对某种特定原材料的需求! 影响 各国政 府 要 审 慎 制 定 内 生 化 发 展 战 增长极的未来蓝图 略! 值得重视的是" 东亚新兴经济增长极 从全球市场来看" 增长极的流转变动 在扩大国内消费和投资的同时" 应引导生 将诱使重点行业进行结构调整! 这一结果 表明" 运用收支平衡框架分析问题时" 应 产要素流向生产率较高的产业部门 % 可以 协调好实体经济和虚拟经济这两个维度上 是三大生产部门的任一部门 & " 以避免生 的外部均衡! 同时应该认识到" 外部账户 产要素 单 纯 向 生 产 率 较 低 的 服 务 部 门 流 持续失衡不可避免地要转化为有关国家的 动! 在转变发展模式时" 过分投资于实体 巨额资产或负债! 金融账户头寸与全球动 经济或虚拟经济都将增加资产泡沫堆积的 态增长路径的互动会改变全球贸易的流动 风险! 模式! 然而" 现有文献要么关注贸易收支和 全球发展地平线 !"## 变革中的全球增长极和金融格局 % $' 储蓄 #投资 平 衡 等 实 体 经 济 方 面 " 要 么 经济增长内生化的发展方向实现生产率的 关注采用 资 产 市 场 法 评 估 外 部 债 务 不 断 提升! 积累时 进 行 海 外 融 资 的 前 景 " 或 评 估 外 笔者认为" 世界经济的基准情景是) 部盈余不断积累时进行海外投资的前景 ! % & & 发达经济体和东欧发展中国家都顺利 然而 " 不同 的 全 球 增 长 态 势 对 应 着 不 同 实施 经 济 稳 定 政 策 和 结 构 调 整 政 策* 的宏观经济均衡和外部失衡状况 % P6 J N6L % " & 避免外部冲击" 并于 "#&" 年走出周 J CD: $06ZA D 和 5:?D A9E Z6" "##$ & ! 此 外 " F 期性衰退*"$ % ( & 短期内" 非东欧发展中 改变增长 路 径 和 外 部 平 衡 都 可 能 影 响 汇 国 家###尤 其 是 潜 在 新 兴 经 济 体 增 长 极 率水平 % BE4:96 J@ " "##, & " 进而影响进 ###能够有效控制资本流动和抑制通货膨 出口 ! 事实 上 " 贸 易 正 在 向 潜在新兴经 胀! 基准情景同样意味着" 目前的汇率制 济增长极转移" 这种趋势会以中国为中心 度和贸易安排不会进一步激化经济矛盾! 9a和 iZ6 而不 断 强 化 % i6 JC J>" "#&# & ! 中长期 来 看###到 "#"' 年" 笔 者 认 基准情景为预测未来经济走势提供了重要 为所有经济体都将趋于潜在产出水平! 该 参考! 判断是基于以下假设" 即中期内" 发达国 家和发 展 中 国 都 将 完 成 结 构 性 改 革" 同 未来全球宏观经济的基准情景 时" 发展中国家将实现经济增长的内生化 金融危机之后" 短期来看" 世界各国 转变! 在 此 前 提 下" 预 计 从 "#&( 年 到 经济发展速度呈现显著差异" 发达国家经 "#"' 年" 所有经济体都将达到潜在产出水 济增长速度远远滞后于发展中国家! "#&# 平! 年" 全球经济增长近一半 % *%)& 是由中 此外" 除了内部调整" 基准情景还要 低收入国家贡献的! 受金融危机的影响" 求有配套的外部调整" 并确保外部调整与 高收入国家以及许多东欧发展中国家经济 中期 % 到 "#&' 年 & 财政收支$ 国外资产 形势 在 "#&& 年 仍 将 持 续 低 迷! 预 期 到 积累和能源需求相协调! 由此产生的经常 "#&" 年" 这些国家的经济增长仅能恢复到 账户中期波动将首先转化为长期的外部失 长期平均水平 % 高收入国家和东欧国家的 衡" 并逐 步 过 渡 至 全 球 可 持 续 发 展 的 水 经济增长率分别为 ".$) 和 *. *)& ! 相比 平! 这条 &# 年期线性平滑路径表明" 如 之下" "#&# 年之前 发 展 中 国 增 长 势 头 强 果非能源出口国 "#&' 年经常项目余额超 劲" 但是随着需求收缩和产出缺口逐渐弥 过这一边界" 那么到 "#"' 年这些国家可 合" 这些国家的经济增长可能会放缓 % 非 以采用 l()的经常账户盈余目标 % 采用 东欧发展中国家 "#&" 年的预期平均增长 l()浮动目标" 仅仅是将经常账户逆差 + 率为 -.&)& % 世界银行" "#&& & ! 顺差维持在 "#&' 年的水平& !"% 对于能源出 能否逆转世界经济发展速度差异化的 口国而言" 由于出口不断增加" 经常项目 现状" 部分取决于发达国家去杠杆化周期 盈余的上限可以提高到 &#)! 的速率以及市场消化 "##, #"##$ 年金融 基准情景的构建以及各种情况的对比 危机和欧债危机的程度! 扭转世界经济发 分析需要在中期经常账户模型和长期经济 展速度持续差异化" 同样取决于发展中国 增长模型的框架下进行 % 具体分析见专栏 家能否抑制高企的通货膨胀压力" 并沿着 &.'& ! % $( 变革中的全球增长极和金融格局 全球发展地平线 !"## !专栏 $%# !!构建经常账户模型和经济增长模型 !! 本书中基准情景的构建基于两个独立的模 和国际能源署的 ' 世界能源展望 ( % 能源预测 & ! 型) 旨在预测中期收支的经常账户模型和旨在预 "#&- #"#"' 年经常账户余额的预测值通过对现有 测长期经济增长的增长模型! 增长模型的部分输 数据进行线性拟合而获得! 然后" 将预测值带入 入变量从经常账户模型中获得! 世界银行的关联模型 % 世界银行" "##, & 对经济 许多文献旨在研究储蓄#投资差额的中期决 增长数 据 进 行 估 计! 构 建 关 联 增 长 模 型 % 详 见 定性因素" 本文构造的经常账户模型正是基于这 6 X D 9 @C BC ND 9F a ?a " "##' & 旨在获取相关国家经 ZC 些因 素 % P 99 和 ; ZA 7:" "##, * PZA 99 和 16 DF@" 6 济增长的动态变化信息! 该模型属于动态可计算 "##( * 569: a 9" "#&# * 5D ?NC D 和]6K9" "##, & ! 模 A 的一般均衡模型" 使用经常账户余额作为主要的 型的主要解释变量有) 财政收支$ 官方净资本流 输入变量! 该模型涉及 "" 个国家和地区$ $ 个产业 入量$ 国外资产净额和能源净出口! 笔者搜集了 部门$ $ 种可能的生产要素和中间投入要素! 该模 &*' 个国家 &%,# #"##$ 年的相关数据" 在此基础 型使用扩展的索洛型新古典生产函数" 并假定人口 上" 对这些数据取 ' 年的平均值! 模型对以下 - 变化率$ 生产过程$ 储蓄和投资都是外生的! 个国家集团的相关系数进行了估计) 发达国家$ 最后" 由模型产生的贸易流动模式和消费# 亚洲发展中国家$ 非洲发展中国家$ 拉丁美洲发 投资模式被用以获取相应情况下的基准数据! 可 展中国家$ 中东发展中国家和转型国家! 以通过改变影响主要变量的参数来实现基准数据 我们比较了模型的预测值和历史数据" 并根 的变化" 这些参数主要有) 要素增长率$ 能源生 据 "##* #"##$ 年实际经常账户余额对模型进行了 产率$ 人口和劳动供给! 由于本章的核心是经济 调整! 我们用其他年度的预测数据对 "#&& #"#&' 增长" 因此" 获取全要素生产率的变化路径尤为 年的经常账户余额进行了估计! 年度数据的来源 重要! 通过改变相应参数可以使全要素生产率发 B 有) ; 0的 ' 财政监测报告 ( % 财政收支预测 & 生有意义的变动! !! !!产出和增长模式 在基准情景下" 新 提高" 中国依然可以保持其在制造业上强 兴经济体占全球产出的份额将会扩大! 将 劲的比较优势! 会由 "#&# 年 的 (-.") 增 长 至 "#"' 年 的 在基准情景下" 与长期生产率趋势一 **. &- & ! 这种惊人的增长将 ') % 见图 &. 致" 印度 在 "#&& 年 和 "#"' 年 分 别 保 持 由中国带动! 投资减少与消费增长同步意 $.,)和 '.*)的年增长率" 在早些年间大 味着在这一阶段中国将保持 ,) 的年增长 概是 $)#%) 的 增 长 率" 稍 后 则 有 所 降 (# 率! 预 计 中 国 的 老 龄 化 比 例 在 "#&# # 低!(& 这种增长是消费的增长$ 中产阶级的 "#"' 年间将会增长一倍" 人口老龄化趋势 扩大$ 外 汇 的 低 依 赖 率 以 及 投 资 的 降 低 不断上升" 这也是影响中国日益增长的消 % 预计占 541的 (")#"$)& 共同发挥作 费比重的基本因素! 尽管人口红利有所变 用的结果! 同时" 印度相对较高的人口红 化" 但由于在 "#"' 年前劳动生产率持续 利###劳动力的增加" 也由于教育水平相 全球发展地平线 !"## 变革中的全球增长极和金融格局 % $) 对低下而得以缓解!(" 印 度 能 够 保 持 目 前 图 $%$*&!"$" 年和 !"!# 年基于基准情景的全球实际 %)的高增长率" 但这需要能够充分动员 产出份额 国内储蓄" 将其转化为长期生产投资" 尤 其是用于基础设施! 基准情景表明" 印度 尼西亚和新加坡将分别保持平均 '. %) 和 '.&)的年增长率! 无论发展中国家的增长速度如何超越 发达国家" 在基准情景下" 未来的 &' 年 中发展中国家仍达不到发达国家的水平!(( 尽管在 "#"' 年发达经济体依旧占全球相 当大的产出份额" 但新兴经济体才是增长 的动力! 平均来看" 在 "#&& #"#"' 年间" 发达经济体将会保持 ".() 的增长率" 与 资料来源) 世界银行工作人员的计算! 此相比" 新兴经济体增长率为 *.,) % 见 注) 实际份额以 "##% 年不变价为基准计算! 图 &.&, & ! 这种 增 长 解 释 了 在 平 均 收 入 方面 " 为何中国和巴西人均 541大体相 同 % 大概为俄罗斯的 " + ( " 韩国的 & + '&! 际资金流来提供国际资金融通" 否则其国 总体而言 " 此情景表明 " 从 "# 世纪出现 内储蓄难以保证印度达到较基准情景更好 的收入差距缩小的过程将在 "& 世纪持续 的增长率! 下去 % 尽管这 个 过 程 并 非 可 逆 " 但 许 多 基准情景也表明俄罗斯在 "#&& #"#"' 可能促使 经 济 增 长 脱 离 预 期 轨道的风险 年间将经历缓慢增长! 尽管俄罗斯国内劳 仍然存 在" 这 点 将 在 本 章 的 最 后 加 以 讨 动生产率不断提升" 全球能源需求持续旺 论& ! 盛" 但对其国内政治经济环境的担忧 % 包 其他研究表明印度的实际增长率将在 括对法律$ 产权规则的不信任 & 将会妨碍 经济的稳步增长! "#"' 年 超 过 中 国 % B6 F @@A:9" "##, * ^9C _ J AJ和 [7 ?R9> 7F " "##% * ^ I6 MP4" "#&# * 消费 投资和经常账户模型 在基准 J iA: F9和 1 ?F ?D a :7 K Z6 9" "##( & " 但在基 6 情景下" 消费$ 投资趋势将在未来 &' 年 准情景下中国的增长要比印度稍快 % 在以 &$ 的 6 中发生显著变化 % 见图 &. 栏& ! 东 上提及的研究中" 印度的实际增长率与本 亚经济体" 尤其是中国" 其消费占国内产 书中所提及的相同 & !(* 由于诸多限制" 此 出比重几乎接近美国和印度的水平" 上升 处所用基准有所不同! 一般均衡模型的性 十分迅速! 对中国而言" 消费占 541的 质使得该情景可以包含其他模型难以涵盖 比重增加非常显著) 从 *&) 增长到 '')! 的反馈效应" 同时" 基准情景假定印度经 尽管目前很难设想长期消费不足的东亚经 常账户 赤 字 有 限 增 加" 这 是 因 为 印 度 在 济体的消费会如此快速地增长" 但依旧可 &%%& 年 时 曾 经 历 赤 字 危 机 % 在 &%%& # 以预见人口的变化" 尤其是这些国家老龄 "##% 年 间" 赤 字 平 均 占 到 541的 人口比例上升" 意味着消费的增加将会很 #.$)& ! 除非印度能够吸引大量稳定的国 大程度上相对固定! 确实" 东亚地区的消 % $* 变革中的全球增长极和金融格局 全球发展地平线 !"## 图 $% !! $0&$))* !"$" 年  历史 和 !"$$ !"!# 年  基准情景  新兴经济体和发达经济 体的产出增长  $# 年的平均值 资料来源) 世界银行工作人员基于模型预测结果和世界银行的 ' 世界发展指标( 计算! 注) 尽管模型本身存在由误差所致的不确定性" 但 &' 年的均值依旧可以较好地预测指定年份的增长值! 为了体现在 基准情景下结果可能出现的大范围波动" 我们在图中加入了误差带 % %')的置信区间& ! 费#产出比重将在 "#"" 年超过美国" 也 兴经济体内部需求在全球总需求中的份额 部分由于后者增加储蓄以偿还债务以及应 不断提升" 其增长将更具持续性" 这最终 (' 对经常账户赤字的压力增大 ! 不仅仅是新兴经济体的福利" 也同样惠及 消费的 增 加 会 伴 随 着 投 资 支 出 的 减 发达国家! 重要的是" 由于新兴经济体中 少" 这在 东 亚 经 济 体 中 表 现 得 尤 为 突 出 中产阶级的增长" 对于欠发达国家出口增 % 见表 &.&$N& ! 中国的投资支出下降明显 加的需求将会加大! % 从占 541的 *') 降为 (%)& " 其他东亚 从中 期 来 看" 这 个 趋 势 将 会 日 益 明 经济体与中国类似" 也将出现下降趋势* 显! 在此期间" 尽管主要的盈余经济体" 但与其他潜在新兴经济体相比" 这些国家 如能源输出的中东和俄罗斯" 以及中国依 的下降更为有限" 比如" 俄罗斯 % 投资支 旧会 保 持 明 显 的 账 户 盈 余 状 态 % 见 表 出占 541的比重下降了 %)& ! 若考虑发 &." & ! 许多较大的新兴经济体的经常账户 展阶段因素" 那么考察一些新兴经济体投 盈余相比历史高点会有所下降! 尽管经常 资支出的下降可能不是最佳的方法! 账户表明在此期间中国贸易收支状况将会 同时" 这些长期趋势可以为这些新兴 继续" 但如果其国内的再平衡比预期发生 经济体的结构转型提供保证" 并为当今世 的更快" 那么盈余将比预期的更少! 中国 界经济不平衡提供一个解决途径! 随着新 不可预测的政策变化同样会有非常明显的 全球发展地平线 !"## 变革中的全球增长极和金融格局 % $+ 图 $% !! $'&在基准情景下 !"$$!"!# 年 当前及潜在增长极中消费和投资占产出的比重 资料来源 世界银行工作人员的计算 注 拉丁美洲增长极是指一些潜在新兴增长极  如阿根廷 巴西 墨西哥以及玻利维亚   这些国家在此区域内有 着最高的综合极性指数 东亚增长极中的实际  中国 和潜在  印度尼西亚 韩国和马来西亚 增长极在该区域内 同样有着最高的综合极性指数 所占比重按照 "##% 年的美元不变价计算 作用 比如 盈余产生的最大推动力量 表 $%!&!""+ !"!# 年当前和潜在增长极经常账户余额 政府对外投资 将会迅速使得预期盈余逼 情况 近 ') 经济体 !""+ !""' !"$$ !"$# !"!" !"!# 与此相反 其余的大部分的发达经济 澳大利亚 \'.- \'. % \*. # \(.# 体  除日本以外   在基准情景下的预期 加拿大 &.* \#." #.' ' #. 欧元区 #.( \#.& #." " #. 账户在 "#&& "#"' 年间不是赤字就是平 日本 (.% ".% (." # (. 衡 这在某种程度上都偏离了历史的平均 英国 \".' \".* \#.% \ % #. 美国 \*.' \-.# \*.' \ # (. 水平 因此  需要进行重新调整  例如  巴西 #.- ".# ".$ $ ". 加拿大在 "#&& "#&' 年间由于财政平衡 中国 $." $.& '.- # (. 印度 \&.& \&.& \#., \ , #. 状况的急剧恶化而出现的预 期 赤 字  这 韩国 &." &.( &., , &. 种政 府 财 政 状 况 的 恶 化 是 由 于 其 在 墨西哥 \#.$ \&.* \&.' \ ' &. 波兰 \(.- \(." \"., \ , ". "##$ "##% 年间经历的周期性温 和 衰 退 俄罗斯 $.' *.% *.& # *. 所致   沙特阿拉伯 "-.# &,.* &".% # &#. 土耳其 \'." \'." \(.% \ # (. 在基准情景下 其他大部分  非能源 资料来源 世界银行工作人 员 基于 ; B B 0的  国 际 金融 统 计   ; 00A FEJ 6 出口经济体 新兴经济体显示出小幅盈余 B: 7 9A: Dm[MU的  国际能源展望 和 ; ; MU的  世界能源展望 的计算 注 所有值为所占 5 41比重 浅色区域为模型预测 深色区域基于模型预 或赤字的状况 很大程度上与其历史情况 测值求得 "##* "##$ 年为该时期的历史均值 "#&& "#&' 年为模型预测 相一致 以 巴 西 为 例 在 "#&& "#&' 年 所得 模型预测与以下因素共同考察 财政平衡与经常账户模型 官方金 融资金流 国外净资产 净能源出口以及 "##* "##$ 年间实际经常账户的 间将会出现小幅盈余 约占 541的 ") 具体区域系数与校准 为满足全球总量约束 这些国家 5 41的平衡余额未 被计算在内 与此相似 印度则是小幅赤字 在此期间 & $" 变革中的全球增长极和金融格局 全球发展地平线 !"## 将保持在年均 &.&)的水平  从 &%%& 年开 水平趋于一致 就出口而言 新兴国家将 始 印度一直保持着相当小的收支赤字 会与发达经济体在世界贸易份额上平分秋 只有 "##$ 年 超 过 了 ") 并 且 在 &%%&  色  见图 &.&%   其全球贸易额占全球产 "##% 年间 年均赤字率仅为 $)  %) 增长 出量的比重在 "#"' 年将会从 *%. 长期来看 新兴经济体内不断增长的 到 '(. -) 内部需 求 并 不 排 斥 其 外 部 部 门 的 持 续 扩 这些国家经常账户的不同走向 意味 张 在基准情景下 潜在新兴经济体将经 着未来 其 国 际 投 资 头 寸 可 能 会 有 显 著 差 历国际贸易带来的明显的资金流增长 无 异也就是说 外部资产扣除负债后的 论是进口还是出口 以巴西和印度尼西亚 余额不同 尤其是潜在新兴经济体更倾向 为例 在基准情景下 这些国家将会发现 于持有更大份额 不断增长的净国际投资 出口的增长在绝对量上超过两倍 分别达 头寸  见 图 &."# 的 6栏   在 很 大 程 度 *'# 亿美元和 (< 到 "< &-# 亿美元  其各自 上 这将被发达经济体巨额而且不断增长 的出口在其总产出中所占的份额 将会趋 的负债率相抵消 于一致  虽然这种对比非常引人注目 但意识 新兴经济体同样会增加进口 与 "#&# 到由中国和美国的积累模式带来的利弊情 年相比 在 "#"' 年 印度和印度尼西亚 况依 然 十 分 重 要  尽 管比轴线上的值稍 的进口将分别增加 &#%) 和 &-#) 反映 "# 的 小 两国国际投资头寸实际上与图 &. 出其 541的快速增长 在未来 新兴经 6栏类似  日本和中东经济体则拥有更 济体占世界贸易的份额也将与发达国家的 "# 的 N 栏 大的国际净投资头寸  见图 &. 图 $%$)&在基准情景下  !""+ !"!# 年   发达国家和新兴市场国家的全球进出口所占全球贸易的 比重 资料来源 世界银行工作人员计算所得 注 所占比重是依据与同年 ^MP4规定的一篮子出口商品以 "##* 年的不变价计算的价格为基准计算 全球发展地平线 !"## 变革中的全球增长极和金融格局 & $# 图 $%!"&在基准情景下  !""+ !"!# 年  发达经济体 新兴经济体以及部分净资产国的国际投资净 头寸 资料来源) 世界银行工作人员的计算! 注) 上述数据描述了基准情景" 两组国家的国际净投资头寸并不趋于零" 这是因为前 "- 名经济体的综合极性指数同样被计算在内" 发 达 % 新兴& 经济体因此仅包括由各个部类相对组成的经济体! 中东包括马什里克中东和北非经济体" 其中" 沙特阿拉伯为最大的经济 体! 国际净投资头寸以 "##* 年不变美元为基准" 并假定资本账户占 541的比重不变" 并以 ^MP4一篮子出口商品 % 包括新兴经济体和 发达经济体& 作为衡量手段! 中东经济体的国际净投资头寸应当考虑沙特阿拉伯经常账户和储备资产的历史状况以及沙特阿拉伯 541 在整个地区所占比重上升的状况! 由于 "#&& 年东京地震和海啸" 日本的国际净投资头寸因此下降 &#) % 根据日本政府估算的重建支出 上限" 假定由于国外资本的撤出产生的所有损失在未来一年内发生& ! 其他情景 !差异化生产力路径 如先前讨论" 除 尽管基准情景已经描绘出未来世界经 中国$ 印度$ 波兰和俄罗斯以外" 其 济发展相对乐观的图景" 但是此情景暴露 他许多 新 兴 经 济 增 长 极 增 长 表 现 强 的风险仍然明显! 从潜在新兴经济增长极 劲" 但这与其全要素生产率贡献率不 角度来看" 最值得考虑的就是上述情况) 匹 配! 这 个 情 景 类 似 于 ]?a D K69 技术创新而非仅仅吸收给经济增长带来的 %&%%*& 提出的悲观前景! 尽管上述四 潜在挑战" 制度调整带来的不确定性 % 以 国试图达到高水平的全要素生产率增 及对于生产率的影响& 以及内部需求驱动 长 % 同时暗含了从技术吸收到雄厚的 型增长模式的变革! 另外" 基准情景显示 技术创新能力的变革&" 但是其他的新 外部平衡的路径可能脱离平稳收敛! 兴经济体则热衷于生产要素的积累和 因此" 在基准情景之外考察其他未来 重新分配" 并为全要素生产率提高的低 情景依然是有必要的! 之前已讨论潜在新 水平而苦恼! 随着以上四个经济体经济 兴经济体不断变化的增长特征" 本部分将 规模和影响力持续快速扩大以及其他经 考察 ( 种可能脱离基准情景的情况 % 见表 济体的低水平增长路径" 新兴经济体世 &.(& ! 界实际上已分裂为 . 双速/ 世界! & $! 变革中的全球增长极和金融格局 全球发展地平线 !"## 表 $%(&考虑干扰因素的其他增长情景和外部均衡情景 经济体 !""+!""' 年 !"!" 年 !"!# 年 !""+!""' 年 !"!" 年 !"!# 年 差异化生产力 失衡增长  生产率增长1  国内储蓄占 23/的比重 欧元区 #.* &.$ !#.$ # !"". $ !"(. "".$ 日本 #.- &.& &.& # ",. , "". ""." 美国 \#.& #.& \#.& # &(. ( "&. "#.' 英国 #.- "., &." ' &*. % %. %.& 巴西 (.& #., &." & &%. # &%. &,.( 中国 -.& *.& -.# ' *%. $ *-. *,.& 印度 *." ".# *.* # "%. % "$. "$.& 韩国 &." ".- ".( $ (#. # "*. "*.# 马来西亚 &.$ #.( \#.' & *&. * ((. ((.* 墨西哥 &.* #.' \#.( " "#. & &,. &*., 波兰 '.& *., '.* ( &-. ( &#. $.' 俄罗斯 &#.& (.' *.' & "%. & "#. &'., 新加坡 -.' "., &., " **. - ('. ('.% 泰国 (.- ,.' &&.* $ (#. ' "#. "#., 持续失衡 总体再平衡  经常账户余额 占 23/的比重 澳大利亚 \*.- \*.% \*.% \*.- \".' # #. 加拿大 #.* #.' #.' #.* #.( # #. 欧元区 &.( #." #." &.( #.& # #. 日本 (.% (.* (.* (.% &., # #. 英国 \&.' \#.% \#.% \&.' \#.* # #. 美国 \*.' \'.* \'.% \*.' \".% # #. 巴西 #.- ".$ ".$ #.- &.* # #. 中国 $." $." $." $." *.# # #. 印度 \&.& \#., \#., \&.& \#.* # #. 韩国 &." &., &., &." #.$ # #. 墨西哥 \#.( \&.' \&.' \#.( \#., # #. 波兰 \".- \"., \"., \".- \&.( # #. 俄罗斯 $.' *.& *.& $.' ".# # #. 沙特阿拉伯 "-.# &'., &'.$ "-.# ,.$ # #. 土耳其 \'." \*., \*.$ \'." \".* # #. 资料来源 世界银行工作人员的计算 注 生产率由劳动  服务 生产率的增长率来衡量而非直接由全要素生产率得出 全要素生产率可以定义为增长构 成的分解 但是可计算的总体均衡模型并不能够提供这种解构 因此 生产率的提高可以归因于最为重要劳动生产 率的贡献 可以看出全要素生产率与劳动生产率紧密相关  O6D D: &%%%  尤其是劳动质量和资本回归相差不大的情 况 中国 印度 波兰以及俄罗斯的生产率增长在基准路径附近略有扰动 在 "#"# 年分别为 ". %) (. %) #. ') 和 () 在 "#"' 年则分别为 (. ". &) (. ,) ". ") 中国 韩国 马来西亚 新加坡和泰国的储蓄率在基准路径 &)和 ". -) "". 附近也有扰动 在 "#"# 年分别为 *". #) "%. #) (". *) 在 "#"' 年则分别为 (%. #) 和 &-. #) &) "#. %) "#. "%. #) ' 和 &". 全球发展地平线 !"## 变革中的全球增长极和金融格局 & $% !!失衡的内部增长 先前提及 新兴 在附录 &., 中对于这些情景进行了更 经济体 内 部 进 行 强 劲 持 续 的 合 加细化的分析 主要观点如下 并 这样的转变是这些经济体摆脱 外部增长源而结盟的关键 这种情 !!差异化生产力情景 说明全球经济发 景认为通过内 部 改 革 以 保 持 外 向 展可能日益分化 发达经济体和低 型经济 体 较 高 的 内 部 需 求 并 不 会 生产率的发展中经济体的低生产率 导致 消 费 比 重 实 质 性 的 增 长  诸 发展路径以及新兴经济体的高生产 如中 国  韩 国  马 来 西 亚  新 加 率路径 这种情况是否出现 取决 坡和 泰 国  此 情 景 也 考 察 了 用 于 于诸如阿根廷 巴西 印度尼西亚 投资 的 储 蓄 持 续 增 长 的 意 义  同 和韩国等经济体能否持续提升其全 时为应 对 资 本 外 流 带 来 的 可 能 后 要素生产率贡献率 果  此情 景 允 许 外 部 账 户 遵 循 基 !!失衡的内部增长情景 表明成功地对 准情景或是保持在 "#&- 年之前的 国内增长源进行内部再调整过程 "#&' 年的水平  不仅取决于内部结构调整政策 也 !!全球外部平衡 最后一个情景反映 取决于有效的外部账户管理 这种 全球失衡的两个极端 第一种可能 相互依赖的情况也符合顺差国家内 情形是这种失衡持续 并导致中期 外再平衡的需要 内经常账户的持续平衡  这个假定 !!全球外部平衡情景 表明国内投资的 通过 "#"' 年来推定 "#&' 年的经常 变化尤其依赖于全球失衡表现的形 账户水平   这可能是出于对政策 式 假定顺差国家  如中国 俄罗 的反应 比如 财政政策调整不积 斯以及中东石油出口经济体  总体 极 在此情境下 新兴经济体的财 上再平衡 则更容易导致这些国家 政状况依然不令人乐观 同时发达 投资所占份额下降的趋势放缓  或 经济体依旧保持投资机会比较优势 实际增长   而对于赤字国家  如 4:: JC>  0J : D IC7L G6 ? 和 5 9@6 6NC D D 印度 波兰和土耳其 而言 则会 "##%   出现相反的状况 在第二种外部平衡的情景下 伴随全球外部平衡模式的转变 在 "#"' 年完全恢复平衡 此时所有的 增长极和未来世界经济发展的 经常账户余额达到零  假定实际调 多极化 整路径为线性   这种转变可能是 "#"' 年 世 界 将 是 一 个 多 极 化 的 世 新兴市场顺差国投资机会显著改善 界 按基准情 景 提 供 的 "#"& "#"' 年 间 的结果 并随着金融市场的快速发 的数据 印 度 将 加 入 目 前 的 三 个 增 长 极 展以及发达经济体剧烈的财政整固 *   确实 无论是依据单一极性  见表 &. 而产生 另外 在极端情况下 国 *  第五栏   还是 指数的检验  见表 &. 际贸易关系破裂 迫使外部账户趋 根据考虑了增长外溢效应的贸易渠道的方 向于自给自足也是有可能的 * 第六栏 (-  排名前七的经济 法  见表 &. & $& 变革中的全球增长极和金融格局 全球发展地平线 !"## 表 $% !! +&前 $# 位国家增长极的度量  !"!$ !"!# 年基准情景的平均 资料来源 世界银行工作人员的计算 注 图内下部的阴影区域内指数与上部指数差别很大 用以说明增长极 简单指数用经离差标准化  &%-$ "#"' 年 处理的规模加权 541增长率表示 可替代指数由经离差标准化  "##- "#"' 年  处理的吸收加权增长份额表 示 两指数都以 "##% 年不变的美元价格为基准 中东包括马什里克中东地区和北非经济体 在此地区 沙特阿拉伯 为最大的经济体 可替代 指数前 &' 位 的 国 家 不 包 括 中 东 地 区 国 家 和 土 耳 其 但 是 包 括 阿 根 廷  ". &%  和 南 非  ".&"   体中国 欧 洲 美 国 印 度 日 本 相对于诸如日本和英国等发达国家而言  英国 以 及 印 度 尼 西 亚 依 旧 不 变  见 表 经济规模较小  但是其在 "#"' 年末期的 &.*  第五栏  这种对发达经济体和新兴 繁荣 意 味 着 其 对 世 界 经 济 增 长 的 贡 献 经济体的综合考察 强调了未来经济力量 将会超过除 美 国 之 外 的 任 何 独 立 的 发 达 的分配与 "# 世纪乃至今天有何不同 经济体  同时  中国和印度在 "#"' 年的 中国在 "#"' 年两个极性指数上均位 单一 极 性 指 数 将 会 是 美 国 和 欧 元 区 的 列第一  这 也 反 映 出 其 持 续 的 经 济 活 力 两倍  和不断 扩 大 的 经 济 规 模  中 国 在 此 阶 段 其他的新兴经济体和发达经济体则可 末期的增长将会占据全球增长的 & + ( 远 能会组成其他潜在增长极 比如 日本和 超其 他 经 济 体  然 而  发 达 经 济 体  尤 英国将会与印度尼西亚 巴西一起成为世 其是美 国 和 欧 元 区  依 旧 是 世 界 经 济 的 界增长动力的重要支撑 印度尼西亚的增 引擎  这种 情 形 甚 至 在 美 国 消 费 比 重 下 长极性指数非常突出 比巴西 加拿大和 降  在较小的 程 度 上  欧 洲 地 区 也 是 如 巴西  经济规模几近两倍于印度尼西亚  此  或经济增长率放缓的情 况 下 依 旧 存 更高 根据指数数据 排名在 &' 名以外 在 的一些国家将会发生变动 基准情 景 显 示  印 度 将 会 与 中 国 一 目前 关于这方面的讨论经常会断言 样  成为新兴 经 济 体 增 长 极  尽 管 印 度 将来世 界 会 更 加 多 极 化 就 目 前 情 况 而 全球发展地平线 !"## 变革中的全球增长极和金融格局 & $' 言 因为考虑经济活动的分布 多极化趋 !! 图 $%!$&$)*' !"!# 年多极化演变 经济规模和单一极 势无疑是必然的 多极化指数是以经济规 性指数  预测值 模作为基础 这明显意味着从 &%-$ 年开 始 世界就趋于多极化 并将在以后更为 明显  见 图 &."&   在 &%-$ "#"' 年 间 由541构成比重计算得来的标准化了的 集中度指数降幅超过 *#) 很明显 多极 化的趋势将会持续下去 然而 世界经济活动能力的扩散分布 实际上并不意味着各经济体对世界经济增 长贡献的平 衡 在 "#"& "#"' 年 期 间 增 长极将比 "# 世纪更为扩散与 "# 世纪 %# 年代末的 #.#'% 相比 "#"' 年的标准 资料来源 世界银行工作人员的计算 化了的集中度指数为 #.#*-  大致为 "# 世 注 综合极性指数是将标准化了的赫芬达尔赫希曼指数和前 &' 位经济体 纪的一半  见表 &."&  此下 降 趋 势 的单一极化指数进行 ' 年平均后计算得出 在 "##$ 年 达 到 最 低 为 #.#(#  表 示 "#"' 年的增长溢出效应将辐射更少的国家 而这也正是多极化世界的先兆  至少按照此考察方法看来是这个样子(, 学界和政界较为普遍地认为后危机时 代的世界经济环境与过去不同 未来世界 政策挑战和发展进程 的多极化在某种程度上看起来还是有一些 潜在新兴经济体增长极不断加剧的 细微的差别 "#"' 年发达国家依旧会在世 界经济中扮演中心角色 尽管它们发展缓 挑战和风险 慢 但是其经济规模  实际值 将会抵消 潜在新兴市场经济体的前进道路伴随 其低增长率 当然 规模并非全部 这些 着不断变化的生产能力和内部需求 反过 大的新 兴 经 济 体 的 经 济 影 响 力 会 越 来 越 来生产能力和内部需求也依赖这些国家国 ($ 强 金融危机可能已经较好地为我们提供 内的发展状况 目前 表现强势的增长可 了一个世界经济关系的转折点 并为发展 能掩盖了其国内发展的巨大挑战 这些挑 中国家在世界经济中扮演更重要的角色以 战非常实际 所造成的风险可能会使得潜 及世界的进一步多极化做好了铺垫 在增长极的其他方面与强劲的增长表现相 因此 尽管经济危机重创全球经济 背离 这样的挑战与影响其增长趋势的潜 但是全球经济可能因此更富弹性 日趋分 在因素密切相关 例如 制度 人口以及 散化的 增 长 极 也 将 巩 固 这 一 趋 势 事 实 人力资本 上 一些非工业化国家在危机之后的迅速 第一个挑战就是这些潜在新兴经济体 复苏已经有力地验证了这一点 而且随着 能否成功进行制度改革 这些新兴经济体 新兴经济体不断发展成熟 这一趋势必将 为了更 好 地 扮 演 其 在 世 界 经 济 中 的 新 角 进一步 加 强  P69?7 :和 5A ?a6 JC "#&#   色 其在经济管理结构 金融和社会部门 !!!! & $( 变革中的全球增长极和金融格局 全球发展地平线 !"## 内进行的广泛改革应更好地反映新的实际 可以对其他经济体的增长起到刺激作用" 经济情况! 中国$ 印度$ 印度尼西亚和俄 如拉丁美洲$ 南亚以及其他国家和地区! 罗斯面临不同的制度及管理的挑战! 实际 上" 保证制度改革更富弹性对于这些增长 发展效应和最不发达国家  4356 极国家有着至关重要的作用! 尽管多极化世界最重要的是使得增长 许多潜在新兴经济体增长极在人口因 极从发达国家向发展中国家转移" 一些国 素上同样面临着问题" 尤其是中国$ 韩国 家仍将处于重整的边缘" 尤其那些在全球 以及新加坡在未来时期将面临人口老龄化 经济中影响力和控制力极低并一直力争持 比例持 续 上 升 的 局 面! 忽 视 生 产 率 的 提 续发展的最不发达国家! 这一论断意义重 高" 尤其是国内创新能力" 老龄化人口可 大" 因为新的多极化世界可能会给最不发 能会拖 累 国 内 经 济! 为 提 升 国 内 创 新 水 达国家带来一系列与发展中国家迥异的新 平" 上述三国的政策制定者长期关注技术 的问题! 创新" 近年来" 极高的研发支出以及旨在 就其本身而言" 多极化对非增长极有 提高本国创新能力的国家倡议等就是例证! 益! 世界增长极更加分散使得前述任何增 最后" 在探讨潜在增长极时" 人力资 长极所特有的振荡趋于缓和! 因而" 非增 本也应当考虑在内" 尤其对于巴西$ 印度 长极国 家 将 拥 有 更 稳 定 的 外 部 需 求! 另 和印度尼西亚! 缩减教育差距以及保证受 外" 一些最不发达国家也可能因为这些外 教育机会非常重要" 因为只有这样才能提 部拉动 % 来自新兴经济体& 而受益" 以刺 高人力资本以及刺激本国的技术吸收$ 技 激其国内增长! 而增长将最终溢出到这些 术创新和知识生产能力! 而这些转变同样 最不发达国家 % 4:J :6D和 ]6 D6" "##" & " > 以及新 兴 经 济 增 长 极 中 的 较 不 发 达 的 国 家! 图 $%!!&$))$ !"$" 年 最 不 发 达 国 家 与 部 分 发 达 经 济 这样的增长溢出可能会通过贸易渠道 体 新兴经济体双边贸易的比重 而产生! 未来 . 南#南/ 贸易的扩大会持 续巩固贸易对经济增长的拉动! 在过去的 一个世纪中" 在制造业上拥有比较优势的 潜在新兴经济体增长极与内部商品需求旺 盛的最不发达国家之间的经济互补性稳固 了双边贸易 % 见图 &."" & 并加速经济增 B 长 %; 0" "#&& & ! 这 样 的 互 补 性 在 新 兴 "( & 和最不发达国家表 经济体 % 见图 &. 现得更为明显" 也说明这种互补性将改善 最不发达国家的贸易状况! 资料来源) 世界银行工作人员基于 ; B 0的 ' 贸易方向统计( 计算! 金融 渠 道 同 样 重 要" 尤 其 是 . 南# 注) 因数据所限" 本处所指的最不发达国家不包括不丹$ 厄立特里亚$ 莱 南/ 国家之间的外国直接投资活动" 如第 索托以及东帝汶! 5\( 经济体为欧元区$ 日本和美国* 金砖国家包括巴 二节详 细 探 讨 的 兼 并 和 收 购 以 及 绿 地 投 西$ 俄罗斯$ 印度$ 印度尼西亚$ 中国和韩国! 资" 可以激活最不发达国家的自然资源生 全球发展地平线 !"## 变革中的全球增长极和金融格局 & $) !! 图 $%!(&主要最不发达国家与部分新兴经济体之间的进出口情况 资料来源 世界银行工作人员基于联合国商品贸易数据库的计算 / 注 [;P为国际贸易标准分类 部分新兴经济体为巴西 中国 印度 印度尼西亚 韩国和俄罗斯 贸易流量取自主要年份的进出口 数据 产制造  以及一些制造业   刺激当地就 !! 图 $%!+&$)*" !""' 年发展援助委员会成员国对最不发 业 促进技术转移 由于潜在新兴增长极 达国家的净官方发展援助占最不发达国家 23/的比重 外国直接投资的行业构成与发达增长极不 同 因而 外国直接投资将增强经济的多 样性 而且最不发达国家也会因此受益 多极化同样可以对国际救援模式产生 实际影响 自 "# 世纪 $# 年代开始 发展 援助委员会  4UP 成员国对最不发达国 家的官 方 开 发 援 助  ^4U 一直十分稳 定 保 持 在 约 占 欠 发 达 国 家 541的 *. ')之间  见图 &. ')$. "*   而潜在 新兴增长极日益扩张的支出将会使官方发 展援助比重逐渐增大 比如 &%%$ "##% 资料来源 世界银行工作人员基于 ^MP4 发展援助委员会和世界银行的 年 源自沙特阿拉伯的双边官方开发援助  世界发展指标 计算 注 在图中 国际经济发展合作组织对最不发达国家的官方发展援助支出 #, 亿美元增长到 增长了大约 (# 倍 从 &. 表示为占后者 541的比重 "% 亿美元 土耳其的双边官方开发援助在 此期间也增长了一个数量级 "##% 年中国 自最不发达国家出口商品的需求性质 对最不发达国家的援助约占其全部支出的 典 型 商 品 和 矿 产 资 源可 能 会 因 此 改 *#) 援助主要流向了撒哈拉沙漠以南的 变 同时最不发达国家中对这些商品的净 非洲地区 进口的 国 家 可 能 会 面 临 更 高 的 全 球 价 格 然而 最不发达国家所受到的实际影  见专栏 &.-   即使在全球需求旺盛的情 响还是存在细微的差别 例如 世界对源 况下 最不发达国家在特定的产品或资源方 & $* 变革中的全球增长极和金融格局 全球发展地平线 !"## !专栏 $%* !!多极化和商品 !! 商品价格高企是多方面因素相互作用的结 增加 技术创新以及各种投入增加  而有所减缓 果 全球气候 变 化  以 及 与 气 候 相 关 的 灾 难    见图 O -. &. &的6栏 另外 这种情况已经导致 商品市场日益金融化 能源政策  尤其是涉及生 某些商品价格超过目前的价格 并达到价格上限 物能源 比如 乙醇的政策  以及发展中国家收 然而 多极化意味着用于缓解价格上升压力 入增长这些因素共同诱导商品市场价格暴涨 价 的传统机制在当今已经失效 至少对于某些商品 格上涨的压力也可能是因为政府政策 如粮油补 是这样 "##( "##$ 年间商品价格的上涨比以往 贴 出口禁令 关税壁垒 预防囤积甚至是宏观 更为持久 原因也更为广泛 这可能是由于新兴 经济政策  比如 货币政策和汇率政策  增长极更加旺盛的需求所致  尤其是矿产 同时 历史上 价格高企并不能长期持续 许多商 也对供给面调整是否能够持续下去提出了疑问 品价格上涨的趋势都因为地缘政治冲击效应的减 金属资源尤为如此 最不发达国家不仅在农 弱和供给面上的调整  比如 矿产资源开采量的 产品产量上与别国存在巨大差距 而且其矿产资 !! 图-$%*%$&$)+' !"$" 年间商品价格指数和 $)0$ !"$" 年间商品需求强度 资料来源 世界银行工作人员基于 0U^[/U/ M  ;U的  世界能源展望 和 iOB[  世界金属统计 的数据计算 备注 商品指数是以 "### 年价格为基准计算后的实际值 商品需求强度可以定义为每单位 541商品需求量 各指数 标准化至 &%,& 年的基准价格 全球发展地平线 !"## 变革中的全球增长极和金融格局 & $+ !专栏 $%* !!  续 源的开采能力也十分有限###特别在能源价格攀 上" 诸如中国$ 印度以及其他潜在新兴增长极在 升的情况下! 从 &%%* 年始" 金属商品需求弹性长 未来也将经历结构转型! 金属商品价格高企也将 期稳步上升 % 见图 O -. &. & 的 N 栏 & " 这主要归因 比农产品或能源商品更为持久 % 此类商品在长期 &! 于中国 % 世界银行" "##%6 表现出更高的可替代性& ! 一些 经 济 体" 例 如" 印 度 正 在 经 历 结 构 转 总之" 在多极化的世界中" 大而快速增长的 型" 其对于金属的需求可能遵循与中国相似的模 新兴经济体将会成为世界商品市场中更为重要的 式" 因而" 即便中国的需求水平由于其投资率的 参与者! 具体来说" 源自这些经济体的需求压力 降低和制造能力增长而有所降低" 此类商品价格 的边际影响更大! 新兴经济体的快速增长因为可 上涨的压力却依然存在! 以通过影响环境 % 进而影响供给 & 而可能产生间 总而言之" 金属商品价格上涨可能呈现出在 接效应! 因此" 以往的政策手段" 对于未来商品 过去 &'# 年间屡屡出现的超级周期现象 % P 9L ?@@A 价格的影响较小" 如关于乙醇的政府政策或者对 7 a:9和b CDD C7" "##$ & " 这种现象源自大型经济体 7 于囤积行为的限制政策等! 工业化和城市化过程中的结构转型! 在某种程度 !! 面拥有出口的比较优势" 但假如其未来增 附录 长模式为出口偏向型" 那么其贸易状况便 附录 $%$  增长极的计算 会恶化" 最坏的情况就是最不发达国家出 增长极最直接的测度方法就是计算给 现贫困化增长! 定经济体对全球经济增长的贡献率) 另外" 上述需求增长的实际长期市场 !$ # " 影响效果取决于全球供给调整! 如果其他 !#h " %#\& 潜在新兴增长极扩大此类商品的生产### 例如" 当阿根廷$ 巴西和俄罗斯提高其农 其中" $ "#代表国家 "在#期的 541* 产品的产量以满足 % 世界市场& 更高的需 %代表全球的 5 # 41总量" 由同期全球所有 求###最不发达国家将难以实现增长溢出 国家的 541加总而得* !$" #$ "#\$" #\&表 效应 % 源于中国和印度& 的资本化! 这种 示经济体 "产出的变化量! 上式还可以改 无能为力的情况常与增长波动效应相伴" 写为) 这种波 动 效 应 来 源 于 贸 易 开 放 程 度 的 高 !# "&# "\& 1' $ """ # 低" 并受出口多样化程度的限制 % =6@@L 其中" &" #$" #(%#代表经济体 " 在# 期 @$ G 6 K 和 [6 A N:D :`IA F "#&# & ! 因 此" 相 占全球 541的 份 额* ' $ ""#代表 541增 长 对开放但多样性不强的经济体" 在与潜在 率" 这意味着上述测度方法只是根据经济 新兴经济增长极进行贸易时" 产出将面临 规模进行简单调整! 尽管按上述定义来分 更大的波动" 如马拉维或赞比亚! 析每个经济体对全球经济增长的相对贡献 ' $" 变革中的全球增长极和金融格局 全球发展地平线 !"## 率是最符合直觉和最为直接的方法" 但是 / -" , 0 # " !#h " 1' $ """ # 这种测度方法也是不完备的! 因为从反映 /32# 一个国家的经济增长对其所在区域内的其 -" 其中" 0 代表国家 "在#期的总 04; # " 他国家的增长所产生的传导及外溢效应上 % 流入及流出 &" /32 代表全球总 04! 为 ; " 来说" 前 述 方 法 并 没 有 对 增 长 极 突 显 其 了与双向 04;都能够促进技术转移的这一 . 极性/ 的方式进行具体阐释! 经验 性 事 实 保 持 一 致" 在 这 里 采 用 双 向 对上述方法最自然的拓展就是考虑经 04;流量值! 济增长传导的其他可替代渠道! 这包括考 增长极能够通过劳动力流动" 特别是 虑与增长极贸易相关的外溢效应) % 但不局限于& 技术工人的移民" 而产生技 ) *# " 术外溢效应! 这种移民渠道不仅能够缓解 !#h " 1' $ """ # +# 潜在的劳动力供给短缺###即通过要素价 格均 等 化 而 使 得 国 内$ 国 际 工 资 水 平 接 其中" *" #代表国家 "在#期的进口总 轨###并且能够带来有价值的人力资本" 额" +#代表全球出口总额 ! 上式定义的增 同时促进知识的跨境传播! 经移民加权的 长极不仅能够反映由于自身贸易扩张带来 增长极可以被定义如下) 贸易伙伴的经济增长这一直接效应" 而且 还体现了通过贸易关系而产生技术转移这 4 5*# " !#h " 1' """ 一间接效应! 对需求更为广义的度量方法 24# $ # 应建立在国内吸收的前提之上) * 其中" 5 " #表示国家 "在#期的净移民" 4#代表所有国家的净外来移民的加总! 另 2 ), -" # !# h 1' $ " """ # 外" 仅考虑移民存量###即一个增长极对移 +# 民来源国的知识外溢效应和网络效应的替 #h 其中" 国内吸收 - " .#n " "#n " '" #是由 代###也是可行的! 在本例中" 经外来移民 国家 "在# $ 投资 " 期的消费 . 以及政府支 存量所占份额加权的增长极可以表示如下) 出 ' 所构成! 对以贸易加权的增长计量方法较为自然 4, "# " !# h " 1 ' """ 的补充是用金融流量代替贸易量作为权重) ## $ # 01 其中" ""#代表国家 "在#期的外来移 / "# !#h " 1' $ """ # 民存量" ##为全球移民人数总和! /2# 最后" 尝试直接测量一个增长极的技 1 其中" 0" #代表国家 "在#期的资本外 术外溢效应也是可行的" 其计算公式如下) 流量" /#为全球资本内流量! 在本例中" 2 一个国家通过对外投资而成为增长极" 在 6 7" # !#h 1 ' $ " """ # 这种情况下" 一方面有助于直接缓解资本 6# 接受国的流动性约束" 同时伴随技术转移 其中" 7 " #度量国家 "在#期的技术外 而不断增加的杠杆率能带来一些间接效益! 溢效应" 6#代表全球技术外溢效应 ! 尽管 然而" 鉴于外国直接投资对知识和技 7" #不能直接观测" 但大体上可以使用一系 术转移的重要性" 很自然" 我们可以用下 列创新指标和技术指标作为代理变量! 式替代上述计算方法) 本书中对单一极性的测度仅仅采用了 全球发展地平线 !"## 变革中的全球增长极和金融格局 ' $# 相对 541作为权重" 而相对 541在此用 " "#&#N& ! 大体上" 一个国家 "##' " "# 来代表所有不同的溢出渠道! 而对综合极 的全球溢出效应可以通过对估计回归系数 性的测度分别以进口占全球出口的份额$ 的加总得出! 建立在这类分析框架上的研 资本流出量占全球资本流入量的份额$ 专 究也面临着三个缺陷) 第一" 存在相关性 利数占全球专利数的份额作为贸易$ 金融 偏差! 一个国家的增长周期显著地与另一 及技术渠道的权重! 主要的输出港经济体 个有巨大影响力的国家保持联动" 那么后 % 诸如" 中国香港特别行政区$ 新加坡及 一个国家有可能被错误地认为是增长拉动 阿联酋& 的进口数据用复出口数据进行校 者! 因此" 这种方法仅适用于已知拉动者 准" 同时" 使用双边贸易流量数据排除货 国家的案例" 但是对于增长极不可知的情 币区内的贸易情况! 资本流出量的度量包 况却不太适用! 第二" 当双边流量数据无 含04;及 投 资 组 合" 但 不 包 含 衍 生 品 交 法获得时" 很难灵活地体现溢出渠道的多 易! 专利数量的度量采用各国专利机构报 样化! 第三" 该方法依赖大量数据! 由于 告给世界知识产权组织的专利批准数量! 在这个案例中变量的估计值很难获得" 因 此" 这种方法缺乏预测力! 此外" 在测度扩展后的极性时" 以某经济 另外一类模型采用空间计量经济学来 体移民存量占全球移民存量的份额作为移 研究增长的 溢 出 效 应 % 见 2C 6 >和 b I6 9A F 民渠道的权重! "##' 年的文献综述 & ! 然而" 这类研究趋 另外 ( 种度量增长方法通过以下 ( 种 向于将 重 点 局 限 在 地 理 空 间 而 非 经 济 空 不同的方式对 541数据进行调整) % & & 实 间! 许多文章 % 如 ]CJ JD C" "##" & 仅关注 际值* % " & 剔除国家名义增长率中的美国 一到两个溢出渠道! 最后" 许多研究关注 通货膨胀因素后的哈罗德#巴拉萨#萨缪 消极的而非积极的溢出效应###例如" 国 尔森 % =O[& 效应* % ( & 国家间的购买力 家内部战争对邻国所产生的消极经济效应 平价 % 111& ! 在这里仅考虑趋势性因素" %B @: ?D E Z 和 [6 9@J CD" "##" & ! 用哈德里克#普雷斯科特滤波 % Jh "' & -. 剔除周期性因素! 附录 $%!  其他测度集中度的方法 对前述指标提取第一主成分构建一个 长久以来" 政治和国际关系学一直对 复合指 数" 以 增 加 遴 选 增 长 极 的 精 确 性 全球影响力的分布保持浓厚兴趣! 对于经 % 以及减少对一维情形的过度信赖& ! 上述 济学" 经济发展$ 产业关联和国际贸易等 ( 种以不同方式调整的 541均被标准化到 分支学科也同样构建起一些关于经济集中 # #&## 区间" 具体指数值见表 &U.&! 该 度及分化的测度方法" 这些方法也可以用 表的第二部分数据不包含移民因素!(% 在这 于粗略估计影响力的分布情况! 里" 包含移民因素及未包含移民因素的两 关于经 济 集 中 度 或 资 源 影 响 力 的 测 种情况在该表中均有展示! 度" 主要有 ( 种常用的方法! 使用最为普 其他测量经济增长溢出效应的方法在 遍的一种是赫芬达尔#赫希曼指数 % =D AL 文献综述部分已经提到! 一类研究是将第 E FZK69" &%-* & " 这 一 指 数 以 市 场 份 额 的 三世界国家变量引入增长回归模型" 以测 平方和表示) 度这些国家的经济增长对其他国家经济增 " 8# 9 & "#" 长 的 影 响 % 例 如" U: DD6和 Y6KXIA 6 F @A" : ' $! 变革中的全球增长极和金融格局 全球发展地平线 !"## 表 $7%$&前十位经济体增长极的主成分指数  包含或不包含移民分指数   !""+ !""' 年的平均 经济体 实际指数 经济体 ,-.指数 经济体 ///指数 不包含移民 中国 "-."# 欧元区 *,. (* 中国 ,# -(. 美国 "#.(( 中国 *&. '* 美国 "- '&. 欧元区 &#.$- 美国 #. '& 欧元区 &' *#. 日本 '.'% 俄罗斯 "'. -# 日本 &' "$. 英国 '.'& 加拿大 "". -& 俄罗斯 #" "-. 韩国 '.*& 英国 "". *% 韩国 ', "*. 俄罗斯 *.,% 韩国 "#. *% 英国 #& "*. 印度 *.-" 澳大利亚 "#. "- 印度 ($ "(. 新加坡 *.(# 巴西 &%. *$ 新加坡 %' "". 加拿大 *.#$ 挪威 &%. "' 加拿大 %" "". 包含移民 中国 ",.-( 欧元区 *%. $$ 中国 %* -". 美国 "-.&" 中国 (-. ,( 美国 *& '%. 欧元区 &,.'" 俄罗斯 ('. $% 欧元区 *" **. 俄罗斯 &'.&& 美国 "%. ($ 俄罗斯 $# (". 印度 &(.-& 加拿大 "". && 印度 ,& "'. 英国 &&.'- 乌克兰 "". #' 日本 #- "'. 日本 &&.#% 英国 "#. ,, 英国 "- "". 沙特阿拉伯 &&.#& 澳大利亚 "#. -, 沙特阿拉伯 ** "&. 韩国 &#.%" 沙特阿拉伯 "#. "# 加拿大 ** "&. 新加坡 &#.%# 印度 &%. ,$ 韩国 *& "&. 资料来源 世界银行工作人员基于 ; B B 0的  贸易方向统计   ; 0的  国际金融统计   世界银行的  世界发展指 标 和世界知识产权组织的专利信息数据库的计算 注 该指数由经贸易 金融及技术加权后的经济增长份额  包括 + 不包括移民加权后的经济增长份额  的第一主成 分给出 并使用利差标准化方法  &%-% "##$ 年 对该指数进行标准化处理 以移民权重包含与否对这一指数进行 分类 实际综合极性指数 =O[ 综合极性指数和 1 11综合极性指数分别为经 "### 年实际美元计价的 5 4 1调整后的 指数 本币按现有名义汇率折合美元计价的 5 41调整后的指数和基于购买力平价的 5 4 1调整后的指数 !!其中 & "#代表公司 "在#期的市场份 度指数  26> 9a 和 [A C D &%,(   此指数由 额 并且 : 代表这个市场 中 全 部 公 司 数 曼斯菲尔德推广使用  B6 S 9FA C@ &%%(   J 量 将该指数规范化至 # & 区间 以便 这一指数实际上是规范化的赫芬达尔赫 适用下述方程 希尔曼指数在度量总影响力中的份额时的 & 一个具体应用 在本式中 . "#代表了国家 8\  : "在#期在总影响力中的份额 8# h & &\ " & :  :. "#< : 影响力分布的 另外两个有关集中度 + ;#9 & & < 指数 其一是锡尔系数  / A ZCJ  它以公 槡 : 司市场份额相对于平均市场份额的比重来 其中 :代表有关国家的总数 加权 其二 基 尼 系 数  59A A  它计算 有关集中度测度面临的困难也是很明 了从市场中随机抽取的两家企业的平均市 显的*# 此外 国家影响力份额即 . "的定义 # 场份额的相对差异 通常不是很明确 最后 即使选择能够合 在国际关系中 测度国家间影响力分 理代表经济影响力的指标  例如 出口份 布最广为人知的指标就是雷辛格尔集中 额占全球出口额的比重   基于影响力的 全球发展地平线 !"## 变革中的全球增长极和金融格局 ' $% 集中度指标本质上也没有反映国家的相对 实际 541增 长 率 表 示 % 剔 除 了 移 民 因 增长率或者对其他国家的影响! 素& " 并利用离差标准化法将数据序列重 在积极的政治理论中" 两个经典的影响 新调整到 # #&## 区间" 最后取对数! 自 力指数通常用来测量投票或讨价还价的影响 变量数据主要来源于) 世界银行的 ' 世界 力! 彭罗斯#班扎夫指数 % O9T 6 S Z6" &%-' * 发展指标( % 世界银行" "#&#N & $ 国际货 19D C F :C" &%*- & 是指一个实体 "在#期的 币基金组织的 ' 国际金融统计 ( % 国际货 关键选票占全部关键选票的份额) " "#&#E 币基金组织" "# & 数据库 % 近 > 似变量&* O6D D:9和GC% "#&# & 及 / C C DNNA "# =#9 " %"##*& % 教育变量&* 2: A @D 6 I$ [?NDK6 L 99A  :> "# 9 和 / 6 C DNNA%"##*& % 基 本 经 济 变 量 &* 其中" :代表全部投票人数! 与关键 P ;25 % 国 际 国 别 风 险 指 南* 12[ 小 组" 选票 的 概 念 相 对" 夏 普 里#许 比 克 指 数 "#&#& % 制 度 变 量 &* UC JF96及 其 同 事 A RJ % [Z6 >和 [Z?NA C I" &%'* & 基 于 关 键 选 % "##( & % 民族语言多样性变量 & * 世界价 票" 并且由一个给定的$ 处于关键地位的 值观调 查 % iY[U" "##% & % 社 会 资 本 存 实体的先验概率给出) 量变量& ! 对自变量数据同样都取对数! @" # 人口增长是指人口增长率" 投资份额 #h ?" A2 是指投资在 541中所占的份额" 而受教育 其中" @代表实体 "在#时所持有的 年限是指大于 "' 岁的人口平均上学的年限 "# 关键选票数! A2 表示对投票人数的排列! % 人力资本投资采用相似的指标&! 基础设 投票指数也有公认的缺陷!*& 然而" 在 施以每百人移动电话订购量来代表 % 以道 国际经济关系中" 投票指数最大的缺陷就 路铺设百分比来代替此指标能够获得相似 是需要一个投票机制来保证其可操作性! 的结果" 但是样本容量会减少一半&* 健康 而在许多国际经济交往中" 相关机制尚不 不佳由 ' 岁以下人口死亡率表示 % 对其他变 完善! 与集中度指数相似" 投票指数同样 量来说" 用预期寿命去代替健康状况变量会 也没有考虑到相对增长率或溢出效应! 改变健康状况的系数" 结果不会发生太大改 第三种测量影响力分配的方法是度量 变&* 老龄人口抚养比是指年龄大于 -' 岁的 间接 的$ 社 会 文 化 的 或 . 软 / 影 响 力 非劳动人口在总劳动年龄人口中的份额* 政 %8>C " "##* & ! 然而" 软影响力却很难被 府规模是指政府消费占 541总量的份额!*" 量化! 尽 管 有 很 多 可 以 代 替 的 指 标" 比 贸易敞口是以进口及出口总额占 541 如" 本国语言的全球传播度$ 教育机构数 比重来表示" 地理位置以一个国家到赤道 量$ 国家价值观及哲学" 但是研究文献中 的 距 离 表 示! 再 者" 制 度 变 量 是 根 据 没有提出系统性测量的方法! P ;25所提供的 && 个制度变量中的 ( 个首 要变量加权后综合得来的 % 不考虑民主责 附录 $%(  增长极性回归结果分析 任制& ! 民族语言分化变量由民族和语言 回归估计所需的数据是国家层面上的 比例简 单 算 术 平 均 后 得 出 % 用 民 族#语 数据" 并且 由 &%,& #"##' 年 每 ' 年 的 平 言#宗教比例代替此指标也能够得到相似 均数据得出! 因变量是增长极性指数" 以 的结果 & ! 根据国际国别风险指南" 民主 ' $& 变革中的全球增长极和金融格局 全球发展地平线 !"## 由民主责任制变量表示 % 若采用第四政体 统广义矩估计法! 其中" "##& #"##' 年之 民主度量方法" 也将产生相似的结果& ! 间的数据应用工具变量估计* 其他时期的 较为近似的因素回归主要通过误差因 数据应用的估计方法大体相同! 工具变量 子模型 % MP& 和广义矩估计模型来实现 Y\ 主要有移民死亡率 % ; & & $ 欧洲语系人 的! 如 果 要 进 行 豪 斯 曼 检 验 % =6 K ?F 6 9 口比例 % ; Y\" & % 制度& $ 重力模型预测 /F C7&" 那 么 随 机 效 应 % 26 KM 9@: S SE C7" F 的贸易额 % 贸易一体化 & $ &%## 年以来的 2M& 被设定为大于固定效应 %0H AC@ 历史入学率数据 % 人力资本 & $ 民主预测 MS SE C7F " 0M& * 如 果 存 在 定 常 变 量" 则 需 水平 % 民主 & ! 回 归 结 果 在 表 &U.( 中列 剔除固定效应! 与之相似" 只有当汉森检 出" 并包含了相关关键诊断检验! 验 %=6 C 9F9 /C F7& 假设这些工具是完备 F 的" 系统广义矩估计法才优于广义差分矩 附录 $%+  经济周期的典型事实 估计法" 否则广义差分矩估计法是满足要 表 &U.* 中列出了综合极性指数排名 求的! 回归估计的结果在表 &U." 中列出" 前 &' 位 的 经 济 体 的 消 费 % P&$ 投 资 其中包含了相关关键诊断检验! &$ 出口 % o %; & 及产出 % g& 的相关系 基本因素回归模型利用工具变量及系 数" 以及随着变量值改变的变动情况! 表 $7%!&增长极性影响因素的回归估计结果 资料来源) 世界银行工作人员基于新加坡国际企业发展局$ ; B B 0的 ' 贸易方向统计 ( $ ; 0的 ' 国际金融统计 ( $ 世 界银行的 ' 世界发展指标( 和世界知识产权组织的专利信息数据库的计算! 注) 5BB 为广义矩估计法! 所有数据均取对数! 所有误差因子模型都估计了固定效应" 除了情形 % " & " 其估计了随 机效应! 所有的广义线性矩估计模型都由广义差分模型估计" 除了情形 % ( & " 它由系统广义矩估计模型估计! 标准 误差存在异方差 % 对于所有特例& ! 括号中显示了自相关 % 仅广义矩估计模型中存在 & ! 滞后被解释变量 % 仅 5 BB 模型中存在& $ 时期虚拟变量以及常数项 % 对所有情形& 均包含在内" 但未在表中列出! 表示 &#)的显著性水平" 表示 ')的显著性水平" 表示 &)的显著性水平! 全球发展地平线 !"## 变革中的全球增长极和金融格局 ' $' 表 $7%(&增长极影响因素的回归估计结果 资料来源 世界银行工作人员基于新加坡国际企业发展局 ; B0的  贸易方向统计   ;B0的  国际金融统计   世界银行的  世界发 展指标 和世界知识产权组织的专利信息数据库的计算 Y为工具变量 所有数据均取对数 所有误差因子模型都估计了固定效应 除了情形  "   其估计了随机效应 所有的广义线性 注 ; 矩估计模型都由广义差分模型估计 除了情形  (   它由系统广义矩估计模型估计 标准误差存在异方差  对于所有特例   括号中 显示了自相关  仅广义矩估计模型中存在  滞后被解释变量  仅 5 BB 模型中存在   时间虚拟变量以及常数项  对所有情形  均包 含在内 但未在表中列出 表示 &#)的显著性水平 表示 ')的显著性水平  表示 &)的显著性水平 附录 $%#  经常账户模型的详细阐释 数据 来 源 于 569: a 9 在 "#&# 年 的 一 项 研 回归估计所需的数据是国家层面上的 究 并且使用储备资产  资产和负债两个 数据 并且 由 &%,# "##$ 年 期 间 每 ' 年 方面加总 对该数据进行补充 的平均 数 据 得 出 因 变 量 是 经 常 账 户 余 为得到每个国家集团  仅考虑时间 额 以其占 541的份额表示 自变量为 而不是国家 固定效应考虑在内  的回归 财政余额 官方资金净流入量 净国外资 系数 这里的回归模型仅采用固定效应回 产及净能源出口 除了财政余额数据取自 归 回归结果在表 &U.' 中列出 调整模 国际货币基金组织财政事务部之外 其他 型预测的估计值使之与 "##* "##$ 年的 数据来源于世界银行的  世界发展指标  历史数据相吻合 并通过加入国别固定效  世界银行 "#&#N   国际货币基金组织 应对数据进行标准化处理 以便与 "##*  的  国际金融统计   国际货币基金组 "##$ 年实际经常账户余额相匹配 织 "#&#E 数据库  近似为经济变量   关于 "#&& "#&' 年间自变 量 预 测 值 另外对于净国外资产数据的缺省值则通过 的数据来源为国际货 币 基 金 组 织  财 政 G9C 6 和BAC JFA\0D CD7 CA 7"##- 年的一项研究 监控报告  "#&#N   财政余额预测 中所用的数据来补充 官方资金净流入量 M 国际能源 署  ;U 的  世 界 能 源 展 望 ' $( 变革中的全球增长极和金融格局 全球发展地平线 !"## 表 $7%+&消费  投资和出口与产量的相关关系及它们的 !! % "#&# & % 能源产量及消费预测 & $ 美国能 变化对产量变化的影响  当前及潜在的增长极 源信息署 % m[MU ; & 的 ' 国际能源展望 ( 相关关系 %m[MU ; " "#&# & % 当 前 能 源 消 费 量 及 存 经济体 58 8 9 :8 58 98 :8 量& ! "#&" 年 和 "#&( 年 的 财 政 余 额 数 据 欧元区 #. %%% #. %%$ #.%$" #.'#( #.*%# #.,&% 是通过线性预测得到的 % 数据可以获得 & ! 美国 %%% #. %%, #. #.%%" #.%-& #.'(, #.'$- 官方资本净流入量维持在 "##$ 年的水平! 中国 %%# #. %%, #. #.%%* #.$,# #.%'( #.%&# 净国外资产采用自 "#&( 年以来滞后 ' 年 俄罗斯 %%' #. %$( #. #.%"- #.$'( #.$,% #.*'% 英国 #. %%% #. %%, #.%%- #.'&' #.(-& #.-%' 的年度数据! 并且 "#&* 年及 "#&' 年的数 日本 #. %%% #. %$' #.%'" #.&"# \#.##" #.(,( 据保持与 "#&( 年一致! 由于数据不充分" 巴西 %%$ #. %$' #. #.%(" #.'-" #.'($ #.,(- 在净能源出口量中仅对石油和煤的产量及 加拿大 %%% #. %%( #. #.%,% #.,'$ #.-$% #.-$* 消费量作出区分" 而且净能源出口量的上 澳大利亚 %%% #. %%( #. #.%%* #.,## #.,&& #.$&$ 印度 #. %%- #. %$, #.%-% #.'%, #.,($ #.$(" 升势头可由总能源消费占石油和煤的消费 韩国 #. %%% #. %%& #.%,' #.(-$ #."%* #.,%# 量的比率的变动反映出来! 没有能源预测 土耳其 %%% #. %%# #. #.%%& #.-%# #.'(* #.$,* 数据的国家可以基于这些国家所在区域的 墨西哥 %%% #. %%- #. #.%$* #.'*& #.''- #.,", 区域性预测值估算得出! 商品价格的预测 波兰 %%% #. %$- #. #.%%" #.$-' #.$'$ #.%"- 沙特阿拉伯 #. %&' #. %,$ #.%-& #.--* #.-*' #.-&% 数据来源于世界银行发展前景小组 % 世界 资料来源) 世界银行工作人员基于 ;B 0的 ' 国际金融统计( 和世界银行的 银行" "#&& & ! ' 世界发展指标( 数据中的数据计算! 对表 &." 列出的 &' 个经济体的经常 注) 在各时期数据都能获得的情况下" 特别是 &%-' 年到 "##$ 年间对世界 大多数国家来说" 相关关系数据都可以得到! 账户余额进行预测的同时" 另外对其他 &( 个拥有较高综合极性指数的经济体的经常 表 $7%#&不同国家分组的经常账户模型估计值 账户余 额 进 行 了 预 测! 以 上 数 据 均 在 表 发达 亚洲发展 转型 经济体 中国家 非洲 拉丁美洲 中东 经济体 &U.- 中列出 % 仅为预测目的& ! 财政收支平衡 *## #. "*# #. #. (## *(# #. -*# #. (*# #. &( &  % #.  % #. &$ & #$ &  % #.  &$ &  % #.  "" &  % #.  % #. ", & 附录 $%*  名义产出的情景假设 官方资本流入 "&# #. #. -%# (,# #. (%# #. #. "*# "&# #. 本文中 541预测值是以实际 541表示 (, & % #. "* &  % #.  #$ &   % #.  &" &   % #.  % #. &- & "' & % #. 的 % 以 "##% 年美元价格作为基准价格 &! 国外资产净额 #,# #. #(, #. #. #(, #(' #. #&% #. ##& #. 尽管在修正了通货膨胀因素$ 汇率波动因 #& &  % #.  #& &   % #.  #& &   % #.  #& &   % #.  % #. #& & #" & % #. 能源净出口 #. #-# #. &## &(# #. #. "$# #. #*# &## #. 素及哈罗德#巴拉萨#萨缪尔森效应中的 &# & % #. % #. &# & #( &  % #.  #' &   % #.  % #. #- & #- & % #. 非单值性因素等引起的扭曲效应后" 实际 2" #. '& #. -- #. ,- #. ,, $, #. #. '$ 541提供了一种精确表示产出变化过程的 观察值 &#' '% $( $$ *# -" 方法" 但是读者可能更习惯于用名义 541 资料来源) 世界银行工作人员基于 ; B B 0的 ' 国际金融统计( 和 ; 0财政事 表示产出变化过程! 某一货币在共同货币 务部和世界银行的 ' 世界发展指标( 数据库计算! 注) 所有变量均以 541占比表示! 除国外资产净额以外的所有变量值均以 中所占的权重能够精确衡量该经济体的全 ' 年平均值表示* 国外资产净额以上一个 ' 年最后一年的数值表示! 括号 球经济实力和影响力! 当然" 以此方法得 内数值表示异方差的标准误! 时刻固定效应已被考虑在内" 但并未体现在 报告中! 出的结论会与本文前述结论有一定差异! 表示 &#)的显著性水平" 表示 ')的显著性水平" 表示 &)的显著 根据通货膨胀及汇率升值的假设" 需 性水平! 要调整增长模型中的隐含实际增长率! 在 全球发展地平线 !"## 变革中的全球增长极和金融格局 ' $) 此基础上" 假设汇率水平维持在 "##% 年 化情况存在" 发达经济体$ 低生产率发展 的水平上" 可由模型估计得出" 中国的名 中国家及高生产率发展中国家将沿着差异 义541有望在 "#"# 年一举超越美国! 另 化的增长路径发展! 外" 如果考虑人民币有限制地$ 渐进地升 表 $7%*&!""+ !"$# 年潜在增长极的额 值" 这 一 时 间 将 推 迟 到 "#"* 年 % 见 图 外经常账户余额 &U. &! 相似地" 可以预测印度将在 "#&* &6 国家 !""+ !""' 年 !"$$ 年 年超越日本" 在 "#"# 年超越英国! 阿根廷 $ &. # #. 需要强调的是" 这种 . 超越情景/ 仅 印度尼西亚 " &. " &. 是用来作为例子的" 因此" 应该审慎对待! 挪威 ( &-. ( &*. 增长预测中所使用的关联模型既不是为了解 以色列 , ". # ". 释名义变量增长率的差异" 也不是为了辅助 瑞士 # &&. , &#. 当局制定可以引起这些变量变化的政策! 对 马来西亚 ( &'. " &*. 国家价格数据度量上的困难也意味着哈罗德 委内瑞拉 ' &(. % &". #巴拉萨#萨缪尔森效应可能被低估! 新加坡 % "#. & &%. 泰国 $ #. & &. 南非 , '. $  -. 0 增长及外部情景的详细分析 附录 $% 乌克兰 " #. - #. 即便在基准情景下" 高生产率潜在增 瑞典 , ,. & ,. 长极与低生产率潜在增长极的增长率仍有 捷克 & (. #  *. 所不同 % 见图 &U." & !*( 当与发达经济体对 资料来源) 世界银行工作人员基于 ; B0;0 B [$ ; 00 F AE6J 比时" 这种差异更为明显! 这是因为" 发 B :9A: 7D$ m[MU ;;M^和 ;MUiM ^等数据库计算! 达经济体的增长率一直处于较低水平" 而 注) 所有 数 据 均 为 5 4 1占 比 ! 浅 色 区 域 为 预 测 值 * "##* #"##$ 年 的 数 据 为 历 史 数 据 的 平 均 值" "#&& # 且在后金融危机时代将面临更多的困难和 "#&' 年数据为预测数据的平均值! 所有预测值均通过 阻力 % 2CA 9Z6 D7和2:a :S" "##% & ! 在差异 S 经常账户模型给出" 该模型基于财政收支平衡$ 官方资 本流入$ 国外资产净额和能源净出口构造! 模型的系数 化生产率情景下" 全球经济极有可能朝着 基于特定地区数据给出" 最后用 "##* #"##$ 年的经常 双轨化方向发展* 的确" 假如生产率差异 账户数据进行校准! 图 $7%$&!"") !"!# 年部分新兴经济体增长极和发达经济体增长极的名义 23/  超越情景 资料来源) 世界银行工作人员基于世界银行 ' 世界发展指标( 数据库计算! 注) "##% 年的名义 541以美元表示! "#&# 年以后的真实 541为基于基准情景预测值! 分别假定日本$ 美国$ 中国$ 英国和印度的通 货膨胀率为 #)$ ")$ *)$ *)和 ,)! 分别假定中国 % 人民币不升值情景& $ 日本$ 中国 % 人民币升值情景& 和印度等国的货币相对 于美元升值 #)$ ")$ ()和 ()! ' $* 变革中的全球增长极和金融格局 全球发展地平线 !"## !!然而" 这种差异化对多极化世界的影 用! 最近阿根廷$ 巴西$ 印度尼西亚及韩 响是有限的! 因为" 这条路径主要依赖于 国/01的提高说明这种改变已经出现! 中国和印度" 再者" 中国和印度仍然与前 内部再平衡的失败可以在内部增长失 沿技术差距很大" 通过技术引进带动经济 衡情景中反映出来" 但是再平衡失败背后 增长的情况至少还能延续 &' 年! 但是这 反映出的信息较为模糊! 例如" 持续的低 种差异化也为其他新兴经济增长极敲响了 消费水平意味着更高的国内储蓄水平* 如 警钟" 提 醒 它 们 必 须 提 高 全 要 素 生 产 率 果这些储蓄能够流向生产性投资领域" 那 %/01& " 并增强 /01对经济增长的拉动作 么该经济体的增长的确会快于国内消费水 平较高的经济体! 但这里蕴含两个方面的 图 $7%!&!""# !"!# 年发达经济体及其高 低生产率新 风险) 第一" 如果净资本流出量不发生改 兴经济体差异化生产力情景下的实际产出增长 变" 那么过剩的国内储蓄将不可避免地降 低边际资本生产率! 就中国而言" 资本回 报的确会大 幅降低 % 见图 &U.( 的 6栏&! 第二" 失败的程度主要是由一个国家的经常 账户余额所决定! 如果一个国家的经常账户 余额很大" 并且没有实施相应的平衡措施" 那么这种情况不仅意味着进口水平低于单独 考虑高储蓄率的情景" 而且还意味着进口吸 收量也低于基准水平 % 见图 &U.( 的 N 栏&! 这种情景的重点在于" 引导国内经济 向内生性增长不仅依赖内部结构调整政策 资料来源) 世界银行工作人员的计算! 的实施" 同时也依赖于外部账户的有效管 注) 高生产率新兴经济体为中国$ 印度$ 波兰和俄罗斯! 理! 这种相互依赖的关系能产生与直觉相 图 $7%(&!"$$ !"!# 年不同失衡增长情景下中国的资本边际生产率及进口 资料来源) 世界银行工作人员计算得出! 注) 份额是根据 "##% 年不变价格基准算出的! 全球发展地平线 !"## 变革中的全球增长极和金融格局 ' $+ 悖的结果 例如 中国的主要进口国将发 平将大大低于基准情景 现 相对于基准情景而言 中国虽然内部 全球收支平衡情景表明 投资的变化 增长失衡 但仍然大量进口 但是 当外 趋势取决于于全球失衡的具体模式  见图 部失衡与内部失衡并存时 中国的进口水 &U.*  ** 很多特征都比较显著 图 $7%+&!""+!"!# 年潜在新兴经济体增长极在不同外部平衡情景下投资占产出的份额 资料来源 世界银行工作人员计算得出 注 假如经常账户余额在 "#&' 年改变 l() 那么基准水平与持续失衡情景有所重叠 波兰的再平衡曲线发生了弯折 这是因为 模型设定投资份额不能低于 541的 &#)  如果从开始投资就低于 &#) 那么将没有限制  ( $" 变革中的全球增长极和金融格局 全球发展地平线 !"## !!第一" 在正常情况下 % 即介于完全实 响力渠道的代表! 现再平衡和持续失衡 & " 基准水平会趋向 '.如此调整是为了符合哈罗德#巴拉萨#萨 于下降! 当全球收支平衡路径为基准情景 缪尔森效应 % 随着国家收入水平的提高" 时" 可能会出现上述情况! 第二" 在顺差 实际汇率水 平 将 上 升 &! 因 此" 一 个 正 经 经济体 % 如中国$ 俄罗斯及中东产油国 & 历着实际货币贬值的国家 % 即日本在 "##$ 不断实现再平衡的情景下" 投资份额下降 年的 例 子 & 的 实 际 增 长 率 相 对 较 低* 同 速度相对较慢 % 甚至会上升 & ! 假设顺差 样" 欧元在新千年之初的升值也意味着欧 元区的增长水平高于其他时期! 经济体能够完全扭转失衡" 同时保持储蓄 -.对集 中 度 最 主 要 的 测 度 方 法 就 是 赫 芬 达 不变" 这将诱发向国内经济的再投资! 与 尔#赫希曼指数" 当然还有很多其他方法" 中国等经济体相反的是逆差经济体" 如印 "! 具体详见附录 &. 度$ 波兰及土耳其" 再平衡情景将会使其 ,.经实际 541指数及购买力平价指数加权计 投资进一步恶化! 第三" 抑制资本外流一 算而得的赫芬达尔#赫希曼指数的最小值 方面会增加顺差经济体的国内投资" 但另 出现在 &%%" 年" 当时 5\( 正经历着严重 一方面也会增加资本错配 % 比如" 投向非 的萧条" 其经济增长影响力相对于新兴经 生产性行业 & 或削减消费者福利 % 比如" 济体中的较大经济体而言" 也下降很多! 降低跨期消费平滑度& 的风险! $."# 世纪 ,# 年代的大幅下挫值得深入讨论! 本次的下挫是多种因素综合作用的结果! 其中" 最主要的因素是有关工业国正在经 注释 历着 &%,( 年第一次石油危机 % 第二次爆发 &! &.正式定义及计算详见附录 &. 于 &%,% 年& 造成的衰退! 虽然这一负面冲 ".其中最常用的衡量集中度的指数是赫芬达 击使世界各国经济均遭遇寒冬 % 除了石油 尔#赫希曼指数及 26> 9a \[A C D 指数 % 26> 出口国 &" 但是其对相关工业国的负面影 9a 和 [A D C" &%,( & ! 而衡量投票影响力的指 响更为严重! 这严重地拉低了其增长极指 数为 19D C : FC\O69T Z6S指数 % O6 Z6 9T " &%-'* S 数" 同时综合极性指数也有所下降! 第二 19D C F :C" &%*- & 和 [Z6 RJ>\[Z?NA C I 指数 个原因是早年的数据覆盖面较窄" 而且更 RJ % [Z6 >和 [Z?NA C I" &%'* &! 这两类衡量方 高极性的国家数据有遗 漏 或 省 略" 因 此" 法各有缺陷! 经济影响力份额通常没有明 对赫芬达尔#赫希曼指数的计算也受到影 确定义" 而这对计算集中度指数至关重要! 响! 然而" 同一时期一项关于极性指数分 投票指数需要一个投票机制" 而在许多国 布的调查表明" 第二个原因不太显著! 这 际经济交往中" 相关机制尚不完善! 是因为赫芬达尔#赫希曼指数的大幅下降 (.尽管中国$ 印度等经济体对全球经济增长 主要源于欧元区及美国极性指数的显著降 作出了 巨 大 贡 献" 但 考 虑 到 公 元 & 年 到 低" 而非将高极性经济体引入到样本中! &$"# 年间极低的全球增长率" 两国的极性 %.在 "### #"##$ 年间" 消费贡献率下降了大 指数 经 过 标 准 化 处 理 后 % 标 准 化 到 & # ( % 消费增长率为 *. 约&+ &)" 541增长率 "##& 年期间& 将倾向于更低水平! ")&! 而且" 消费增长中的一大部 为 &#. *.更为精确的是" 简单极性指数应该以规模 分都是来自于公共部门###尤其是教育和 作为权重来对增长率进行加权! 这种方法 社会服务部门" 值得怀疑的是" 如此大的 本质上是把一个国家的经济规模作为其影 政府消费还能够长期维持! 全球发展地平线 !"## 变革中的全球增长极和金融格局 ( $# &#.马来西亚和印度尼西亚的 /01贡献率在此 因素的缺口的信息是不会发生偏差的! 期间分别为 %) 和 &$)! 然而" 需要注意 &-.然而" 解释中国的统计数据时" 需要比较 的是" 以上计算都是应用标准方法" 假设 谨慎! 由于中国出口总量非常大" 同时其 规模报酬不变及完全竞争" 并且残差值取 扮演着许多生产链条中最终装配厂的角色" 自柯 布#道 格 拉 斯 生 产 函 数! ]C J `和 9: 因而统计数据可能只包括国内价值增值的 2: A @Da T ?C \P6 JDC% &%%, & 建议增加 /01在 部分! 经过这种方式调整后" 中国的出口 某些经济体增长中的贡献度" 同时假设生 贡献率可能会减半! 产函数中各要素拥有比较高的替代弹性! &,.究竟使用 M^; [; 政策" 还是 ; 政策" 始终 然而除了阿根廷和印度尼西亚两国例外" 是世界银行发展辩论会上的长久议题 % 世 这种修正并没有改变这些经济体相对排名! 界银行" &%,% " &%$, " &%%( &! 尽管实证分 &&./01方法不仅仅考虑广泛的技术进步" 而 析的结果有些模糊" 但是大多数证据均支 且还包含了技术效率! 技术效率是指对现 持开放 程 度 与 经 济 增 长 之 间 存 在 正 相 关 有技术的吸收效率$ 对资源的合理配置效 %0> CDD C" "##% * 0D 6 J 9IC 和 2:KC: D" &%%% * 率及制度改进效率! : b F 9C 和^IC J 9" "##$ * 2:@D Aa T ?C 和2: A @DI" &".反过来" 吸收也可以按照外延边际 % 农民 "### &" 因此" 也说 明 M^;增长政策更受 种植杂交玉米的比例和集约边际 % 每个农 欢迎一些! 民种植的杂交玉米的种子数量 & 来分类! &$.一个出口导向型经济的出口份额不可避免 两种边际都能够产生经济收益" 这一点能 地与外部导向紧密相关" 但是没有任何理 在5A DA JZC E F% &%', & 和 P6 JDI % &%$, & 的研 由认为出口一定能在最初的贸易扩张期之 究中得到验证! 后继续增加! 为了验证这一点" 考虑 541 &(.需要认识到的一点是" 即使中国和印度有 核算方程 $.nBnC " 其中 C "n' \*" 相对很高的 /01贡献率" 但是中国和印度 " '" " . " B及 * 分 别 表 示 私 人 消 费$ 投 的/01依旧落后于工业化国家" 比如" 美 资$ 出口及进口! 将上式对时间求导" 然 国! " 化简后得到 ' $ h 后两边同时除以 $ &.'.n &*.这些观测值是基于这样的假设" 即知识产 & B' B n& C'C" 其中对于一个给定的值 7" 有 权被假定为仅具有排他性" 但不具有竞争 7 7 ( & $ -# 及 ' 7  % -7 ( 7! 如果一个经济 &( 性" 因而创意和发明能够促进增长! 但这 体实行的是 M^;政策" 那么就能够合理地 并不是说任何给定的创新一定对经济中的 预测出 & B 及 ' B 在过渡期变大 " 其中 " 过渡 其他部门有溢出效应 % 本例中取绝对量" [; 期是指从 ; 政策向 M^;政策转变的时期! 而非每人的专利及艺术品数& ! 但是在最初的过渡期之后" 不需要 ' B 保持 &'.有人可能反对比较消费贡献率和出口贡献 很高的值! 率" 认为用净出口贡献率代替可能更为合 &%.中国在过去的 "# 年中" 虽然储蓄率有所波 适! 然而" 考虑到以下两个原因" 这种度 动" 但是却没有明显的上 升 或 下 降 趋 势* 量方法不能应用! 第一" 将进口从消费中 && 所示" "##* 年中 国 储 蓄 率 出 现 如图 &. 分离出来是合理的 % 为了得到本国消费 & " 显著增加" 部分原因是测度企业储蓄率方 因为本来进口和出口就被划为一组! 没有 法的改变 % O:9Z6 K 和 iA CKC" "#&# &! 但 D 理由更为偏爱某种方法" 只是本书将国家 无论用何种测度方法" 中国家庭及企业储 核算账户中的各个成分 独 立 开 来! 第 二" 蓄率依然非常之高! 无论加总方法如何选择" 本国及外部增长 "#.除了不可避免的人口压力之外" 由于金融 ( $! 变革中的全球增长极和金融格局 全球发展地平线 !"## 市场的发展" 公共医疗体系的完善$ 教育 国家提高了各收入阶层的份额! 和社会保障体系的完善等因素" 也使得家 ",.这包括通过政策促进居民消费" 例如" 改 庭储蓄率降低! 当然" 这一结果部分依赖 进零售业和服务业的基础设施" 或者提高 于政策选择! 居民信用卡的信用额度* 这些措施通过提 "&.当前及潜在增长极的消费$ 投资$ 出口与 高消费欲从而对居民消费产生直接影响! *! 产出之间的相关系数见附录 &. 改善社会保障体系和提高金融系统的效率 "".根据有些过时的哈罗德#多马模型所描述 则通过减少资金留存对消费产生间接的影 的增长过程" ; P^2 % 增量资本产出率 & 是 响! P 一个可能引起争议的概念! ;^2在这里表 "$.这一 假 设 也 隐 含 了 一 个 事 实" 就 是 美 国 示资本配置对经济增长的效率" 而不是按 % 以不断增长的财政赤字和债务为代价刺 照模型中所说的那样描述经济增长过程! 激经济& 和欧元区 % 冒着经济不景气的风 "(.在理解这些数据时应该注意几点! 研发支 险采取紧缩政策 & 采取不同的政策并没有 出对于人均收入而言是内生的! 另外" 研 导致两个地区间中长期的经济差异! 发支出和研发人员所占份额在不同部门的 "%.该建议与 5:J @FC 79 % "#&# & 所提到的解决 A 非线性分布很大程度上受到大量分布在低 全球经济失衡的建议相一致" 同时也与美 端的贫困国家的影响" 而较大的权重赋予 国财政部提出的经常账户失衡 l*)的建议 中国$ 印度和美国" 这些国家提高了各收 相类似! 入阶层的份额! (#.历史 上" 中 国 的 经 济 增 长 率 的 标 准 差 是 "*.需要认识到的一点是" 对于如何界定全球 ')! 有必要认识到这是在基准情景假设 (. 中产阶层没有公认的定义! 对家庭的分类 下得到的增长率" 因而不能简单地解释为 通常基于特定的定义! 在全球范围内划定 预测! 中产阶级的标准与在各国国内划定中产阶 &)! (&.历史年标准差为 (. 级的标准之间存在显著的差异! 由于本研 ("."#&# 年印度 &' 岁及以上人口的平均受教 究的重点是全球增长极" 因此" 采取前者 & 年 %O 育年限为 '. 6D D:和 GC C" "#&# & ! 的划定标准" 即日收入在每天 " #&( 美元 ((.注意 这 些 产 出 数 据 均 以 实 际 值 计 算 得 出 的阶层为中产阶层! % 以 "##% 年 541为基期值 &! 经过通货膨 "'.之所以产生这么多的中产阶级" 其原因是 胀和汇率变动调整后" 产出值将会有很大 中产阶级划定标准是按照发展中国家的划 -! 变动! 不同的调整方式详见附录 &. 定标准来制定的 % 266 XJJ A9" "#&# & ! 一个 : (*.该预 测 值 与 其 他 产 出 模 型 的 预 测 值 % 如 更加保守的定义是" 使用美国每人每天 &( : bDa C : 9F9和Y?" "#&# & 是一致的! 美元的贫穷线作为最低界限" 依照这一定 ('.消费下降在工业国更加普遍" 主要原因在 义" 同期发展中国家有 $ 千万人进入中产 于人口结构的变化" 这也意味着金融危机 阶层! 后将有长期的去杠杆化过程! "-.注意不能对结果进行过分解读! 与本例类 (-.预测值的不足制约了综合极性指数的计算! 似" 研发支出相对于人均收入而言是内生 但是" 由于贸易渠道对综合极性指数的方 的! 另外" 研发支出和研发人员所占份额 向 % 由所对应的第一主成分的负荷向量表 在不同部门的非线性分布很大程度上受到 示& 的影响最大" 因此" 使用该变量作为 大量分布在低端的贫穷国家的影响" 而较 代理变量是合理的! 大的权重赋予了中国$ 印度和美国" 这些 (,.将这些数据与之前计算的综合极性指数直 全球发展地平线 !"## 变革中的全球增长极和金融格局 ( $% 接进行横向比较时需要谨慎 由于预测值 的疟疾发病率 用全球治理指标与措施衡 不足 极性指数的计算不能涵盖所有的渠 量的制度质量   上述这些虽然没有在文 道 因而 综合极性指数的预测值和之前 中提到 但计算过程与最终结果上均有体 的计算值存在较大差异 下文中的综合极 现 这些回归的结果具有相似的数量特征 性指数完全基于单一极性指数计 算 得 到 相关数据如有需要 可以提供 *(.毫无疑问 此处做了简化处理 因为任何 单一极性指数的观测值可以追溯到 &%-$ 年 计算都不可避免地会产 生 异 常 值 例 如 ($.不能排除逐渐出现一个新的单极或两极世 预计印度尼西亚和新加坡将在 "#&& "#"' 界的可能性 如果基于单一极性指数计算 年期间以 ') 以上的增长率增长 这比波 #"' 点 的赫芬 达 尔赫 希 曼 指 数 达 到 "< 兰和俄罗斯在增长高峰期的等效增长率都 则这种可能性将显著增加 要高 尽管如此 不同全要素生产率的增 (%.由于以下 ( 个原因 引入移民因素是存在 长模式仍会带来不同的发展结果 问题的  在此分别给出包含移民因素和不 **.广义的宏观经济路径具有相似的数值特征 包含移民因 素 的 数 据   首 先 数 据 上 有 但是投资比较特别 会因不同的国际收支 明显 的 局 限 性 移 民 潮 的 数 据 目 前 只 有 状况而发生变化 毫无疑问 结构性因素 "##' 年和 "#&# 年 而且移 民 的 数 据 是 存 能够推动经济的长期增长  国际收支平衡 量数据 而非流量数据 第二 测量的问 担任的只是次要角色  而经常账户恒等 题层出不穷 因为即使实际流量保持恒定 式表明国际收支失衡与储蓄投资模式需要 移民的存量也会受有关因素  包括死亡  存在一定的关联 因为储蓄主要是由人口 的影响 在国外出生的居民通常被划分为 结构决定的 因而不同情景下投资需要作 出相应的调整 移民 这对那些已经分裂很久的国家来说 存在很多问题 第三 移民不仅能从他们 的祖国带来正溢出效应 还能从其他方面 带来类似效应 移民的产生可能源于原国 参考文献 家的负面冲击 如战争 自然灾害以及经 济危机 而移民的存量可能不仅反映了当 时的影响 也有过去所有时期的影响因素 的累计效应  主要的影响因素可能发生在 很久以前 *#. 例 如 赫 芬 达 尔  / A ZCJ 指数对更大  小 市场的变化更敏感 而基尼系数则 是不平等分配的一维的度量指标 *&.例如 一个非常少或者非常多成员的联盟 RJ 往往在 [Z6 > C \ I 指标中具有决定性 [Z?NA 作用 而 19D C F :C\O6 Z6 9T S为部分学者所 诟病 其原因在于该指标侧重分析投票行 为的概率而非战略 *".其他的稳健检验需要使用附加变量  如发 展的初始水平 军事支出份额及区域虚拟 变量 以及关键变量的替代变量  各地区 ( $& 变革中的全球增长极和金融格局 全球发展地平线 !"## 全球发展地平线 !"## 变革中的全球增长极和金融格局 ( $' ( $( 变革中的全球增长极和金融格局 全球发展地平线 !"## 全球发展地平线 !"## 变革中的全球增长极和金融格局 ( $) ( $* 变革中的全球增长极和金融格局 全球发展地平线 !"## 变革中的全球企业版图 展中国家经济和金融力量的变化对 济学$ 社会学和国际政治学的综合视角出 发 全球企业环境影响深远! 随着新兴 发" 记录 了 跨 国 企 业 发 掘 本 国 和 东 道 国 市场国家的企业走出国门寻求发展机会" % 指跨国企业国外业务的所在国###译者 全球的投资和生产版图都将重新洗牌! 无 注& 技术优势的战略演进" 并对跨国企业 论从跨国并购还是从 . 绿地投资 / % 指新 如何充当技术转移的渠道以及跨国企业如 建投资###译 者 注 & 的 角 度 来 看" 新 兴 何影响全球化进程等问题进行了阐述! 从 市场国家的企业都已经成为外国直接投资 早期著名的产品生命 周 期 假 说 % YC9: D 9" %04;& 的重要推动力量! 同时" 它们还 &%-- & 到近期国际生产分工背景下的理论 越来越多地参与到国际资本市场的角逐 进展 % U97 D " "##' * = pF 6D DA F: : 9 和 [EDC F" 中! 巴西$ 中国$ 印度$ 马来西亚$ 墨西 "#&# & " 相关文献一直聚焦于发达国家企 哥$ 俄罗斯以及其他主要新兴经济体的企 业的经验" 却忽视了来自新兴经济体的跨 业正逐步转变为重要的对外投资者" 这对 国企业! 但随着新兴经济体企业的政治和 全球经济而言" 既是机遇又是挑战! 随着 金融力量日益壮大" 未来相关理论的关注 发展逐步推进" 从新兴市场国家走出的跨 点也将随之改变! 国企业将在国内外促成更多的开放政策" 本章从企业视角审视了日益多极化的 并在自然资源$ 科技$ 资金等方面与发达 全球格局! 新兴市场企业面临的经济格局 国家的企业展开更加激烈的角逐" 进而成 和制度环境正持续向多极化迈进" 企业行 为全球变革的重要引擎! 同时" 发达经济 为###包括为全球扩张 进 行 的 战 略 投 资$ 体需要逐步适应从收入水平及社会形态迥 对发达经济体和新兴经济体的投资选择以 异的国家接受投资! 及获取和使用国际资金的方式###可以反 过去的半个多世纪见证了现代跨国企 映出其本国地位的变化及其自身经营和融 业的崛起! 第二次世界大战后" 发达国家 资战略的演进! 本章的主要内容如下) 走出的跨国企业既拥有技术优势" 又享受 !!伴随着新兴经济体企业在全球范围 着国内优越的制度环境" 同时还有便利的 内寻求发展机会的脚步 它们在国 融资渠道" 在全球迅速扩张实属必然! 除 际舞台上发挥的 作 用 将 更 加 突 出 了技术和制度因素" 政治力量###无论是 对全球 04;的推动作用也会越来越 殖民时期的炮舰外交还是现代的经济外交 明显 &%%, #"##( 年间" 新兴经济 ###也对发达国家跨国企业的扩张有着重 体企业通过并购 % B3U& 实现跨国 要影响! 很多跨学科文献从国际商务$ 经 投资 &<$%# 亿美元" 占全球并购总 全球发展地平线 !"## ( $+ ) $" 变革中的全球企业版图 全球发展地平线 !"## 额的 *)! 而在 "##* #"#&# 年间" 这一变化尤为引人关注 " 因为传统 这个数字飙升至 &.& 万亿美元" 占 上发展中国家的研发资金大多来自 全球总额的 &,)! 从 "##( 年 & 月 非私人部门 ! 另外 " 在面对其他发 到 "#&# 年 - 月" 新兴经济体企业 展中国家不时的政策刁难时 " 新兴 共实现 . 绿 地 投 资 / &"<'&- 项 " 经济体企业相对于发达经济体竞争 总额达 &.," 万亿美元 ! 新兴经济 对手 的 比 较 优 势 越 来 越 明 显 " 因 体 企 业 在 全 球 扩 大 版 图 的 同 时" 此 " 这些企业正逐步成为推动全球 正通 过 海 外 上 市 $ 银 团 贷 款 $ 发 化的重要引擎 ! 行国际债 券 等 方 式 延 伸 到 国 际 资 !!计量分析表明" 新兴经济体企业 本市场的触角 ! 根据 "##% 年联合 双边跨国投资额的增长与强劲的经 国贸 易 与 发 展 会 议 % m8P/U4& 济增长潜力$ 可靠的制度体系以及 的统计 " 来 自 新 兴 经 济 体 的 跨 国 有力的贸易往来之间存在显著的相 企 业 &## 强 在 "##$ 年 共 持 有 关性! 此外" 计量分析还证实" 新 %<#,# 亿 美 元 的 国 外 资 产 % 全 球 兴经济体企业进行海外扩张时" 倾 国外 资 产 共 计 ".-$ 万 亿 美 元 & " 向于 寻 找 本 国 内 部 缺 乏 的 发 展 机 实现国外销售 %<%,# 亿美元 ! 会" 或者试图逃避本国内部不利的 !!未来几年" 新兴经济体企业倾向 经济环境! 诸如双边贸易往来和地 于推动当局出台相关经济政策以改 理距离等可以反映本国和东道国经 善国内投资环境! 这些企业将有力 济联系的变量" 也与双边投资活动 推动各国贸易和投资政策的进一步 密切 相 关###但 后 者 似 乎 仅 限 于 开放" 进而成为促进本国经济融入 . 南#南/ 投资 % 指发展中国家对 全球一体化的重要力量! 但同时" 发展 中 国 家 的 投 资" 另 外 . 南# 新兴经济体企业的加入也将使国际 北/ 投资指发展中国家对发达国家 市场的竞争愈发激烈! 该趋势可以 的投资###译者注 & 的情况! 对发 为以下事实所证实) 新兴经济体企 达经济体的跨国投资集中于规模较 业正越来越多地出于寻求资源和提 大$ 开放程度较高或者股票市场较 升效率 的 动 机 来 开 展 新 的 跨 国 投 为成熟的经济体! 资" 而传统上这些动机都是发达经 !!越来越多的发展中国家将获得更多 济体企业的 . 专利 / ! 新兴经济体 进入国际债券和股票市场进而为全 企业还将 在 科 学 技 术 和 工 业 流 程 球业务扩张融资的机会而且融 的开发上 挑 战 发 达 经 济 体 企 业 的 资成 本 要 低 于 目 前 的 水 平 在 "# 优势 地 位 ! 事 实 上 " 一 些 新 兴 经 世纪 %# 年代 后 期 以 后 较 为 活 跃 的 济体的龙 头 企 业 已 经 开 始 取 代 传 新兴经济体企业买家 % 并购交易超 统工业国 企 业 在 研 发 上 的 领 先 地 ( 的企业 过 &# 次 & 中" 有 接 近 " + 位 ) 研 发 支 出 排 名 全 球 前 &<### 使用了一种或更多的跨国融资方式 位的 企 业 中 " 有 &&* 个 来 自 新 兴 ###如银团贷款$ 债券发行和新股 经济 体 " 比 ' 年 前 翻 了 一 番 ### 发行等! 新兴经济体企业中" 有 相 全球发展地平线 !"## 变革中的全球企业版图 ) $# 当一部分 在 国 际 资 本 市 场 融 资 后 来自新兴市场的跨国企业 的两年 内 进 行 了 跨 国 并 购 " 这 从 世界多极化变革的引擎 侧面证明 了 商 业 全 球 化 和 金 融 全 新兴市场跨国企业的崛起 球 化 是 相 辅 相 成 的 ! 自 "# 世 纪 随着本国的监管框架逐步改善$ 金融 %# 年代中期以来 " 新兴经济体企 体系稳步成熟" 新兴市场国家的企业正在 业发行的 国 际 债 券 规 模 大 幅 度 增 全球市场中发挥着越来越重要的作用! 在 长 " 目前 这 部 分 资 金 已 经 成 为 其 按照 总 收 入 选 出 的 年 度 . 全 球 财 富 '## 主要的 资 金 来 源 之 一 ! 比 较 过 去 强/ 中" 新兴市场企业的数量从 "##' 年 &' 年新兴经济体企业和发达经济 的 *, 家上升到了 "#&# 年的 %' 家! 新兴市 体企业 融 资 的 趋 势 " 不 难 发 现 前 场企业已经成为全球并购市场发展的新引 者在国际 资 本 市 场 上 还 有 很 大 的 擎" 由它们实施的并购交易已从 "##& 年的 改进空间 ! --& 次 % 占全球并购交易的 %)& 上升到 !!发展中国家跨国企业地位的逐步提 **, 次 % "")& % 见图 ". "#&# 年的 "< &&! 高 有助于推动建立一个针对国外 &&( 项跨国并购交易 在 "#&# 年宣布的 &&< 投资的多边监管框架自 "# 世 中" 新兴市场企业以实施并购或者被并购 纪 "# 年代以来 这一直是一个令 的形式参与了其中的 '<-"( 项! 人困 扰 的 目 标 在 过 去 的 数 十 年 新兴市场企业的绿地投资从 "##( 年的 中" 双边投资协定 % O/ ;& 一直是 &<*## 亿美元上升到了 "##% 年的近 "<'## 管理跨国投资活动的主要机制 亿美元" 这反映了企业内部的有机增长! % "# 世纪 $# 年代中期仅有 "'# 项 而新兴市场企业在全球绿地投资项目中所 双边投资 协 定" "##, 年 已 经 超 过 占的份额上升并不明显" 仅 从 "##( 年 的 ",' 项 & ! 但 事 实 证 明" 这 并 不 "< "&" 这 &()上升到 "##% 年的 &') % 见图 ". 是监管跨国投资活动的最佳选择" !! 因为不断增加的双边投资协定使全 图 !%$&$))0 !"$" 年发达国家企业和新兴市场企业的 球规则体系越来越复杂! 但是" 外 跨国并购交易 国直接投资 % 04;& 中的国家角色 正逐步发生变化" 发展中国家继续 作为传统投资目的地的同时" 越来 越多地承担起投资来源国的角色" 这有助于推动各国尽快就多边跨国 投资规则达成共识! 长期以来的有 力证据表明" 高效的多边监管框架 将增强跨国投资活动的稳定性和可 预测性" 进而吸引更多生产性的外 国直 接 投 资 % 04;&" 推动当地经 济的发展! 资料来源) 世界银行工作人员基于汤姆森路透 [4P16 JA 79?K全球并购数据 库的数据估算! ) $! 变革中的全球企业版图 全球发展地平线 !"## 说明发达国家的对外绿地投资项目在这段 !!随着新兴市场跨国企业全球影响力的 时期增长更为迅速! 整体来看" 在新兴市 不断提升" 世界将如何朝着完全不同于过 场企业的跨国投资活动中" 绿地投资的相 去的多极化方向变革- 要想理解这个问题" 对份额从 "##( 年的 $#)下降到了 "##% 年 就不能仅仅局限于事实表面" 还要进一步 的 '*) % 见图 ". (& ! 分析新兴市场企业与发达国家企业的共性 图 !%!&!""( !"") 年发达国家企业和新兴市场企业的 和差异! 两者的差异不仅对未来可能的跨 跨国绿地投资总量 国投资模式产生显著影响" 还将决定新兴 市场跨国企业对其他发展中国家###特别 是最不发达国家 % G4P& # F ##的影响! 总体来看" 新兴市场企业的跨国投资 模式与 典 型 的 企 业 全 球 增 长 战 略 是 一 致 的! 在全球扩张的过程中" 企业一般会先 通过开设分公司或办事处$ 建立小范围分 销网络或者维护中心等方式在新市场中建 立小规模据点! 这种绿地投资可以作为企 业全球化战略的开端" 使企业在特定市场做 出完整并购或者大规模投资& 等重大决策之 前" 通过有限的国际投资了解当地情况" 获 资料来源) 世界银 行 工 作 人 员 基 于 联 合 国 贸 易 与 发 展 会 议 % m8P/U4" 取经验! 在实施并购交易的过程中" 企业常 4 "#&# & 和 SAB6D ICF 7的数据估算! 常是为了更便捷地进入当地市场! 同时" 因 为国际并购交易有时会涉及必要的资产升级 图 !%(&!""( !"$" 年新兴市场企业的跨国绿地投资和 或重组" 或者作为并购其他企业的垂直或水 跨国并购交易总额 平整合战略的一部分" 所以这些并购交易 常常会促成额外的跨国投资! 市场的自由化和去监管化一直是新兴 市场企业跨国并购活动的重要推动力量! "# 世纪 %# 年代出现了国有企业及公共事 业私有化浪潮" 通过允许外国投资者持有 国有 资 产" 显 著 推 动 了 外 国 直 接 投 资 %04;& 的流入! 近些年来" 政策定位发生 变化" 开始更多地鼓励企业走出国门实施 对外投资! 很多新兴市场国家的政府已经 实施了旨在放松对外投资限制的措施" 以 资料来源) 世界银行工作人员基于汤姆森路透 [4P1J 67 A9?K全球并购数据 提高国内企业的全球竞争力" 同时缓解由 库的数据估算! 于贸易顺差和资本流入导致的外汇储备过 注) 在估算并购交易总额时" 针对缺失的交易信息进行了调整* "#&# 年的 度积累问题! 比如" 自 "# 世纪 %# 年代后 绿地投资数据仅包含前两个季度! 期以来" 中国一直在通过下放项目审批权 全球发展地平线 !"## 变革中的全球企业版图 ) $% 力和放松对外投资中外汇的使用限制等手 !! 图 !%+&研发支出 $;""" 强企业的地理分布 段" 逐步松绑对外投资的管制* 中国还通 过贷款和外交支持等方式积极推动对外投 资" 一开始是针对国有企业" 后来又推广 到中小企业! 在这次金融危机之后" 阿根 廷$ 哈萨克斯坦$ 菲律宾和南非等国家通 过简化行政手续$ 为企业提供市场咨询以 及放松对本国居民的外汇管制等手段" 为 本国的对外直接投资提供了进一步的支 持! 一些新兴市场国家的政府还与东道国 签署了一系列双边投资协定 % O/ ;&" 以 求降低对外投资活动中的政治风险! 资料来源) 英国商业$ 创新和技术部 % "##' " "#&# & ! 新兴市场企业的崛起还显著体现在其 图 !%#&$))# !""' 年新兴市场国家居民从国外获取的 创新参与度的提高上 虽然企业研发支出 国际专利 仍然 大 部 分 来 自 5 \( 经 济 体 % 见 图 ".* & " 但 5\( 的相对优势正逐步萎缩" 在研发支出全球排名前 &<### 位的企 业 中" 新兴市场企业的数量从 "##* 年的 ', 家上升到了 "##% 年的 &&* 家 % 英国商业$ 创新和技术部 "#&# 年数据& ! 这一变化尤 其引人关注" 因为发展中国家的私人部门 传统上并不是当地研发活动的主要资金来 源" ! 比研发支出的提升更让人印象深刻 的是" 新兴市场国家的居民越来越倾向于 '&!( 从本国之外的国家获取专利 % 见图 ". 不断增加的研发支出和新专利将通过 创新$ 在新市场中引进现有技术或者在市 场内部进一步推广现有技术等途径推动技 1 资料来源) 世界银行工作人员基于世界知识产权组织 % i;^& 的数据估算! 术进步 % 世界银行" "##$ & ! 尽管新技术 的开发仍然由发达经济体主导" 但近些年 技术以促进其全球竞争力的升级! 高效的 来" 发展中国家吸收新技术的步伐已经显 制度体系通过提供法律框架和保障契约执 著加快" 这一方面与产权保护的改进和宏 行来降低交易成本" 同时推动社会规范的 观经济的稳定密切相关" 另一方面决定于 建立" 避免市场参与者频繁地诉诸法律" 这些国家通过 04;和贸易越来越多地接触 进而为经济活动创造便利条件! 国外技术! 同样的因素还决定了新兴市场 尽管很难通过定量方式来比较技术进 的跨国企业能够在多大程度上通过吸收新 步和制度改进这两个概念" 但合理的结论 ) $& 变革中的全球企业版图 全球发展地平线 !"## 是 前者似乎比后者进展更快 这两个概 由于国内企业不断在国外寻求发展机会 最 念都意味着个人和企业间利益分配的调 大的几个新兴市场国家特别是中国 印 整 但相对于引进新技术而言 制度改进 度和俄罗斯已经先后成为全球跨国并购 所必需的相应转变似乎招致了更多的反对 交易的 &# 大新兴市场来源国  按照交易的数 声音 受到竞争对手新技术威胁的企业可 量 见图 ". , 其他主要的新兴市场来源国 以集中力量开发新产品 而在打击腐败过 包括巴西 马来西亚 墨西哥 韩国 沙特 程中断了财路的官员们却几乎没有收入的 阿拉伯 新加坡 南非和阿拉伯联合酋长 替代来源 所以他们会竭力反对改革 同 国*  新 兴 市 场 企 业 跨 国 并 购 交 易 金 额 的 时 技术的革新会得到预期从中受益的个 -#)以上都投向了发达经济体 但巴西 中 人或企业的强力支持 而制度改进的效果 国 印度 加上印度尼西亚 马来西亚和新 通常更为分散 使其很难获得有 力 的 支 加坡 也位列 &' 大投资目标国之列  见图 持 发展中国家的增长路径可以看作制度 $ '  如果随着新兴市场国家逐步成熟 其 ". 改进和技术进步共同作用的结果 但通过 国内制度环境能够持续改善 那么新兴市场 上述分析不难看出 潜在增长率往往会受 企业的专利数量将会进一步增长 潜在新兴 到相对滞后的制度改革的牵制 起码在经 市场增长极教育水平的提高 以及大多数经 济发展的最初阶段是这样的 图 ".- 给出 济体内部人口数量的增加  绝对值 将有 了一个经济体在发展过程中可能出现的非 力地巩固这种趋势 上述趋势表明 未来很 线性演进路径 其中 技术进步和制度改 大一部分创新将来源于新兴市场国家 进分别由各国在专利水平上的差异和一个 衡量法律质量的指数来表示 新兴市场企业跨国投资的特点 在新兴市场企业的跨国投资中 技术 发展最快的几个大型新兴市场国家是 和自然资源部门占据突出位置 企业经常 跨国并购交易的主要来源 自 "### 年以来 在外国 投 资 中 发 挥 它 们 的 技 术 及 信 息 优 图 !%*&发展中国家和发达国家的技术及制度环境 势 由于本国相关行业已经相当成熟 一 些专门技术的收益正逐步萎缩 而这样一 来 企业可以将这部分专门技术应用于国 外的相关行业 开拓新的市场 同样的概 念也适用于企业运行的制度环境 就这一 点来说 在克服不利制度环境上拥有专长 的新兴市场企业 可以在其他新兴市场国 家的类似环境中充分发挥这种专长 这种 优势突 出 体 现 在 高 价 值 的 非 贸 易 服 务 部 门 因为在这些部门中 驾驭政治因素的 能力可以成为显著的竞争优势 比如 电 信  新兴市场企业跨国并购交易涉及的最 主要的行业  -  金融服务 计算机和电子 资料来源 世界银行工作人员基于世界知识产权组织  i; 1^ 和12[集 产品以及专业和科技服务等部门 团的数据估算 全球发展地平线 !"## 变革中的全球企业版图 ) $' 图 !%0&针对新兴经济体和发达经济体的跨国并购交易的主要的新兴市场来源国 资料来源) 世界银行工作人员基于汤姆森路透 [4P16 JA 79?K全球并购数据库的数据估算! 注) MU1h东亚和太平洋地区国家* GUPh拉丁美洲和加勒比地区国家* BM8Uh中东和北非国家* [[Uh撒哈拉以 南非洲地区国家! !!类似的" 绿地投资也主要集中于金融 国内的支柱产业! 事实上" 按照北美产业 / 服务以及软件和信息技术 % ; / & 部门! ; 分类系统的定义" 新兴市场企业的并购交 部门的例子可以用来说明外国投资中技术 易中有近 -#)发生在并购者原本产业之外 /产业中" 新兴市场 专长的重要性! 在 ; 的领域! 这一比例长期以来都比较稳定" 企业过去长期作为外包服务和研发合约的 而且在发达国家和新兴市场国家基本保持 重要供 应 方" 而 现 在 其 角 色 变 得 更 加 重 一致! 采矿$ 能源$ 通讯$ 食品和饮料生 要" 为了更加接近终端消费者" 它们开始 产$ 化工制造$ 信用中介是多元化程度最 在先前的合作伙伴国开展业务" 这意味着 低的行业! 而多元化程度最高的行业包括 直接和它们原来的客户进行竞争! 在知识 计算机和电子产品$ 原料金属制造$ 专业 密集型产业中" 新兴市场企业更加偏好绿 及科技服务$ 机械制造$ 出版$ 土木工程 地投资" 因为这些产业强调知识产权$ 工 及建筑业$ 批发和经纪行业! 规模经济和 艺流程和技术创新等核心优势! 相对于并 行业技能专业化可能是多元化程度的决定 购投资" 绿地投资可以使企业更好地维护 因素" 生产必备的技术越专业化$ 规模经 这些优势! 济的范围越大" 企业偏离自己原本产业的 然而" 技术和制度环境优势的重要性 可能性就越低! 从国家和地区角度来看" 并不意味着大部分企业的跨国投资流向了 东亚地区特别是中国$ 印度尼西亚$ 韩国$ ) $( 变革中的全球企业版图 全球发展地平线 !"## 图 !% !! '&新兴市场企业针对新兴经济体和发达经济体进行跨国并购交易的主要目标国家 资料来源) 世界银行工作人员基于汤姆森路透 [4P16 JA 79?K全球并购数据库的数据所作的估算! 马来西亚和新加坡等国的企业多元化程度最 好绿地投资" 而对发达国家投资时则更倾 高" 这是因为上述国家的企业相对来说集中 向于并购交 易! 在 "##( #"##% 年 间 新 兴 在倾向于多元化的部门 % 多元化交易的比例 市场企业对其他新兴市场国家的投资中" 超过 -#)&! 巴西$ 印度$ 墨西哥和南非等 绿地投资占到了 ,")" 即便是在全球扩张 国的企业则较为单一化###这些国家中" 多 的高 峰 期" 绿 地 投 资 仍 在 . 南#南 / 型 元化交易的比例在 *#)#'")之间! 04;中占据多数 % 见图 ".%& ! 跨国投资的部门构成还可以反映不断 新兴市场企业在向其他新兴市场国家 上升的资源价格及其背后不断加剧的资源 投资时" 对于绿地投资的偏好可归结为以 争夺! 从产值来看" 油气提取是新兴市场 下原因) 第一" 在面对基础设施以及经济$ , 企业跨国并购交易的第二大产业" 采矿$ 监管$ 政治环境等方面的种种困难时" 母 非金属矿产制造以及采矿相关辅助产业也 公司可能有丰富的经营和管理经验! 此类 $ 位列 &' 大目标产业! 类似地" 金属$ 化 专长对于绿地投资来说非常重要" 因为绿 工及食品制造业###与商品生产相对应的 地投资项目与母公司在最初发展阶段面临 下游增值环节###是新兴市场企业并购活 的问题最为相似! 其次" 考虑到缺少公司 动的主要目标部门! 能源和金属行业在新 控制权市场和合适的并购目标" 很多情况 % 兴市场的绿地投资中也占有重要地位! 下绿地投资都是寻求在新兴市场扩张的唯 一选择! 第三" 新兴市场跨国企业对其他  南南  型 外 国 直 接 投 资  04; 新兴市 场 国 家 的 投 资 呈 现 出 向 相 同 地 区 倾向于绿地投资 而  南北 型外国直 % 特别是邻国地区& 集中的趋势" 这有助于 接投资倾向于并购交易 新兴市场企业在 鼓励企业选择绿地投资而不是并购交易! 对其他新兴市场国家投资时" 明显更加偏 第四" 从分配$ 营销$ 服务$ 维修中心甚 全球发展地平线 !"## 变革中的全球企业版图 ) $) !!! 至是海外工厂来看" 绿地投资项目通常是 图 !%)&!""( !"$" 年  南南  型跨国绿地投资和跨 国内业务在新市场中的延伸" 所以必须重 国并购交易  按交易额 新建设" 而不能通过并购实现! 因为将现 有业务向母国的邻国扩张通常需要紧密协 调和整合现有的设施" 而绿地投资可以使 母公司实现与公司其他部分的最优组合" 所以一般来说经由绿地投资的扩张模式更 受青睐! 相反" 考虑到各国不同的经济和 法律环境 % 通常困难重重&" 并购现有的企 业常常会带来整合和管理上的挑战! 最后" 绿地投资项目有利于控制企业特有的资源" 比如" 知识产权$ 工艺流程$ 研发和创新活 动等" 这些资源构成了很多企业在新兴市场 的竞争优势" 但在发达国家并不太适用! 不同于新兴市场企业通过绿地投资向其 资料来源) 世界银行工作人员基于汤姆森路透 [4P16 JA 79?K全球并购数据 他新兴市场国家扩张的趋势" 新兴市场企业 4 库和 SAB6D ICF 7数据库的数据估算! 向发达经济体的扩张主要以并购交易的形 注) 我们针对缺失的交易信息对并购交易总额进行了调整! 式出 现###占 "##( #"##% 年 此 类 投 资 的 ."#&# 年的绿地投资数据仅包含前两个季度! 6 &# & ! 在 . 南#北/ 型的外 $') % 见图 ". 国直接投资活动中" 新兴市场企业有很多 图 !%$"&!""( !"$" 年  南北 型跨国绿地投资和跨 诉求" 比如" 尽量缩短上市的时间* 使自 国并购交易  按交易额 己更容易获得合适的收购目标* 弥补收购 方在当 地 特 殊 经 营 环 境 下 具 体 经 验 的 欠 缺* 以及保障与客户和供应商通货渠道的 实时通畅等等" 这些都倾向于推动企业的 外部增长而不是有机增长! 因此" 新兴市 场企业在发达经济体内的绿地投资规模相 对于 . 南#南 / 型 04;来说" 要小的多" 而且可 能 仅 仅 是 为 了 给 未 来 的 外 部 增 长 % 即采取并购###译者注 & 奠定基础! 新 兴市场企业在向发达国家扩张时偏好并购 模式可能还有另外一个原因) 发达国家先 进的制度基础使收购过程中的法律$ 财务 和监管风险大大降低! 同时" 发达国家完 资料来源) 世界银行工作人员基于汤姆森路透 [4P16 JA 79?K全球并购数据 全不同于收购者本国的企业和产业环境意 库和 S 4AB6D ICF 7数据库的数据估算! 味着获取当地的经营和管理经验至关重要! 注) 我们针对缺失的交易信息对并购交易总额进行了调整! 企业在其本国获取的经验更容易应用 ."#&# 年的绿地投资数据仅包含前两个季度! 6 ) $* 变革中的全球企业版图 全球发展地平线 !"## 于其他新兴市场国家" 因为这些国家通常 中" 一方面会面临管理和经营的放松" 另 拥有类似的经济和法律结构###这使新兴 一方面又将从不同步的全球商业周期中获 市场企业相对于那些从未经历过制度环境 得多元化的收益" 因此" 必须在两者间做 挑战的 企 业 来 说" 拥 有 明 显 的 竞 争 优 势 出权衡! 企业投资于本地区的国家相对于 ###相比 发 达 国 家 的 企 业 来 说" 更 是 如 投资其他地区来说" 有几个主要优势### 此! 尽管随着时间的推移" 新兴市场企业 有利于和外国企业的交流* 使企业更容易 可能会在发达经济体中逐渐学会高效经营 移植原来的经营模式和作业程序* 只需要 和盈利所必需的技巧" 但通常来说" 通过 更少的产品调整和差异化策略! 类似地" 收购来获取相应的技巧更为高效! 尽管如 业务和地理位置上的接近使企业有更多的 此" 对于新收购资产及技术与现有业务的 机会来监管外国的分支机构" 监控当地竞 后续整合依旧充满挑战和风险" 企业需要 争对手的动向" 同时可以在母公司和收购的 在收购的成本和收益之间进行权衡! 子公司的层面上分析市场! 进行垂直整合的 总体来看" 历史趋势表明" 不论是在 企业必须将这些经营上的收益与同地区各国 绿地投资还是在并购投资中" 高附加值的 现金流相关性提高所带来的成本进行比较" 知识密集型产业都占有突出地位! 这样看 并在两者之间作出权衡! 从某种程度上说" 来" 人们不必为阿联酋主权财富基金穆巴 各国间的商业周期不是完全相关的" 但是地 达拉 % B?N6 @6J 6& 向凯雷集团 %P6D J>C J 区内的相关性比地区间的相关性要大" 企业 5D :?R& 入股 &* 亿美元以及印度软件公司 若投资于本国所在地区之外的国家" 可以从 萨蒂扬 % [6 7>6 K & 在中国投资建立多个研 地理位置的多元化中显著获益! 如果新兴市 究中心等举动而感到惊讶" 因为未来诸如 场企业放弃了这种地区间多元化的机会" 地 此类的投资交易可能会更加普遍! 区内整合所带来的经营收益必然比现金流稳 定性的提高 % 整体波动率下降& 更为重要! 新兴市场国家发起的并购交易受到两 国地理位置以及经济关系的影响 当新兴 新兴市场收购者的概况 市场企业向其他新兴市场国家投资时" 它 新兴市场收购者倾向于避免竞购战 们更倾向于投资自己的邻国! 地区模式表 新兴市场企业发起的跨国并购绝大多数都 明" 不论是从交易价值还是从交易数量来 非常友好或者保持中性" 因此" 目标公司 看" 除了南亚国家发起的交易" 大部分新 的管理层或者董事会一般不会反对相应的 兴市场企业的跨国并购交易都是以本地区内 收购! 只有一小部分交易涉及敌意收购" 的企业为目标 % 见表 ". &&! 类似地" 新兴市 这种情况一般是由于目标企业的存在明显 场企业向发达经济体的扩张也会反映地理位 妨碍了收购者的发展! 类似地" 新兴市场 置和经济关系的影响! 因此" 欧洲$ 中亚以 企业一般尽量避免与其他竞购者针对某一 及中东和北非地区的企业明显更为偏好在欧 特定目标展开争夺! 相反" 新兴市场企业 洲国家进行并购" 而拉丁美洲的企业则倾向 似乎更倾向于协商交易" 这样可以有效地 于收购北美的企业! 东亚地区主要新兴市场 避 免 竞 购 战 的 风 险! =:RC $ / K Z: F和 6 企业的投资目标区域则更为多元化!&# Y>F% "#&& & 认为" 新兴市场企业倾向于 6 企业在 设 计 和 落 实 扩 张 战 略 的 过 程 为收购付出过高的代价 % 特别是在针对发 全球发展地平线 !"## 变革中的全球企业版图 ) $+ !! 表 !%$&$))0 !"$" 年跨国并购交易的地区分布  按照交易数量和交易额 交易数量 !!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!<= 东亚和 拉丁美洲 撒哈拉 亚太地 欧洲的 北美的 太平洋 欧洲和 和加勒比 中东和 以南非 区的发 发达 发达 地区 中亚 地区 北非 南亚 洲地区 达国家 国家 国家 总计 来自 东亚和太平洋地区 *<(,' &(' &*- $& ($, &*% &<""$ &<##% #"* &< $<'(* 欧洲和中亚 '* &<&,* &* &% &" &( &$ -"* &,* "<&#" 拉丁美洲和加勒比 *# (" $-( - $ && *( "** (%# &<-(, 地区 中东和北非 &'( ," "# *&- &&- '% '' *#% ""# &<'"# 南亚 &%' -" *& '$ ($ $" $- *'" **- &<*-# 撒哈拉以南非洲地区 '' (& "- &( "" &," &-- (&* &-* %-( 总计 *<$," &<'#- &<&&# '%( '$( *$- &<'%- (<#'" *&$ &-< "< "&- 交易额 十亿美元 !!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!<= 东亚和 拉丁美洲 撒哈拉 亚太地 欧洲的 北美的 欧洲和 中东和 太平洋 和加勒比 南亚 以南非 区的发 发达 发达 总计 中亚 北非 地区 地区 洲地区 达国家 国家 国家 来自 东亚和太平洋地区 &*- &* (& ' &, &$ $% &&% &#* '*" 欧洲和中亚 & *' # & & ( ( ', "$ &(% 拉丁美洲和加勒比 " # -& & # # &- &- $( &,% 地区 中东和北非 "" && * *' , * ' &&% -% "$' 南亚 - - , " # &( * (' "& %* 撒哈拉以南非洲地区 " & " - # * - "( ' *% 总计 &,% ,, &#' '$ "' *& &"" (-% (&# "$, &< 资料来源) 世界银行工作人员基于汤姆森路透 [4P16 JA 79?K全球并购数据库中的数据所作的估算! 注) . \/ 代表无有效数据" MPUh欧洲和中亚地区" [Uh南亚地区* 由于一些交易未公布" 所以表中并购交易规模的 数据低于实际值! 达国家的收购目标时 & " 这可以在一定程 大多数 新 兴 市 场 企 业 以 现 金 完 成 支 度上解释上述现象! 那些由于经济或者形 付 根据目前已知的情况" 在新兴市场企 象上的原因而对本国至关重要的交易" 更 业的跨国交易中" 近 %')的交易是通过现 && 是难逃这种 . 赢家的诅咒 / ! 一般来说" 金支付完成的" 相比之下" 只有不到 -) 敌意收购或竞赛收购会增大收购价格过高 的交易通过母公司发行新股来进行支付! 的风险" 只有在极少数情况下" 可以避免 这种完全不同于西方企业支付习惯的现金 收购者出价过高! 偏好" 与发展中国家收购者的两个特性密 * $" 变革中的全球企业版图 全球发展地平线 !"## 切相关 ! 首先 " 很 多 新 兴 市 场 企 业 不 能 信贷偿付成本" 塔塔钢铁集团在完成交易 有效地 大 规 模 发 行 股 票 " 因 为 这 些 企 业 一年后" 已经在全球债券市场对大部分债 要么是 私 营 的 " 要 么 是 在 缺 少 股 票 增 发 务进行了再融资" 并且仍在积极寻求进一 空间的 市 场 上 市 " 或 者 不 是 在 主 要 的 交 步降低偿付成本的途径! 易所上市 ! 其 次 " 新 兴 市 场 企 业 倾 向 于 其次" 对现金的依赖性使并购更倾向 由一个或几个大股东拥有或控制 % 例如 " 于低风险交易! 在股权收购中" 由于现任 家族企业或者国有企业 & " 这些股东十分 股东仍将继续在联合公司中持有股份" 所 重视维 护 自 己 对 企 业 的 控 制 权 " 而 不 情 以他们也将从并购的协同效应中获益! 因 愿看到因 为 并 购 中 的 新 股 发 行 而 使 自 己 此" 那些对未来协同效应不确定的企业" 的股权受 到 稀 释 ! 比 如 " 中 国 进 行 国 外 倾向于选择用股票支付" 从而与目标企业 并购的 "# 大企业都是完全依靠现金交易 的现任股东分担未来的经营风险和财务风 的国有企业 ! 险! 相比之下" 当使用现金完成交易后" 对现金 交 易 的 依 赖 性 将 从 多 个 方 面 现任股东便不再持有企业的股份" 所以不 影响 新 兴 市 场 企 业 的 并 购 交 易 ! 首 先 " 能分享收购的所得! 通过现金支付完成收 现金作为一种并购货币成本高昂 " 因而 " 购" 需要新兴市场企业对现在和未来的协 降低了 并 购 交 易 的 潜 在 数 量 和 规 模 ! 新 同效应保持充分的信心! 兴市场的 收 购 者 必 须 提 前 准 备 好 并 购 所 最后" 现金支付的高昂成本意味着收 需的现金 " 除非他们有充足的现金储备 ! 购方的管理层有更强的动机去花费时间$ 因此 " 收购 者 经 常 提 前 谈 妥 银 团 贷 款 的 精力和资金来整合被收购的资产! 很多管 备用协 议 " 然 后 视 对 方 是 否 接 受 收 购 而 理咨询机构针对并购成败的决定因素进行 定 ! 本质上说 " 收 购 者 总 是 提 前 准 备 好 了研究" 它们发现交易完成之后执行上的 信贷安 排 " 保 证 随 时 向 目 标 企 业 的 现 任 缺陷以及整合上的欠缺是导致并购失败和 股东进 行 现 金 支 付 ! 由 于 这 种 信 贷 安 排 股东财富损失的最常见的原因! 新兴市场 一般成本高昂 % 包含了贷款期权 & " 收购 企业应当仔细筛选收购目标" 尽量避免竞 者在完 成 交 易 后 " 通 常 会 转 向 全 球 债 券 购战" 同时对协同效应保持充分信心" 只 市场针 对 相 应 的 债 务 进 行 再 融 资 ! 尽 管 有满足了这些必要条件" 才有可能完成一 公共债务 融 资 的 成 本 优 势 理 应 使 其 在 跨 次成功的收购" 同时" 这也将证明现金支 国收购 中 发 挥 更 广 泛 的 作 用 " 但 收 购 者 付的合理性! 高质量的执行和对收购资产 在提出 报 价 时 " 通 常 对 债 券 市 场 并 不 感 的成功整合是保障协同效应的充分条件! 冒 " 因为 如 果 无 法 完 成 交 易 " 收购者将 新兴市场企业的治理结构 % 通常包含大股 承担巨大的资金融通成本! 比如" 塔塔钢 东& 同样有助于发挥协同效应" 这主要通 铁集团 % /6 7 C 6[7C& 对德国钢铁厂商康力 J 过加强在竞购$ 谈判和执行阶段对收购者 斯 %P:D ?F& 的现金收购就是通过银团贷 管理层的监管来实现! 款提供资金的! 考虑到并购交易的竞争特 性和最终收购价格的不确定性" 如果收购 新兴市场 >39对低收入国家的影响 者的出价不能胜过其他竞争对手" 那么债 一般来说" 低收入国家可以从 . 南# 券融资将会带来显著的财务风险! 为降低 南/ 型 外 国 直 接 投 资 的 增 长 中 获 益! 自 全球发展地平线 !"## 变革中的全球企业版图 * $# &%%, 年以来" 低收入国家已经从来自新兴 !! 图 !%$$&$))0 !"$" 年流向低收入国家的跨国并购投资 市场的 04;中获得了 %(# 亿美元的投资! 仅 "#&# 年一年" 新兴市场企业对低收入 国家的 04;就达到了 &(( 亿美元! 在这段 时期内" 有 ,-, 项跨国并购交易是以位于 && & " 低收入国家的企业为目标 % 见图 ". 其中" 收购方来自很多不同的国家! &%%, #"#&# 年间最重要的投资者是英 国" 占全球总交易额的 (()" 其次是中国 % &*)& $ 法国 % ,)& $ 南非 % ')& 和加 拿大 % *)& !&" 尽管初始水平很 低" 但 新 兴市场企业对低收入国家的 04;正在逐步 资料来源) 世界银行工作人员基于汤姆森路透 [4P16 JA 79?K全球并购数据 上升! 尽管在由新兴经济体发起的跨国投 库中的数据估算! %) 的 并 购 交 易 % 和 资交 易 中" 只 有 &. &.')的绿地投资& 是针对低收入国家的" 金属$ 采矿$ 油气以及通讯行业! 然而" 但并购规模已经在 "##( #"#&# 年间显著 相对于 . 南#南/ 型的并购来说" 采矿企 上升! 进一步来看" "##$ 年金融危机之后 业在 . 南#北/ 型的并购中扮演着更重要 对低收入国家跨国并购的复苏主要归功于 的角色! 通讯企业占对低收入国家并购交 新兴市场企业" 在 "##% 年和 "#&# 年的跨 易总额的 "#)* 通讯业收购的主要来源国 国并购总额中" 它们占据了一半以上的份 包括英国$ 法国$ 美国$ 越南和南非! 绿 额! 如果更直观地来描述其对于低收入国 地投资也主要来自这些行业! 家04;的贡献" 我们发现自 &%%, 年以来 尽管通讯业以及采矿$ 油气等能源行 在对低收入国家的跨国交易中" 新兴市场 业一直 占 有 重 要 位 置" 但 在 过 去 几 十 年 企业占到了 *&)" 但在同一时期的全球并 中" 对低收入国家 % GP ;F& 进行收购的企 购交易中" 它们仅占 &*)! 业的行业集中度却一直在下降! 但是" 针 除了中国和南非以外" 针对低收入国 对不同目标国家的并购在行业结构上存在 家的 . 南#南/ 型 04;还包括其他一些主 较大差异! 作为低收入国家中跨国并购的 要来源) 并购交易主要来自印度和马来西 首选目的地 % 根据交易的数量 & " 坦桑尼 亚" 绿地投资主要来自印度$ 阿拉伯联合 亚是并购行业较为分散的典型" 涉及的行 酋长国和越南! 业包括金融$ 采矿$ 专业服务$ 食品和运 大多数新兴市场企业选择对本地区内的 输等! 对另一个重要的低收入国家###孟 低收入国家进行投资! 撒哈拉以南非洲地区 加拉国的投资活动也在一定程度上显示出 尤其如此" 南非是该地区内并购交易和绿地 行业多元化以及来源国多元化的特点! 这 投资的最大来源国! 从亚洲来看" 事实上越 种多元 化 并 不 只 局 限 于 较 大 的 低 收 入 国 南所有针对低收入国家的绿地投资都流向了 家! 尽管总交易量很小" 但是不论从行业 柬埔寨$ 老挝和缅甸! 还是来源国来看" 柬埔寨吸引的投资者也 进行并购和绿地投资的企业多集中在 极为多元化! * $! 变革中的全球企业版图 全球发展地平线 !"## !!有一些国家情况完全不同 比如 几 显著影 响 针 对 这 一 点 我 们 可 以 用 衡 量 内亚和缅甸 其交易额的绝大部分来自一 541及行业增长的相关变量来进行检验 两个规模较大的交易 对几内亚来说 中 企业还可能在全球扩张的过程中追求规模 国铝业公司对西芒杜  [A K6 ?  项目投 9@: 经济或者范围经济 我们可以借助以下方 资的 &(.' 亿美元占 &%%, 年以来对几内亚 法检验此判断 通过对照局限于自身产业 投资总额的 %#)以上 此外 该国第二大 的目 标 企 业 来 检 验 企 业 投 资 多 元 化 的 跨国交易必和必拓对几内亚氧化铝项 程度 目的投资也发生在同一行业 缅甸的情况 第二类 假 设 主 要 围 绕 本 国 及 东 道 国 与此类似 国外并购总额的近 %#)都集中 的结构性 经 济 特 征 展 开  比 如  经 济 开 在两项大规模的交易 而且都是在与自然 放程度  金融 便 利 程 度  技 术 进 步 的 扩 资源相关的行业 散速 度 以 及 管 理 和 经 营 专 长  事 实 上  在这两 种 明 确 的 模 式 中  对 低 收 入 引用最多 的 关 于 企 业 全 球 扩 张 的 解 释 就 国家的跨 国 投 资 活 动 仍 可 能 显 示 出 一 系 是为提高 研 发 活 动 的 回 报 而 进 行 创 新 输 列不同 的 特 点  这 决 定 于 你 是 否 分 析 投 出  考虑到 新 兴 经 济 体 已 经 成 为 科 技 进 资企业 的 来 源  产 业 以 及 它 们 投 资 的 规 步的重 要 推 手  我 们 可 以 借 助 于 本 国 科 模  例如  作 为 并 购 的 目 标 国 家 之 一  技投资 相 关 的 变 量 来 检 验 上 述 判 断  例 乌干 达 吸 引 的 外 国 投 资 规 模 相 对 较 大 如  国内外授 权 专 利 的 数 量  教 育 投 资  "# 亿美 元   交 易 数 量 很 多  *' 项   的规模  接 受 高 等 教 育 的 人 口 比 例 以 及 行业集 中 度 处 于 中 等  但 收 购 者 的 国 籍 工程大学毕业生的数量  相对单 一  南 非 和 英 国 加 起 来 占 其 总 交 同时 新兴市场企业可能拥有特殊的 易额的 %-)  但是英国企业参与并购的 管理和经营专长 这些专长可以输出到那 行业范 围 很 广  比 如  食 品  金 融  石 些与其本国市场环境类似的国家 针对这 油和批发贸易等  个假设 我们需要检验一些反映经营效率 的变量  例如 单位劳动力成本 资本或 了解来自新兴经济体的跨国并购 研发效率等 对新兴经济体和发达经济体 分析新兴经济体企业国外扩张的驱动 投资活动是否存在不同影响 这类假设还 因素的实证研究十分匮乏 为了填补相关 考虑了便利融资渠道的作用 特别是对并 文献的空白 本文对收购者本国和收购目 购活动 而 言 为 了 评 估 金 融 因 素 的 重 要 标所在国  东道国 的双边并购活动进行 性 模型在其他因素的基础上纳入了一些 了计量分析  见专栏 ".&   现有文献对 反映融资成本及宽松金融管制的变量  宽 企业向国外扩张的原因进行了诸多假设 松的金融管制使新兴市场企业可以在全球 本文将围绕它们展开分析 范围内融资   例如 企业债券息差 由 第一类假设认为 企业向国外扩张的 原产地企业发行的债券数量或者国内金融 主要原因是本国市场过于局限这个问 发展的水平  由私人 信 贷 或 股 票 市 值 对 题在发展中国家尤其严重 因此 本国或 541的比率来代表 等 东道国的相对经济增长不论从整体还 最后一类假设涉及本国和东道国的经 是产业来看都应该对并购交易量产生 济关系 这经常在采用引力模型的双边贸 全球发展地平线 !"## 变革中的全球企业版图 * $% !! !专栏 !%$ !!新兴市场企业双边跨国并购活动的实证分析 !! 为了分析新兴市场企业跨国并购行为的主要 图-!%$%$ &!""0 年双边并购活动分类统 ( & " 我们将通过设立关于 决定因素 % 详见附录 ". 计  按来源国和东道国 双边投资活动的不同的线性和对数线性模型" 对 新兴市场国家一组覆盖面较广的 % 非均衡 & 面板 数据进行分析" 这些数据来自专门为本书开发的 综合数据库! 这些方法引入了大量的解释变量和 控制变量" 试图分析它们对 -& 个 . 来源国 / 与 $# 个 . 东道国/ 之间双边并购交易的影响! 在分 析过程中" 模型对投向其他新兴经济体和发达国 家的并购活动做了区分" 因此" 各种情况下估计 出的系数可能完全不同! 模型的因变量设定为给定时期内由新兴经济 体 % 来源国 & 发 起 的 跨 国 并 购 交 易 的 数 量" 其 中" 既包括面向新兴经济体的" 也包括面向发达 国家的 % 右图提供了实例 & ! 模型反映了来源国 和东道国的不同特性以及每一组国家的双边特 性" 同时" 还考虑到了正文中所述全球宏观经济 变量的影响! 为本书开发的跨国投资活动数据库涵盖了众 多不同来源的解释变量! 这些来源包括宏观经济 状况 % 世界银行的 ' 世 界 发 展 指 标 ( + i4;,$ B ; 0的 ' 国际金融统计 ( & $ 金融因 素 % 4C6 J:A aE 4PBU J 96>A 7F E$ 美 联 储$ 摩 根 斯 坦 利$ 摩 根 大 P 家风险指南 + ;25, & $ 技术和创新 % 世界知识 通& $ 大宗商品价格 % 高盛$ 世界银行经济发展 产权组织 & 以及经济体的行业结构 % 世 界 银 行 预测局& $ 双边投资协定 % 联合国贸易与发展会 i4;& 等! 基于这些不同的来源" 每组资料包含 议& $ 国家风险和制度指标 % 12[ 集团的国际国 了 "&< (,# 个样本数据! $$* #(*< !! 易研究文献中出现! 其考虑的经济因素包 加控制变量被纳入模型! 括地 理 决 定 因 素 % 例 如" 两 国 间 的 距 离 分析结果表明" 尽管本国的经济增长 ###随着距离的增加" 投资者或者收购者 也很重要" 但是企业明显倾向于去国外寻 对于潜在收购目标了解的程度以及获取相 求不同于国内的增长机会! 事实上" 东道 关信息的能力都会下降& 以及经济和政策 国541增长对企业发展的效果相当于本 变量 % 例如" 现在的双边贸易量和双边投 国经济增长的两倍! 如此一来" 企业倾向 资协定 & ! 最后" 考虑到全球宏观经济状 于借助本国的迅速增长为投资和并购活动 况 % 例如" 全球大宗商品价格和利率& 会 积累现金储备" 然后" 通过并购交易在发 影响并购活动" 与其相关的变量也作为附 达经济体内寻求新的增长机会! 本国经济 * $& 变革中的全球企业版图 全球发展地平线 !"## 增长与对外并购活动的相关性可能还有另 储备是 企 业 获 取 外 币 的 重 要 途 径 " 考 虑 外一个原因" 不论对国内经济增长还是对 到新兴市场收购者对于现金支付的偏好 " 外04;扩张来说" 生产效率较高的企业都 这将 显 著 影 响 交 易 的 便 利 程 度 ! 同 样 " 是重要的推动力量! 高水平的 外 汇 储 备 反 映 了 该 国 对 全 球 经 并购活动还受到经济规模的影响! 企 济的深 入 参 与 " 这 使 该 国 企 业 可 以 预 先 业所在国的 541水平对发达经济体内的 获得一 些 国 际 经 验 " 这 种 经 验 对 以 后 的 并购活动影响更大" 大概相当于对新兴经 并购交易 至 关 重 要 ! 相 比 之 下 " 外 汇 储 济体内并购活动影响的两倍" 这表明只有 备较高的 国 家 的 企 业 不 太 喜 欢 收 购 其 他 来自规模相对较大$ 经济相对成熟国家的 新兴市 场 国 家 的 资 产 " 这 大 概 是 因 为 它 企业" 才有能力通过并购在发达经济体内 们把业务 和 并 购 活 动 的 重 心 放 在 了 贸 易 寻求扩张! 最后" 只有对于发生在新兴市 往来较 为 密 切 的 国 家 " 而 这 部 分 国 家 以 场内的并购活动" 东道国的发展水平 % 以 发达国 家 为 主 ! 至 于 金 融 发 展 水 平 的 影 人均 541衡量 & 才会产生负面影响* 而 响 " 一般来说 " 股 票 市 场 规 模 较 大 的 国 对于发生在发达国家内的并购活动" 相应 家能够更多地参与海外并购 % 既 包 括 对 的变量在统计上并不显著! 企业似乎倾向 新兴市 场 国 家 的 并 购 " 也 包 括 对 发 达 国 于在新兴市场内寻找一些发展水平较为滞 家的并购 & " 因为广泛的资本市场有助于 后的目标" 因为这部分目标企业通常有更 企业在国内外更轻松地融资 ! 大的 增 长 潜 力! 总 体 来 说" 上 述 研 究 表 一般来说" 在一国企业开始参与跨国 明" 在通过并购交易向外扩张的过程中" 并购之前" 该国制度必须达到一定的发展 新兴市场的跨国企业倾向于寻找本国缺乏 水平! 举 例 来 说" 如 果 本 国 经 济 不 够 稳 的增长机会" 主要目标是那些高速增长的 定" 会显著增加对发达国家的并购活动" 经济体###特别是相关工业国" 另外" 发 因为企业都试图通过向更稳定的国家扩张 达国家 中 一 些 相 对 落 后 的 国 家 也 在 目 标 来规避本国的恶劣环境* 相比之下" 比较 之列! 稳定的新兴经济体内的企业更倾向于向其 从结构 特 征 来 看 " 一 国 参 与 全 球 经 他新兴市场国家进行并购扩张! 同样的道 济的程度 也 是 决 定 双 边 并 购 活 动 的 重 要 理" 新兴经济体企业会积极通过在政治稳 因素之 一 " 这 种 参 与 度 可 以 从 贸 易 或 者 定的发达国家扩张来降低其面临的政治风 金融的 角 度 来 衡 量 ! 企 业 所 在 国 家 融 入 险! 类似地" 较为稳定的新兴市场国家对 全球贸 易 体 系 的 程 度 越 高 " 则 它 们 越 倾 其他新兴市场国家的收购相对较少" 大概 向于对 其 他 新 兴 市 场 的 企 业 进 行 并 购 " 是因为本国的增长机会还未充分释放" 所 这通常是 因 为 这 部 分 企 业 很 重 视 进 出 口 以暂不需要海外并购! 业务 " 国际化程度比较高 ! 同样的道理 " 诸如科技成果和管理经验之类的结构 双边 贸 易 量 越 大 " 并 购 活 动 也 越 活 跃 " 性因素似乎并不会对并购活动产生显著影 这进一步 表 明 现 有 的 贸 易 联 系 有 利 于 整 响" 不管对发达经济体还是新兴经济体来 体的并购活动 ! 说" 均是如此! 相比之下" 地理距离因素 对外并 购 活 动 还 受 到 本 国 外 汇 储 备 可能会对并购活动产生负面影响! 这意味 和资本 市 场 发 展 水 平 的 影 响 ! 本 国 外 汇 着双边交易的成本 % 包括通信$ 协调$ 监 全球发展地平线 !"## 变革中的全球企业版图 * $' 控消息以及维护有关当地情况的数据库等 !! 图 !%$!&截至 !"!# 年的新兴市场对外跨国投资的交易数 所需要的成本& 会对并购活动产生显著影 量预测值 响" 特别是在信息不对称现象较为严重的 发展中国家! 总体来说" 研究表明新兴经济体企业 试图通过在发达国家进行多元化的并购来 规避本国的经济$ 金融及政治风险" 但在 对新兴市场国家进行并购时" 这些企业似 乎完全不在乎是否涉入这些风险! 之所以 会产生这种现象" 是因为两类国家的企业 所面临的双边交易成本不同! 未来跨国并购交易可能会沿着相对缓 慢但持久的路径增长! 基于专栏 ".& 所述 模型 % 在 解 释 变 量 中 加 入 滞 后 变 量" 同 资料来源) 世界银行工作人员的估算! 注) 基于 '( 个有效数据较完整的国家测算! 时" 把东道国分成发达国家和新兴市场国 家两类& " 可以预测 "#&# #"#"' 年间对外 跨国并购的数量! 这些预测###包含与第 法律障碍" 新兴市场企业倾向于依靠现金 & 章基 准 情 景 一 致 的 广 泛 宏 观 经 济 假 设 向海外扩张也就不足为奇了 % 0: DF7 $ OD AL ###表明跨 国 交 易 的 增 长 速 度 可 能 会 放 9F IA `和 M Z6 A 9Fa9 "##" * 4CJ4 6 ?E" "##, & ! 缓" 从 &%%$ #"##$ 年间年均 &*.() 的增 然而" 发展到一定阶段后" 新兴市场的企 长率下降到 "#&# #"#"# 年间的年均 %)" 业不得不转向通过国际市场融资" 因为本 再到 "#"# #"#"' 年间的年均 -.,) % 见图 国的金融市场发展缓慢" 无法完全满足企 ".&" & ! 业在高速发展中的融资需求! 同时" 国际 与过去几十年保持一致" 我们预期金 市场要求借款者承担更多的举证责任" 所 融全球化扩张 % 以跨国交易增长率衡量 & 以对于企业来说" 必须分析清楚相关交易 将快于实体经济的增长! 预计新兴市场国 和证券方案 % 从更广泛的视角来看" 还包 家 "#&# #"#"# 年的 54 %)" 1增长率为 *. 括融资程序& 能够在多大程度上解决融资 "#"# #"#"' 年的增长率为 *.&)" 跨国交 问题! 易将以更快的速度增长! 这与虚拟经济增 来自新兴市场的企业倾向于依靠 ( 种 长普遍 快 于 实 体 经 济 的 全 球 趋 势 相 吻 合 主要方式进行国际融资) 银团贷款$ 债务 "& ! % 见专栏 ". 证券以 及 海 外 上 市 或 跨 境 上 市! 一 般 来 说" 银团贷款要优先于海外上市和发行国 新兴市场企业融资的增长和全 际债务" 但近十年来" 这种偏好已经不太 球化 明显! 同时" 地区间差异也开始显现! 东 新兴市场企业传统上主要依靠国际 欧企业现在常常在积极参与国际债券市场 市场来进行企业融资 之前" 优先考虑海外上市* 拉丁美洲企业 考虑到进行国际融资时面临的信息及 则越来越倾向于在国际资本市场进行债务 * $( 变革中的全球企业版图 全球发展地平线 !"## !! !专栏 !%! !!跨国金融交易的全球扩张 !!世界经济的跨国特征越来越明显 " 这与过去 似的贸易崛起 ! "# 年中跨国经济交易及跨国协议的明显增加是 近些年来" 跨国金融活动同样大幅扩张! 自 分不开的 ! 实际上 " 国际贸易总额占全球总产出 "# 世纪 $# 年代初以来" 04;###国际贸易中最重 的比例已 经 从 &%$( 年 的 &,.$) 上 升 到 "##, 年 要和最稳定的部分###占 541的比率几乎提升了 的 ",.,) " 而且 " 新兴 市 场 增 长 极 正 越 来 越 活 一个数量级! 这主要是由于 . 南#北 / 型$ . 南 跃地参与到这种扩张中 ! 中国在全球贸易中的角 #南/ 和 . 北#南/ 型并购活动的增长! 但跨国 色越来越重要 " 这一方面是受到自 "# 世纪 ,# 年 金融活动的增长还体现在一些较为传统的国际金 代末 $ $# 年代初以来国内改革的 驱 动 " 另 一 方 融领域" 比如" 债券和商业信贷 % 见附图 & ! 举 面 " "##& 年中国入世 之 后 " 致 力 于 按 照 世 界 贸 例来说" 银行的国际风险敞口占 541的比重已经 易组织 % i/^& 的 标 准 来 削 减 贸 易 壁 垒" 有 力 从 &%$( #&%$$ 年 的 & + * 上 升 到 &%%( #&%%$ 年 的 地推动了国际贸 易 的 发 展 ! 因 此 " "##- 年 中 国 ( ! 类似地" 该阶段中央银行外汇储备占 5 &+ 41 进出口贸易额占 541的比重已经高达 ,") ! 巴 的比重也几乎增长了两倍" 具体来说" 从 &%%( # 西和印度在 "# 世纪 %# 年代初之后 " 也经历了类 &%%$ 年的 *)增长到 "##( #"##$ 年的 &#)! !! 图-!%!%$&$)'( !""' 年间跨国经济交易的全球扩张 资料来源) 世界银行工作人员基于国际清算银行 % O[& 的银行业合并统计数据$ 世界银行的 ' 世界发展指标 ( 数据 ; B 以及 ; 0的 ' 国际金融统计( 数据计算得出! 注) 贸易用全球出口额来衡量" 04;用外国实体对国内经济的净投资额来衡量" 贷款用全球银行的外国债权 % 根据 O[ 的报告& 来衡量" 债务用全球范围内发行的外国债券来衡量" 外汇储备用全球国际储备持有量占 5 ; 41的份额来 衡量! 其中" 贷款的衡量范围只包括在这 ( 个时期内有 O[ 报告的银行的国家" 各时期的 5 ; 41水平随之调整! 各阶 段的数据均通过对相应时期内的年度数据进行平均得出! 另外注意" 贷款和外汇储备是以存量 % 与其他 ( 个变量的 流量概念不同& 为基础" 然后按照占 541的份额表示的" 这主要是为了分析方便" 同时体现比例值的概念! 全球发展地平线 !"## 变革中的全球企业版图 * $) !专栏 !%! !!  续 !!总的来说 国际金融资产的增长速度远远快 组合在 "# 世纪 $# 年代到 "##, 年间先后实现 于实体贸易 事实上 &%$, "##$ 年间金融资产 增长 但全球金融危机之后 ( 种资产开始整体 积累量的平均增长速度相当于贸易扩张速度的两 萎缩 尽管金融衍生品在 "##' 年前后才逐步成为 倍还多  见附图  同一图表显示出在过去 "# 年 国际投资的第四大组成部分 但截至 "##$ 年 衍 里国际金融资产总值的大幅攀升 从 &%$, 年的 生品已基本达到和股票资产组合相同的数量级 ' 万 亿 美 元 上 升 到 "### 年 的 "$. -. " 万 亿 美 元 在过去 "# 年中 各国间的金融资产流动急剧扩 ( 万亿美元 国际金融资产 "##$ 年又上升到 %'. 张 大规模的外汇市场也随之发展起来 人们普 的 ( 个主要部分银行贷款 债券和股票资产 遍担忧如此大规模的外汇交易会加剧货币波动 !! 图-!%!%!&$)'0 !""' 年国际金融资产交易的增速快于商品贸易 B 资料来源 ; 0的  国际金融统计 数据库和世界银行工作人员的计算 注 金融贸易比率是按照全球资产投资组合的金融交易量比全球进口总额计算得出的 并使用 ( 年移动平均法进 行平滑处理 融资  而不是 通 过 跨 境 上 市 来 融 资  企 行跨境上市的外国企业中 新兴市场企业 业融资行 为 的 上 述 变 化 将 对 区 域 金 融 中 &(  &( 此外 由于很 占到了 (")  见图 ". 心的崛起 和 全 球 资 本 市 场 的 划 分 产 生 重 多离岸司法辖区内的企业在发展中国家也 要影响  在 "# 世 纪 %# 年 代 后 较 为 活 跃 拥有业务基地 所以在全球的新跨境上市 的新兴市场收购者  指 &%%, "#&# 年间 企业中 来自新兴市场的比例实际上要高 并购交 易 超 过 &# 次 的 企 业  中  有 近 于 (") 正是基于这个原因 近些年来 ( 的企业已经涉足国际资本市场  见表 "+ 几个主要的国际交易所为吸引新兴市场企 "."   尽管银团贷款依旧 是 上 述 活 跃 企 业展开了愈发激烈的争夺 比如 "##,  业跨国融 资 的 主 要 手 段  但 实 际 上  其 "##$ 年 间 纽 约 证 券 交 易 所  8g[M 中  有超过 &#) 的 企 业 曾 使 用 过 以 上 ( 纳斯达克交易所  8U[4Uf 和伦敦证券 种融资方式  交易所  G[M 均在北京设立了办事处 在 "##' 年 & 月"#&# 年 ' 月期间进 德意 志 交 易 所  4C F ?7EZCOqF DC 特别设 * $* 变革中的全球企业版图 全球发展地平线 !"## 表 !%!&$))0 !"$" 年新兴市场企业中的跨国并购领军者  按交易数量划分 !! !!!进入国际资本市场的途径 收购者 收购者母 收购者名称 交易行业 交易 外国股 国际银行 国际债 所在国 公司所在国 数量 票市场 借贷市场 券市场 伟创力国际 新加坡 新加坡 计算机和电子产品制造 *' 是 是 淡马锡控股有限公司 新加坡 新加坡 (" 5P不动产投资有限公司 ; 新加坡 新加坡 (& 9X ; F C7E :DR 银行 巴林 巴林 (# 是 达科控股 南非 南非 专业及科技服务 "$ 墨西哥电信公司 墨西哥 墨西哥 电信 "$ 是 达泰公司 南非 南非 专业及科技服务 "- 是 P4P软件公司 中国香港 中国香港 出版 "' 是 美洲移动通讯公司 墨西哥 墨西哥 电信 "" 是 是 是 新加坡政府投资公司 新加坡 新加坡 &% 奥兰国际 新加坡 新加坡 商品批发 非耐用品 &% 是 是 正大 食 品  英 国  有 限 英国 泰国 食品加工 &, 公司 墨西哥水泥公司 墨西哥 墨西哥 非金属矿产加工 &- 是 是 是 耶弗拉兹集团 俄罗斯 俄罗斯 初级金属制造 &- 是 是 =PG科技 印度 印度 出版产业 不包括互联网 &- 是 巴西石油 巴西 巴西 石油及煤炭产品制造 &- 是 是 是 达科亚洲 新加坡 南非 专业及科技服务 &' 英国国家投资公司 英国 哥斯达黎加 证券 商品合约及其他 &' 俄罗斯天然气公司 俄罗斯 俄罗斯 油气提取 &' 是 是 是 阿拉伯联 阿拉伯联 &' 是 伊迪丝马尔投资公司 合酋长国 合酋长国 维姆佩尔科姆通讯公司 俄罗斯 俄罗斯 电信 &' 是 是 亚太酿酒公司 新加坡 新加坡 饮料及烟草产品制造 &* 捷克 PMj能源集团 捷克 捷克 公用事业 &* 是 是 马花莎尼控股 马来西亚 新加坡 饮料及烟草产品制造 &* 是 来宝集团 中国香港 中国香港 商品批发 非耐用品 &* 全球发展地平线 !"## 变革中的全球企业版图 * $+ 表 !%!&&  续表 !!!进入国际资本市场的途径 收购者 收购者母 收购者名称 交易行业 交易 外国股 国际银行 国际债 所在国 公司所在国 数量 票市场 借贷市场 券市场 阿拉伯联 阿拉伯联 阿布扎比国家能源公司 公用事业 &( 是 是 合酋长国 合酋长国 阿拉伯联 阿拉伯联 阿联酋电信 电信 &( 是 合酋长国 合酋长国 俄罗斯 ^U^Y/O银行 俄罗斯 俄罗斯 信用中介及相关业务 &( 罗特戈登公司 匈牙利 匈牙利 化工制造 &( 泰利达信息集团 印度 印度 计算机和电子产品制造 &( 是 大华银行 新加坡 新加坡 证券 商品合约及其他 &( 是 是 金融投资及相关业务 科巴尔特控股 圣卢西亚岛 萨尔瓦多 家具及相关产品制造 &" 匈牙利 ^/1银行 匈牙利 匈牙利 信用中介及相关业务 &" 是 是 马来西亚石油公司 马来西亚 马来西亚 油气提取 &" 是 浦项制铁公司 韩国 韩国 初级金属制造 &" 是 是 是 新加坡电信 新加坡 新加坡 电信 &" 是 阿布拉杰资本公司 阿拉伯联 阿拉伯联 证券 商品合约及其他 && 合酋长国 合酋长国 金融投资及相关业务 安博保险 南非 南非 证券 商品合约及其他 && 金融投资及相关业务 中国投资有限责任公司 中国 中国 && 宾堡集团 墨西哥 墨西哥 食品加工 && 是 是 国际微机软件公司 美国 中国香港 计算机和电子产品制造 && 金川集团 中国 中国 采矿  不 包 括 石 油 和 天 && 然气 卢克石油公司 俄罗斯 俄罗斯 油气提取 && 新卢布尔雅那银行 斯洛文尼亚 斯洛文尼亚 信用中介及相关业务 && 是 是 谢维尔钢铁公司 俄罗斯 俄罗斯 初级金属制造 && 是 三星电子 韩国 韩国 计算机及电子产品制造 && 是 是 丰益国际集团 新加坡 新加坡 食品制造 && 是 + $" 变革中的全球企业版图 全球发展地平线 !"## 表 !%!&&  续表 !!!进入国际资本市场的途径 收购者 收购者母 收购者名称 交易行业 交易 外国股 国际银行 国际债 所在国 公司所在国 数量 票市场 借贷市场 券市场 必得维斯特集团 南非 南非 证券 商品合约及其他 &# 金融投资及相关业务 卡洛斯斯利姆埃卢 墨西哥 墨西哥 证券 商品合约及其他 &# 金融投资及相关业务 淡水河谷公司 巴西 巴西 采矿  不 包 括 石 油 和 天 &# 然气 中国海洋石油公司 中国 中国 油气提取 &# 是 是 益得佳国际控股公司 新加坡 新加坡 食品制造 &# 是 盖尔道集团 巴西 巴西 初级金属制造 &# 是 是 是 沃托兰庭集团 巴西 巴西 非金属矿产产品制造 &# 是 哈莫尼黄金公司 南非 南非 采矿  不 包 括 石 油 和 天 &# 是 是 然气 和记黄埔控股公司 中国香港 中国香港 交通相关的辅助业务 &# 南非移动 南非 南非 电信 &# 穆巴达拉发展公司 阿联酋 阿联酋 &# 是 新隆公司 新加坡 新加坡 公司和企业管理 &# 瑞典 ^BoUO集团 瑞典 阿联酋 证券 商品合约及其他 &# 金融投资及相关业务 奔达投资公司 捷克 捷克 &# 马来西亚石油国际公司 马来西亚 马来西亚 采矿相关辅助业务 &# 是 1X D9A私募基金公司 捷克 捷克 证券 商品合约及其他 &# 金融投资及相关业务 兰巴西实验室 印度 印度 化工制造 &# 威斯康集团 美国 南非 计算机和电子产品制造 &# 资料来源 世界银行工作人员根据 4CJ 6:A aE和汤姆森路透 [4P16 JA 79?K全球并购数据库以及各交易所数据编辑得出 注 表中列出的收购者限于本身设在其母公司本国的企业 全球发展地平线 !"## 变革中的全球企业版图 + $# 立了一个专门的工作小组负责吸引来自中 !! 图 !%$(&!""# !"$" 年在美国和欧洲的证券交易所跨境 国$ 印度$ 俄罗斯以及其他东欧国家的企 上市的外国企业 业在该交易所上市###主要目标行业是工 程类企业以及寻求为可再生能源项目融资 的相关企业! 就像越来越多在发达国家开展业务的 国际企业一样" 新兴市场企业在国际交易 所上市的主要动机之一就是筹措资金### 包括为其全球业务扩张融资! 伦敦证券交 易所 % G[M& 吸引了一大批热衷于通过并 购实现全球扩张的新兴市场企业在该交易 &* & ) 自 "##' 年以 所跨境上市 % 见图 ". 后在 G[M跨 境 上 市 的 新 兴 市 场 企 业 中" ( 的企业在完成上市后的两年内收购 有&+ 资料来源) 世界银行工作人员基于各证券交易所的数据估算! 了外国公司! 注) 统计范围主要包括在以下交易所上市的外国企业) 伦敦证 券交易所 纽约证券交易所 % 8g[M& 和纳斯达 % 挂牌市场和另类投资市场 + UB, & $ 欧洲证券交易所$ 德意志证券交易 ; 所 % 官方管理市场及非官方管理市场 & $ 卢森堡证券交易所* 还包括在纽 克 %8U[4Uf& 依旧是新兴市场企业通过 约证券交易所和纳斯达克交易所发行的美国存托凭证 % U42& ! 离岸司法 1 首次公开发行 % ;^& 和后续发行来为跨 辖区包括巴巴多斯$ 百慕大$ 英属维尔京群岛$ 开曼群岛$ 直布罗陀和美 国并购融资的主要选择! 自 &%%' 年以来" 属维尔京群岛! 在G[M$ 8g[M和 8U[4Uf这三大交易所 跨境上市的新兴市场企业总共为跨国并购 图 !%$+&跨境上市企业中宣布进行跨国并购的比例 以及其他活动融资 *,# 亿美 元&* " 其 中" * 的融资 % ((* 亿美元 & 发生在纽约 近(+ 证券交易所! 从这三大交易所融资的绝对 数额来看" 中国和印度是两个最大的融资 国&' " 而融资的部门则分别主要集中在传 媒$ 电信$ 金 融 服 务$ 可 再 生 能 源 % 中 国企业& 以及银行和信息技术 % 印度企 业& &- ! 新兴市场企业将越来越多地借助国 内市场进行大规模融资 资料来源) 世界银行工作人员基于各交易所和汤姆森路透的数据计算! 一般来说" 新兴市场企业的大规模融 资主要依赖于国际市场而不是国内市场" 生变化! 在过去几年中" 一些主要新兴经 这主要是因为国际市场资金充足" 而且拥 济体 % 例如" 中国$ 印度和墨西哥 & 的企 有广泛的$ 多元化的投资者基础" 交易量 业已经有能力借助国内市场进行大规模融 也相对较大! 但是" 这种趋势正在悄然发 资!&, 考虑到这些国家持续的强劲增长" 这 + $! 变革中的全球企业版图 全球发展地平线 !"## 图 !% !! $#&$))# !"$" 年 $" 月新兴市场企业并购方在伦 展的新兴市场国家特别是韩国和新加 敦证交所 纽约证交所和纳斯达克交易所的股权融资 坡等亚洲发达国家 以及将进一步改革的 印度和中国等国家的资本市场可能会 成为重要的区域金融中心 为企业提供融 资 到时很可能出现特定市场专门服务于 特定产业的情况&% 预计亚洲国家间持续增 加的贸易往来和跨国 04;活动将进一步加 强区域内的资本市场之间的联系"# 在全球 金融危机发生之前的几年 新加坡股票市 场中来自其他东亚国家的上市公司数量迅 速增长 这些公司主要是看中了新加坡健 全的交易监管及其在公司治理方面的良好 声誉"& 自 "##, 年以来 韩国股票市场也 吸引了 很 多 东 亚 地 区 的 外 国 公 司 前 来 上 市 而其中大部分来自中国 资料来源 世界银行工作人员基于各交易所和汤姆森路透的数据计算 在全 球 金 融 危 机 爆 发 之 前  新 加 坡 种趋势似乎将继续增强 不过 对于这些 市场 作 为 非 亚 洲 企 业 进 入 亚 洲 的 门 户  国家来说 必须通过改革进一步发展和深 已经 积 累 了 一 定 的 声 誉  相 比 之 下  韩 化资本市场 国市场是 亚 洲 地 区 新 近 崛 起 的 吸 引 外 部 在未来十年中 一些来自高速发展的 企业的 有 力 竞 争 者  这 主 要 是 因 为 韩 国 新兴经济体  同时正在深化本国资本市 证券交 易 所 流 动 性 充 足  而 且 上 市 成 本 场 的企业将越来越多地利用国内市场 相对较低  即便它们仍然会在国外进行大规模融资 在未来十年以及更长的时间中 随着 印度经济发展迅速 而且有一个 突 出 特 金砖国家  O2P ; 国内消费需求的持续上 点 即青年人口基数巨大 这使其有巨大 升和资本市场持续的健康发展 预计一些 的潜力来培养本国广泛的投资者基础&$ 制造及消费品领域的欧美跨国企业将越来 偶尔出现的投资组合现金流的逆转值得关 越多地选择在这些经济体的资本市场跨境 注  比 如 "#&# 年 && 月 所 观 测 到 的 情 上市 欧美等高收入国家的企业最初仅仅 况  这要求印度以及其他长期大规模资 是为了在新兴市场获得品牌认可 才选择 金流入的新兴经济体应进一步采取措施以 在新兴经济体内跨境上市 而如果在未来 发展本国资本市场 &# &' 年内新兴经济体的金融市场监管和 制度改革能够进一步改善 这些企业在新 某些新兴市场国家可能会成为区域 兴经济体资本市场上的融资规模自然会显 金融中心 同时为来自发达国家企 著上升 业的市场拓展型 >39提供了重要的 在金砖国家和其他迅速成长的新兴市 资金来源 场增长极之中 印度最有可能引领上述趋 在接下来的 ' &# 年中 正在高速发 势 为提高印度银行业的知名度 "#&# 年 全球发展地平线 !"## 变革中的全球企业版图 + $% 4 首只印度存托凭证  ;2F 由英国的渣 入国家的 投 资 组 合 资 本 也 越 来 越 能 体 现 打银行在印度国家证券交易所和孟买证券 新兴经 济 体 不 断 提 升 的 影 响 力  尽 管 相 交易所同时发行 此外 孟买证券交易所 对于 04;的 资 金 流 动 来 说 从 发 展 中 国 和德国证券交易所敲定了一项合作协议 家流向低 收 入 国 家 的 投 资 组 合 资 本 仍 然 为未来德国企业在印度市场跨境上市铺平 相对较少  但是自 "##* 年以来  在新兴 "" 了道路 经济体 银 行 的 参 与 下  发 展 中 国 家 对 低 发达国家的制造业 及 消 费 品 企 业 在 收入国家 提 供 的 国 际 银 行 贷 款 额 已 经 显 印度进行了大量的直接投资  04; 主 著增长 从 "##( 年的 &( 亿美元飙升至 要是因为企业看中了印度巨大的潜在消 "#&# 年的 &## 亿 美 元  整 整 提 高 了 一 个 费市场  预计 今 后 这 种 市 场 拓 展 型 04; 数量级  总体来看  在 "#&# 年所有贷款 将越来越多地在印度本地筹措资金  为 中  约有 ,$) 的 贷 款 用 于 定 向 支 持 低 收 开设新的下属公司提供资金支持  但这 入国家的私人企业  种趋势 的 发 展 必 须 以 下 面 几 点 为 前 提  南非的银行在对低收入国家  特别是 首先  必须进一步推进当地的资本市场 撒哈拉以南非洲国家  的双边贷款和银团 改革  以建立稳固的国民金融体系  而 贷款 中 都 发 挥 了 重 要 作 用 举 例 来 说 这离不开宏观经济政策的支持  只有通 &%%' 年 南 非 的 银 行 参 与 交 易 额 共 计 过宏观 调 控 有 效 地 管 理 私 人 资 本 流 动  #'# 万美元 而到 "#&# 年 这个数字已 (< 避免经 济 过 热 和 资 产 泡 沫 的 负 面 影 响  经增加到 "( 亿美元 中国的银行是对低收 才能 保 障 金 融 体 系 的 稳 定  其 次  在 入国家提供跨国贷款的另一个重要来源 "#&, 年前的 ' 年内  印度政府计划将用 尽管它们涉足国际银行贷款市场的时间相 于交通和电力基础设施改进的支出翻番 对较晚从 "##, 年才开始 但截至 "#&# 至 & 万亿美元  相 关 计 划 必 须 尽 快 落 实 年 它们参与的交易总额已累计达到 ,- 亿 并发挥作用  第三  只有印度政府消 除 美元 但是 除了中国之外 大部分的跨 零售业中现有 的 04;壁 垒 外 国 企 业 才 国银行贷款与跨国 04;一样 显示出明显 能通过市场拓展型 04;在印度零售市场 的区域联系 建立新的子公司  并借助当地金融市场 为其提供资金支持  值得注意的是  这 新兴市场企业持续向国际债券市场扩张 种来自发达国家的 04;与过去发达国家 自 "# 世纪 %# 年代中期以来 由新兴 的04;有着明显 区 别  它 们 大 多 是 市 场 市场融资者发行的国际债券数量大幅增长 拓展型 04; 而不同于原来的资源获取  见图 ".&,   国际债券已经成为新兴市场 型04;或者效率提升型 04; 企业融资的主要渠道 在 "##( "#&# 年 % 月间 新兴市场的 $'& 家私人企业累计从 新兴市场成为对低收入国家提供银 #"# 亿美元 &-' 家 国际债券市场融资 '< 行贷款的主力 -&# 亿美元 虽然这 国有企业累计融资 "< 正如来自新 兴 经 济 体 的 跨 国 04;在 些企业发行国际债券的数量近年来有所增 对低收入国家的投资活动中占据着越来 长 但 新 兴 市 场 的 私 人 企 业 仍 然 只 占 越重要的位置  有证据表明  流向低 收 "##( "##% 年间全球企业债券发行总量的 + $& 变革中的全球企业版图 全球发展地平线 !"## 图 !% !!! $*&$))# !"$" 年对低收入国家的国际银行贷款 资料来源) 世界银行工作人员基于 4CJ 6:A aE的数据计算! 注) 只要交易中至少有一家新兴经济体的银行提供资金就被认为是有新兴经济体银行参与! 贷款形式涵盖双边贷款和银团贷款" 贷款 目标涵盖私人企业$ 公共企业和政府! 图 !%$0&$))' !"$" 年新兴市场企业发行的国际债券 在 "##$ 年金融危机前的全球扩张期" 新兴 市场企业 的 借 贷 成 本 高 于 欧 盟 国 家 % 图 ".&% * 见专栏 ".( 中的计算数 据 & ! 对 以 欧元计价发行的债券来说" 新兴市场的私 人企业债券相对于德国政府债券的息差为 &&# 个基点" 而欧元区企业的相对债券息 差仅为 '$ 个基点! 对以美元计价发行的 债券来说" 新兴市场企业债券相对于美国 国债的息差为 (&' 个基点" 而欧元区企业 的债券息差仅为 '' 个基点!"( 按照人均收入水平对各国企业债券息 差进行的横向对比也表明" 发达国家私人 企业的债券息差明显低于新兴市场的私人 资料来源) 4CJ 6:A aE4PBU96 J>7 AF E 数据库! 企业 % 见图 "."# & ! 与预期一致的是" 主 权信用评级较低 % 即市场普遍认为该国主 (.*)! 银团贷款依旧是在全球市场比较 权信用风险相对较高 & 国家的企业通常面 活跃的新兴市场企业的主要资金来源! 临更高的息差 % 见图 "."& & ! 这表明主权 过去的十年里" 新兴市场企业在涉足 信用风险偏高会对该国企业部门产生负面 国际债券市场的过程中遇到了很多困难! 影响" 从而凸显了稳定宏观经济和提振市 全球发展地平线 !"## 变革中的全球企业版图 + $' 场信心等相关政策的重要性 !!  图 !%$'&!""" !"$" 年新兴市场企业的国际债务融资 在全球金融危机过程中 新兴市场企 业似乎对信贷状况更为敏感 尽管危机导 致新兴市场和发达国家的企业债券息差同 时扩大 但危机对于新兴市场企业发行的 投资级债券的冲击更为严重 在 "##,  "##% 年间其平均息差大幅攀升 "-# 个基 点 而由美国企业发行的投资级债券的息 差仅上升了 ,( 个基点  见图 ".""   相 比之下 新兴市场企业发行的非投资级债 券的平均息差升幅要小于美国企业发行的 同等债券 不过 这很可能是因为那些信 用最差的新兴市场融资者基本上已经被排 除在市场之外 资料来源 4CJ 6:a AE4PBU J 96>7 AF E 和G6 :9U96 J>A 7F E 数据库 图 !%$)&!""( !""0 年私人企业国际债券的平均发行息差  按计价币种划分 资料来源 世界银行工作人员基于 4CJ 6:a AE4PB 数据库中的数据计算 + $( 变革中的全球企业版图 全球发展地平线 !"## !专栏 !%( !!企业发行的国际债券的相关数据 新兴市场企业发行国际债券的驱动因素分析 : JaE A 4PBU J 96>7 AF E 和O: J:K D NCa数据库 它们提供 是基于 -& 个新兴市场国家发行企业债券的详尽数 了债券 发 行 期 限 评 级 法 律 结 构 偿 还 方 式 据进行的  见附录 ". & 中的数据来源和方法 样 发行程序 发行价格 发行人属性以及其他一些 '*& 本包含了 &%%'"##% 年间由新兴市场发行的 (< 方面的详细信息 为了保证数据的一致性 我们 支以美元或欧元计价的企业债券 有的单个债券 对两个数据库中的定价信息和债券期限进行了比 是按照不同币种和期限分层发行的 我们将其视 照检验 另外 原数据中缺少息差数据 我们通 为多个单独的债券 因为这些单独获取的资金互 过计算债券发行时的到期收益率  根据发行期限 相之间是不可替代的 债券发行的数据来自 4CL 6 计算得出 与相关基准利率间的息差进行了补充 图 !%!"&私人企业债券息差与人均 23/ 资料来源 世界银行工作人员基于 4CJ 6:a AE4P B B和 ; 0国际金融统计数据库中的数据计算 全球发展地平线 !"## 变革中的全球企业版图 + $) 图 !%!$&私人企业债券息差与主权信用风险评级 资料来源 世界银行工作人员基于 4CJ 6:a AE4P B B和 ; 0国际金融统计数据库中的数据计算 !!尽管这样简单对比新兴市场和发达国 !反映融资人所在国的金融 法律 家的债券息差及经济变量是有用的 但是 和制度发展水平的变量 计量分析仍能帮助我们进一步地理解债券 !全球经济和金融状况 比如 市 息差的决定因素  见专栏 ".*   考虑到 场波动 率 流 动 性 供 给 和 需 求 投资者的风险观念 债券发行方案以及人 全球经济周期 员配置等都会影响债券的定价 一般认为 !融资人所在的产业部门 以下 ' 组变量决定了债券发行时的信贷 息差 专栏 ".* 中的分析表明 人均收入水 平较高 经济增长较快的新兴市场国家 !债券条款及相关特征 包括到期 其本国企业的债券息差明显较低 随着国 日 发 行 规 模 优 先 等 级 券 内经济状况的改善 企业本身的信用风险 息 发行期限和法定条款 上市 降低 进而能够以更低的成本进行融资 选择 适用的法律及辖区以及债 企业的增长机会也会相应改善 然而 来 券的风险评级等 自新兴市场的企业融资者需要承担显著的 "* !融资人所在国的宏观经济因素 通货膨胀溢价 这个结果与国际投资者经 + $* 变革中的全球企业版图 全球发展地平线 !"## !! !专栏 !%+ !!企业债券息差的计量分析 在企业债券息 差 的 计 量 分 析 中 " 我 们 使 用 表- +% !% $&息差决定因素的详细计量回归结果 了 ' 组解释变量来 解 释 不 同 线 性 模 型 设 定 下 债 5 9 ?2 模型 @29模型 券发行息差的 决 定 因 素 ! 估 计 过 程 中 " 我 们 采 债券性质  部分变量 用了最小二乘估 计 法 " 而 且 包 含 了 国 家 和 行 业 浮动债券 \&&,.*'(   \&&*. (,'  间的固定效应 " 另 外 " 为 消 除 各 国 间 的 异 方 差 % #.### & % #.### & 欧元计价 \ (.*- #.*#$ 影响 " 使用 了 经 过 相 应 调 整 后 的 聚 类 标 准 差 ! % #.,%% & % #.%,- & 为了使表格中的 结 果 更 加 清 晰 " 我 们 剔 除 了 所 期限的对数 $.&#" *.$%- % #.&-- & % #.*#* & 有国家和行业的 固 定 效 应 ! 我 们 使 用 的 具 体 线 债券发行总额的对数 \ "'.-$"   \ "'. $$&  性估计方法如下) % #.### & % #.### & 发行时的信用评级 "'. -#-  "'. ",-  % % #.### & % #.### & D "#h$Dn%+#n D &2 D#n'E"n(F#n)# " 宏观经济变量 在这个模型中" %" D#是由国家 D在时刻 #发行 541增长率 % 年")& \ *.&('  \ -&,  -.  % #.#"- & % #.### & #相对同样期限的美国国债收益率的息差 的债券 " 人均 541的对数 '". $$#  &'. -&& % 对于以欧元计价发行的债券" 基准利率选择的 % #.##' & % #.($$ & %& n通货膨胀率& 的对数 (#*.'($   *'". -,#  是同样期限的德国国债收益率 & ! +#是代表发行 D % #.##* & % #.### & 人本国宏观经济因素的一系列经济指标" 包括人 股市交易额 % 541占比& #.(&$  #.*%"  % #.#*" & % #.##" & 均541的对数$ 通货膨胀率的对数$ 实际增长率 \ &."--  \ "-'  &.  % #.##' & % #.##, & 以及本国的金融发展水平 % 股票市场总市值或交 制度因素 易额$ 私人信贷等" 都用 541占比表示 & * 2 D#代 ; P25复合指数 \&#.*(%  表制度因素" 反映了发行人本国的法律$ 政治$ ### & % #. 世界治理指标 % i5;& \%(.&($  金融和经济制度的质量" 对此我们使用世界治理 #&* & % #. 指标 % i5; P & 和国际国家风险指南 % ;25& 关于 全球因素 经济$ 金融和政治稳定性的复合指标来衡量 % 基 国家危机虚拟变量 *.%, &-. '#- % #.$#* & % #.*#' & 于主成分分析& ! E" 代表债券的具体特征 " 包括 波动率 6 (%. "("  *#. &%(  一系列反映发行选择的变量" 如市场发行地 % 即 % #.### & % #.### & 美国 &# 年和 " 年期国债 (&. *(&  (*. -*$  欧洲债 券$ 条 款 &**U 规 定 的 债 券 或 者 全 球 债 !收益率的差别 % #.### & % #.### & 券& $ 计价币种 % 美元或欧元& $ 适用法律及辖区 世界工业生产指数 % )& \ %.#&(  \ %.**"  % #.### & % #.### & % 纽约$ 英国或其他适用法律 & $ 上市选择的二元 伪2" #.-- #.-' 变量以及一系列关于 发 行 条 件 的 控 制 变 量 % 券 样本数 &<-"( &<-"( 息$ 发行规模的对数$ 期限的对数$ 评级$ 优先 资料来源) 世界银行! 注) 模型是按照国家固定效应进行估计的* 行业虚拟变量 等级$ 看跌或看涨期权$ 普通的合约条款以及相 和国家虚拟变量没有在结果中列出* 括号内是相应的 R 值! 关担保抵押等 & ! F#代表全球风险因素 " 包括市 r波动率是以下 $ 个变量预期日波动率的月度平均值) 6 场波动率 % 世界银行计算数据 & $ 美国 &# 年期和 欧 元$ 美 元 + 波动率指数$ 美 元 + 英 镑$ 农 日 元$ 美 元 + " 年期国债收益率的差$ 世界工业生产指数的增 业商品价格指数$ 能源价格指数$ 工业金属价格指数和 长等! 7 D是反映国别的虚拟变量! 5 "#是误 差 项! 泰德价差! 回归结果见表 O *. ". &! @k#.#' " @k #& "  #. @k ##& #. 全球发展地平线 !"## 变革中的全球企业版图 + $+ 图 !%!!&!""" !"$" 年美元计价的企业债券息差  按年度平均 资料来源) 世界银行工作人员基于 4CJ 6:a AE4PB 数据库中的数据计算! 常以通货膨胀水平衡量一国经济和金融稳 程度! 定性的习惯是一致的! 因为通货膨胀会扭 通过发 行 浮 动 利 率 债 券 保 留 一 定 风 曲经济决策" 而且给企业增添了显著的经 险的新 兴 市 场 融 资 者 " 可 以 从 显 著 降 低 济成本" 所以研究表明谨慎的货币政策和 的融资 成 本 中 受 益 ! 浮 动 利 率 债 券 通 常 财政政策有助于降低新兴市场企业的融资 包含一 个 评 级 触 发 条 款 " 一 旦 主 要 评 级 成本! 机构降 低 了 对 债 券 的 评 级 " 债 券 相 对 于 P 高水 平 的 制 度 体 系 % 通 过 ;25即 参考利 率 的 息 差 也 会 相 应 调 整 " 这 可 以 P . 国际国别风险指南 / 来衡量" ;25是 在一定程 度 上 缓 解 它 们 所 面 临 的 信 用 风 一指数" 越高越好 & 可 以 显 著 地 降 低 信 险! 对 于 新 兴 市 场 债 务 的 购 买 者 来 说" 用息差! 一国的制度体系越发达" 法律体 这种机 制 十 分 重 要 " 因 为 我 们 通 常 认 为 系越健全" 那么该国企业的国际融资成本 新兴市场 企 业 对 经 济 和 商 业 状 况 的 变 化 一般就越低! 法律体系的质量在财务困境 比较敏 感 " 因 此 它 们 对 风 险 较 大 的 投 资 和债务重组时尤为重要" 因为此时企业通 活动 也 更 为 敏 感 ! 类 似 地 " 投 资 者 通 常 常需要求助法律体系来强制执行一些扣 愿意为发 行 规 模 较 大 的 债 券 支 付 流 动 性 押$ 抵押和担保的权利! 借助世界治理指 溢价 " 因 为 这 种 债 券 更 容 易 转 让 " 假 如 标 % i5;& 中的 - 项指标进行分析后也发 发行人自 身 及 其 所 在 国 家 或 者 全 球 经 济 现" 制度发展水平对债券息差有 显 著 影 状况前 景 发 生 变 化 " 投 资 者 还 能 够 及 时 "' 响! 有趣的是" 全球投资者在为新兴市 调整投 资 组 合 ! 消 极 担 保 条 款 通 常 会 被 场企业的债务定价时" 似乎并不在乎融资 排除 在 外 " 这 并 不 让 人 意 外 " 因 为 消 极 者所在国家是否经历过金融危机或经济危 担保条款 可 以 加 强 债 权 人 对 抵 押 品 的 权 机! 这大概是基于一种选择效应) 只有经 利" 为 债 权 的 优 先 等 级 提 供 保 障" 同 时 济前景较好的企业才有能力进入全球债务 拉高融 资 成 本 ! 如 果 抵 押 自 有 资 产 对 保 市场" 而这类融资者通常受国内经济的影 障投资 者 权 益 作 用 不 大 " 那 么 融 资 者 一 响程 度 要 小 于 受 全 球 经 济 周 期 的 影 响 般不会抵押任何的资产 " 在这种情况下 " $ #"" 变革中的全球企业版图 全球发展地平线 !"## 投资者愿意通过降低息差来补偿融资者 ! 权利 的 界 定 和 保 护 上 达 成 共 识" 另 一 方 上述结论对 新 兴 市 场 企 业 而 言 " 有 面" 对相关法规的力度及适用范围也常出 两个重要含义 ) 首先 " 随着新兴经济 体 现分歧! 继续以 高 于 发 达 国 家 的 速 度 迅 速 增 长 " 在缺少 跨 国 投 资 多 边 监 管 框 架 的 情 并在国内制度改革方面不断取得新的进 况下 " 双边投资协定 % O/ ;& 被认为是监 展 " 它们涉足国际债券市场的渠道也将 管跨国 投 资 活 动 的 主 要 机 制 ! 第 一 项 双 持续改善 ! 随着时间的推移 " 新兴市 场 边投资协定要追溯到 &%'% 年 " 由德国和 企业的债券息差将逐步向发达国家的竞 巴基斯坦联合签署 ! 到 "# 世纪 $# 年代中 争对手靠拢 ! 同时 " 如果未来再发生 全 期 " 双边投资协定的数量已经增加到 "'# 球性衰退 " 它们在国际债券市场受到的 项" 之 后 一 直 保 持 增 长 态 势 % 见 图 冲击也将明显减弱 ! "."( & ! 截 至 "##, 年 " 双 边 投 资 协 定 已 其次 " 这 个 过 程 不 是 必 然 的 ! 政 府 经增加到 "<",' 项以上 " 覆盖大约 &,# 个 可以通过推进制度改革和维持经济稳定 国家 ! 在 整 个 这 段 时 期 内 " 大 部 分 双 边 在企业融资渠道的改进中发挥积极作用 ! 投资协定 是 在 发 达 国 家 和 发 展 中 国 家 之 提高制度水平 " 增强经济的稳定性以及 间签 署 的 ! 在 发 达 国 家 中 " 欧 洲 国 家 签 法律体系的可靠性 " 能够显著降低新兴 署的双边 投 资 协 定 占 全 球 总 数 的 %#) 以 市场企业的融资息差 ! 对于来自发达国 上" 其 中" 德 国$ 瑞 士$ 荷 兰$ 法 国 和 家的融资者 " 一般投资者会理所当然地 英国发挥了主要作用 % 见图 "."* & ! 认为其国内经营环境稳定而且法律体系 尽管各个 O/中的条款不尽相同" 但 ; 健全 ! 新兴市场国家的目标就是 " 通 过 一般来说" O/主要有以下几个方面的作 ; 提高国民收入和推进制度改革使投资者 用) 为投资者提供最受青睐的国民待遇$ 对其拥有同样的信心 ! 保护投资者的契约权利$ 允许利润回流$ 限制效能要求的使用$ 对投资者和东道国 建立跨国投资的有效监管框架 间的 争 端 采 取 国 际 仲 裁 等 等 % MIA J $ 9F 双边投资协定的推广 5?T K 9 和 [A 6 KK: " "##- & ! 9F "# 世纪 ,# 年代以后" 全球 04;活动 O/包含对东道国的某一地区开放自 ; 更加活跃" 这凸显了建立跨国投资活动监 由投资的承诺" 因此" 可以发挥吸引外国 管框架的重要性! 随着新兴市场企业在全 投资的作用! 虽然有计量分析发现" O/ ; 球投资和金融活动中的角色越来越重要" 一般对推动发展中国家的外国投资引进基 愈发有必要建立一个正式的监管框架" 特 本上没 有 作 用 或 者 作 用 很 小 % m8PU/4" 别是尽快为外国投资者提供充分的法律保 &%%-N* =6J J`6@ \4 D D ACKCC AD" "##( & " 但 "- 护! 不幸的是" 与国际贸易领域的顺利 也有 其 他 研 究 表 明" 包 含 有 力 投 资 条 款 进展不同" 各国关于国际投资多边监管框 % 特别是保障 04;的市场准入的条款 & 的 ' & ! 当然" 架的谈判屡屡失败 % 见专栏 ". O/实际上对跨国投资活动有积极的推动 ; 失败的原因各不相同" 但是大部分是因为 作用 % OCa DCD J 等" "#&# * [66E ?F J C和 [?JL A 各国经济发展水平参差不齐" 相关问题的 6 X9" "##' & ! 尽管如此" 我们仍然必须认 看法和利益各不相同" 所以很难在投资者 识到 O/会增加成本! O ; /要求政府在很 ; 全球发展地平线 !"## 变革中的全球企业版图 $ #"# !! !专栏 !%# !!漫长曲折的多边投资框架谈判史 争取国际投资框架的努力最早要追溯到 &%"% 年 这个草案终于在 "# 世纪 %# 年代初黯然退出历史 的国际联盟会议" 当时的会议是为了应对 "# 世纪 "# 舞台! ^MP4指导方针曾经实际落实过" 但它基 ! 年代国际经济关系中不断强化的国有化及其保护主 本上是一些针对 ^MP4国家跨国企业活动的监管 义倾向! 会议最终未能就外国企业及居民的待遇问 建议" 而且和联合国行为准则草案一样" 其内容 题达成共识 % m8P/U4" &%%$6 * i: :J: EEI" "##,&! 主要涉及各企业的相关活动" 而没有规定各个国 "# 年之后" 超过 '# 个国家在 &%*$ 年同意成 家的义务和责任! / 立国际贸易组织 % ;^& 哈瓦那中心" 旨在促进 在 ' 关贸总协定 % 5U//& ( 的乌拉圭回合谈 私人投资资本的国际流动" 同时为外国企业的活 判中" 各国根据 5U//条款  中的国民待遇原则 动提供一个多边监管框架! 按照设想" ; /^旨在 和条款 o;中的削减数量限制原则" 一致同意禁止 推动各国 . 就外国投资的行为$ 实践和待遇问题 对与贸易有关的投资措施增加不合理的负担 % [6 L 达成一个广泛协议或发表一个基本原则的声明 / " 6 JE C ?F 和 [?J JX A69" "##' & " 但 其 主 要 目 的 是 防 止 同时发展一个处理违反章程行为的正式机制! 但 各国对外国投资项目的审批和落实强制施加本地 不幸的是" 哈瓦那中心一直未能落实生效" 这在 含量和贸易平衡的不合理要求 ! 在乌拉圭回合的 很大程度上是因为美国国会未能给予充分的支 谈判之前 " 5U//并未涉及跨国投资议题 " 而乌 持! 在投资者权益受到侵害时的相关保护和赔偿 拉圭回合关于跨国投资活动的讨论十分有限 " 因 条款 不 足 是 美 国 国 会 反 对 协 议 的 重 要 原 因 此 " 对国际社会向 04;全面准则的迈进之路并无 %BCT 7aC D" &%-$ & ! 多大帮助 ! ' 服务贸易总协定 % 5U/[ & ( 也有部 "# 世纪 $# 年代和 %# 年代初期" 随着发达国 分条款涉及投资 " 但毕竟服务贸易部门远不能覆 家之间的跨国投资活动迅速扩张" 重新引发了人 盖整个服务业 ! 此外 " 尽管在 5U/[ 框架下 " 各 们关于是否应该 % 或者能够 & 建立一个有效的多 国政府可以对特定的服务部门作出国民待遇和稳 边04;框架的讨论! 非强制性的自发性多边法规 定外国投资政策框架性的相关承诺 " 但它们却没 在这段时期占据了上风" 比如" ' ^MP4国家的跨 有必要这样做 ! 所有参与国确实都承诺为其他参 国企业指导方针( 以及 ' 联合国跨国企业行为准 与国的投资者提供最惠国待遇 " 但这并不意味着 ZCm 则 %7 8P: & ( 草案! 实际上" 联合国准则 @C 对一般投资者的待遇作出承诺 " 也没有排除对特 从未真正实施过" 在接近 "# 年的谈判破裂之后" 定投资者进行优惠的可能 ! !!! 多领域限制歧视性主权经济政策的使用" 庭的审查! 比如" 税收歧视$ 绩效协议$ 当地含量要 求 %GE :6JP: C 97972C D s?ACKC " 一般是指 97 向多边投资框架迈进 要求合资企业购买本国的原材料$ 机器$ P 在国 际 投 资 争 端 解 决 中 心 % ; 4 [; & 燃料等" 限制其向外国采购###译者注 & 的惯例下" 已基本建立起一套针对国际投 及征收政策等! 此外" 对于国际仲裁的承 资争端的多边法律框架" 现在是时候在此 诺实际上意味着" 任何影响外国投资者权 基础上建立监管跨国投资活动的多边框架 益的法律和监管条款都有可能受到国际法 了! 此框架有助于改善投资环境" 同时将 !! ! $ #"! 变革中的全球企业版图 全球发展地平线 !"## 图 !%!(&$)'" !""0 年有效的双边投资协定的总数量 P 资料来源 国际投资争端解决中心  ; 4 [;  双边投资协定数据库 图 !%!+&由发达国家签订的双边投资协定的数量  截至 !""0 年 P 资料来源 国际投资争端解决中心  ; 4 [;  双边投资协定数据库 全球发展地平线 !"## 变革中的全球企业版图 $ #"% 完成 "# 世纪 "# 年代以来国际社会的一个 动还是 阻 碍 多 边 框 架 的 进 程 仍 有 待 观 察! 夙愿! 有很多国际贸易领域的文献表明" 双边协 近些年来 O; /的发展十分迅速" 而且 议可能 产 生 贸 易 创 造 或 者 贸 易 转 移 效 应" 都附带着较为苛刻的投资者保护条款" 这 因此" 可 能 会 推 进 或 阻 碍 多 边 框 架 的 进 有点让人意外! 因为在早些年多国谈判的 程!"$ 尽管如此" 看上去双边协定仍是推动 时候" 很多国家对较宽松的投资者保护条 多边 体 系 的 次 优 选 择""% 因 为 大 量 活 跃 的 款都 很 抵 触 % 5 K ?T 9" &%%$ & ! 一 个 可 能 6 O/增加了跨国投资规则的复杂程度" 从 ; 原因是尽管政府不情愿向所有国家作出让 而增加了遵守这些规则的成本(# % 类似于 步" 但各国政府却倾向于有选择地签署一 过度复杂的特惠贸易协定造成的 . 意大利 些双边协定" 那样它们还可以对某些条件 面条碗/ 问题& ! 而且" 在双边基础上设定 保留一定的控制 % i: :J: EEI" "##, & ! 也有 规则已 经 损 害 了 资 本 进 口 国 的 谈 判 利 益" 可能是因为政府在国内面临着相当大的压 因为它们为了吸引外国资本" 在这些协议 力" 要求它们在投资者保护条款上对个别 : 中 承 担 了 绝 大 部 分 的 义 务 % i:J: EEI" 重要的投资来源国 % 或潜在的来源国 & 作 "##, & ###尽管在早些年多边谈判的时候 出让步" 相比之下" 达成多边承诺的国内 它们曾拒绝过相对宽松的 条 款 % 5 ?TK69" 动力则稍显不足 % M J 9F IA $ 5?T K 9 和 [A 6 KL &%%$ & ! 此外" O/中的一些政策限制可能 ; ", K: " "##- & ! 推动双边投资协定迅速发展 会拖累其国内的经济发展! 事实证明" O 9F / ; 的另一个原因可能是市场竞争的压力! 各 不仅无益于推动东道国的经济增长和社会 国在集体谈判时可能会阻碍某些多边协定" 福利" 甚 至 还 可 能 产 生 负 面 影 响" 比 如" 但在双边谈判中" 却往往感觉到接受类似 O/增 加 了 东 道 国 的 不 确 定 性 % [7 ; Aa J7 A" T 条款的压力" 因为它们想借此获得在对方 "##$ & ! 由于各发展中国家在争取与外国签 国家的竞争优势" 或者是因为它们害怕其 署O/时存在竞争" 发展中国家整体上的 ; 他国家接受对方的类似条款" 进而占据吸 总收益可能会因此受损! 引外国直接投资的先机! 事实上" 有证据 如果多边机制能够切实增强跨国投资 表明东道国更倾向于在竞争者已经签署的 活动的稳定性和可预测性" 明确东道国和 情况 下 接 受 某 些 双 边 投 资 协 定 % MIA J $ 投资者 % 及其所在国家 & 之间的责任" 同 9F 5?T K 9 和 [A 6 KK: " "##- & ! 因此" 双边投 9F 时平衡好两者的利益" 提供更公平的解决 资协定 在 那 些 主 要 通 过 轻 工 制 造 业 吸 引 跨国投资争端的方法" 那么多边投资框架 04;的国家更为普遍" 因为这类行业的投 将会吸引更多有利于发展的生产性外国投 资者的地理选择范围比较广" 要想吸引其 资 %46 D I" &%%$ & ! 但 就 目 前 形 势 来 看" NC 前来投资必须在相关保护条款上占据先机* 国际投资法律框架的前景依旧充满矛盾和 而对于主要通过石油和矿产行业吸引 04; 变数! 的国家" 双边投资协定出现的概率明显较 最新的一些研究发现" 国家政策中的 低" 因为这些行业的投资者选择范围有限" 04;保护主义正在抬头" 这有可能危及现 东道国无须通过优惠保护条款以吸引投资 有的跨国投资规则" 而这些规则本身还尚 者前来投资! 未完善" 其中 O/占主要部分!(& 另一方面" ; 双边投资协定 % O/ ;& 的推广最终会推 在乌拉 圭 回 合 以 及 最 近 多 哈 回 合 的 谈 判 $ #"& 变革中的全球企业版图 全球发展地平线 !"## 图 !% !!!! !#&!" 世纪 )" 年代  南南  型双边投资协定增 么就可能降低这些国家与其他国家的经济 长迅速 领先于  南南 型跨国投资的实际增长 不对称性 进而使这些投资受限的经济体 更愿意加入多边体系 最后 O/还有可能 ; 遏制反对外国投资的政治倾向 进而改善 国内的政治经济环境 建立一个正式的多 边机构  一个类似于世界贸易组织的世界 投资组织 也是进一步推进多边投资框架 的重要条件 特别是在这种多边论坛  或 机构 能够使发展中国家  特别是低收入 国家 更便利地获取全球投资资本的情况 下 附录 资料来源 世界银行工作人员基于国际投资争端解决中心  ; P[; 4  的双 附录 !%$&新兴经济体国际企业债券 边投资协定数据库中的数据计算 初级市场数据库 中 发展中国家一直是多边投资框架的主 从 "# 世纪 %# 年代开始 新兴经济体 要障碍 发展中国家成为外国投资的重要 在国际市场上发行的债券迅速增加 使得 来源之后 对多边监管框架的反对声音可 债券发行成为发展中国家资本流入的最主 能会减少 因为多边框架将有效地保护投 要渠道之一 b 1摩根发布的新兴市场债券 资者的权益 "# 世纪 %# 年代到 "& 世纪初 指数可作为评估新兴经济体债券在二级市 双边投资协定在发展中国家的推广  见图 场和初级市场表现的动态指标 该指标对 "."'  可以在一定程度上证明 发展中国 于研究者把握有关债券走势及其对国内和 家越来 越 有 兴 趣 协 助 建 立 跨 国 投 资 的 规 国际金融市场的影响至关重要 世界银行 则 至少 O; /中的一些普遍条款可以被纳 发布的新兴国家国际企业债券初级市场数 入国际法律的原则之中  [6 J6?F E C和 [?J JL A 据库涵盖了 &%%' "##% 年间 -& 个新兴经 6 X9 "##'   但是 关于这个问题一直存 '*& 次 国 际 企 业 债 券 发 行 济体进 行 的 (< 在争议 O; /在全球的使 用 越 来 越 广 泛 D 以 769E ZC为 单 位 本 文 中 7 D6 ZC指 债 9E 并且其普遍条款越来越多地被纳入参与国 券发行中的一期或一个分层译者注   家的法律框架之中 反过来说 O; /也需 相关数 据 以 美 元 或 欧 元 为 计 价 单 位 表 要根据其他一些通用国际法的原则来进行 "U.& 是主要统计变量的汇总 债券发行 适当地调整 国 价值 到期日 价格 报价条款 法 更让人感兴趣的是 O; /自身可能会 律文件 适用法律 信用评级 行业及其 为更加全面的多边投资框架奠定基础 通 他方面  表 "U." 包括了关于这些变量的 过O/削减投资限制有助于推动多边自由 ; 描述 的数据信息由金融数据服务商 4CL 6 化进程 O; /还有利于逐步联合各个有意 : JaA E 公司和彭博公司  O: J:KNC Da 提供 向建立多边体系的国家 如果 O; /确实能 并不断更新 一些遗失的重要息差数据由 够推动其他投资受限国家的经济增长 那 世界银行工作人员认真填补以确保数据库 全球发展地平线 !"## 变革中的全球企业版图 $ #"' 的完整性和持续反映新兴市场债券趋势的 其中 % '& 是 日 期 最 接 G 是 基 准 收 益 率 $ 能力 近的短期美国国债收益率 > a" 是日期最接 补充遗漏数据的方法 数据库包含了 近的长期美国国债收益率 B是长期和短 全球 (<'*& 种新兴国家企业债券的数据 期可用政府债券的到期权重 计算如下 其中 &< ",# 种债券用美元发 *&( 种  &<  4\ 4'&  行 &*( 种用欧元发行  在 4C6 J:a AE4PB 4h  4'" \4'&  数据库中没有提供息差数据 世界银行的 其中 4 为新兴市场债券离到期的年数 员工将通过金融数据服务商 4CJ 6:A aE或彭 4'& 是短期国债离到期的年数 4'" 为长期 博提供的债券价格计算这些缺失的数据 国债离到期的年数 补充这些数据的方法如下 如果长期国债和短期国债都不可用 期限最接近的国债收益率将被作为基准收 固定收益债券 益率 到期收益率已知 ".以欧元发行的债券 当一种新兴经济体企业债券的到期收 同期发行 具有相同期限的德国政府 益率已知时 需要设定一项适当的参考基 债券收益率被作为新兴市场以欧元发行的 准 债券的息差基准 新兴市场的基准息差是 &.以美元发行的债券 新兴市场发行日的到期收益率和基准德国 以同期发行 具有相同期限的美国国 政府债券收益率之差 债收益率为基准 债券的基准息差定义为 同期发行 具有相同期限的德国政府 新兴经济体企业债券发行时的到期收益率 债券收益率无法获取时 可用以美元发行 与基准国债到期收益率之差 的债券的计算方法计算收益率 当短期德 在没有同期发行 具有相同期限的美 国政府债券不可用时 可使用一年期欧洲 国国债数据的情况下 基准到期收益率就 银行同业拆借利率 通过计算最近时期的长期国债的年化收益 到期收益率未知 率和短期国债的年化收益率的加权平均值 当到期收益率未知时 首先通过券息 来代替 如下 和报酬的信息计算到期收益率 然后再使 %GhB '" n $ & \B $ '& 用上述同样的方法获得基准息差 表 !7%$&$))# !"") 年新兴市场国家发行的企业债券概况统计 美元计价 欧元计价 债券的 债券的 平均到 J RC F E AA S@K C : J @C& 包括 投资增资项目! 绿地投资数据库包括每个 了关于利率的所有变量! 该表清楚地表明 投资项目的投资来源国$ 目标国和行业等 了企业试图在国外寻找不同发展机会的倾 信息! 其他研究者也使用过类似的数据库" 向! 此结论与第一类假设保持一致) 在考 如B67 7: :和 [?ND 6K6 6 9A9 %"#&#&! 虑针对发达国家的并购活动时" 东道国的 跨境企业并购包括所有涉及企业股权 541增长率 % 体现了进一步的增长机会 & 的并购交易! 并购 规 模 不 足 公 司 投 票 权 与并购呈显著正相关关系! 进一步来说" &#)的交易也被纳入并购交易的范围! 另 东道国 541增长对 . 南#北 / 型并 购 活 外" 并购交易和绿地投资数据库都包括交易 动的影响是本国 541增长的两倍! 本国的 目标在 ^MP4规定的 (' 个税务优惠司法权 经济增长使得企业可以为投资和并购增加 () 的 并 购 投 资 和 区的 交 易 数 据! 有 ". 现金储备" 从而在发达经济体中进行并购 *)的绿地投资流向了税务优惠司法权区! &. 交易以获得更好的发展机会" 这就解释了 计量模型通过对不同类型的国家设定 经济增 长 变 量 前 面 较 大 的 正 系 数! 本 国 不同的系数" 以区分流入新兴经济体和发 541的规模可反映该国经济的成熟程度" 达国家的交易) 同样也会影响并购行为! 有趣的是" 在发 %" D#h$n%M+#n " *ME#n D +ML" D#n'MF#n)" A# 达国家这一影响是新兴经济体的两倍! 只 被解释变量 % 是在 #期发生的$ 由 有相对较大的$ 较成熟的新兴经济体的企 D "# 国家 "% 本国 & 对国家 D% 东道国 & 进行 业" 才有途径对发达经济体企业实施并购! 的跨境并购交易总量" 国家 "来自 -& 个 东道国的发展程度 % 用人均 541来表 新兴市场国家" 国家 D可以是新兴市场国 示& 与投向新兴市场国家的并购呈现出显 家" 也可以是发达国家! 各系数会根据东 著的负相关关系" 但对投向发达国家的并 道国的 类 型 % 发 达 市 场$ 4B 或新兴市 购并没有显著的影响 % 统计变量不显著&! 场$ MB& 而 发 生 变 化" 因 此 令 M h 因此" 用人均 541来测算" 企业仅仅在还有 334" K44 ! +是本国的相关特征变量" 待发展的新兴经济体寻找并购目标" 这些国 E为东道国的相关特征变量! L包括反映 家能提供更大的发展潜力! 总而言之" 上述 本国和东道国之间经济关系的 变 量" 比 结论说明" 新兴市场企业在通过并购交易拓 如" 双边投资协定和双边贸易" F代表全 展其海外市场的过程中" 总是试图寻找其本 球宏观经济变量集!(* 所有的参数均用最 国所缺乏的发展机会! 为了摆脱本国经济的 小二乘 法 估 计! 在 计 算 报 告 的 ! 值 时" 局限" 企业倾向于选择发展较快的经济体" 我们使用了聚类分析条件下的标准差" 其 特别是发达经济体! 不论从统计检验还是经 主要目的是修正国家间的异方差和各国内 济意义来看" 这种影响都是非常显著的!(' 部的自相关性! 额外引入这些变量导致非 结果显示" 一个国家参与全球经济的 $ ##" 变革中的全球企业版图 全球发展地平线 !"## 程度 % 以一国的外汇储备水平衡量& 也将 了本国储备和在其他新兴市场并购的负相 显著影响其双边并购! 具体来说" 新兴市 关关系! 在分析针对发达国家的并购时" 场企业本国的外汇储备水平越高" 其对发 东道国外汇储备水平呈现出负系数" 推测 达国家的并购规模越大" 而对其他新兴市 可能是由许多目标国的结构性金融项目顺 场国家的并购规模越小! 一国企业与发达 差 % 经常账户逆差& 所致! 经济体的贸易往来会加快本国外汇储备的 用一 国 贸 易 % 出 口 加 进 口 & 占 541 积累" 该国企业更易于在其目标市场上展 的比重来衡量的一国参与全球经济的程度 开并购行动! 因此" 相关的贸易活动不仅 进一步证实了上述结论! 一国贸易占 541 解释了外汇储备和并购活动之间的关系" 的比重越高" 企业的并购交易越活跃" 尤 还解释了外汇储备对 . 南#北/ 型并购如 其是目标国为新兴市场国家的并购! 东道 此显著的正面影响 % 相关系数为正" 且数 国的正负系数表明" 以跨国并购为形式的 值较大& ###新兴经济体与这些发达经济 04;与贸易之间既可以是替代关系" 又可 体的经济交往可以产生更多的外汇储备和 以是互补关系! 发达国家作为东道国越多 并购行为! 同时" 贸易和资本流动的导向 地参与全球贸易" 新兴市场企业在该国的 意味着这些国家的企业会将其业务重心放 并购就越少! 因此贸易和并购是替代关系 在发达国家" 从而减少了其在其他新兴经 % 负相关& " 这符合发达经济体商品$ 服务 济体的并购交易" 这就解释了外汇储备与 和资本的壁垒较低的实际! 相反" 贸易和 . 南#南/ 型并购呈负相关的原因! 并购在新兴市场国家存在互补关系! 因为 一个国家参 与 全 球 贸 易 的 程 度 越 高 这些国 家 的 商 品 和 服 务 壁 垒 相 对 更 高 一 % 尤其是出口 & " 则该国的外汇储备水平 些" 所以企业更愿意通过建立海外分支出 就越高 % 外汇储备通常以主要进口国的 口资本而不是出口产品! 这就解释了东道 货币表示& ! 同时" 在参与全球贸易的过 国贸易和并购活动之间的正相关关系! 程中" 企业自然会因为业务的国际化而并 类似的" 私人资本与跨境并购活动也 购更多的海外资产! 因此" 外汇储备水平 存在相关关系! 然而" 结果显示只有在东 与对主要储备货币国的贸易额呈正相关 道国为发达国家时" 相应的系数才是统计 性! 在通过国际贸易获取国际业 务 经 验 显著的! 新兴市场本国资本流入越多" 企 后" 企业的下一步就是在国外建立固定的 业在发达经济体展开并购的可能性越小! 业务实体以促进企业的海外发展! 因此" 相反的" 发达国家本国资本流入越多" 公 一个国家将从以下方面获益) 企业海外业 司在新兴市场进行并购的可能性越大! 结 务的扩张有助于新的 % 企业内部 & 贸易 果表明" 新兴经济体要么是全球资本的流 收入和股利等海外收益的回流" 推动该国 入国要么是输出国" 而发达国家并非如此" 外汇储备进一步增加! 对于在其他新兴国 它们可能既是资本流入国又是资本输出国! 家的并购" 这种模式并不适用! 随着一国 与之相关的一个现象是双边贸易与并 经济逐步成熟和外汇储备的增加 % 通常 购活动之间的正相关性! 贸易不仅显示出 是出口导向型增长模式 & " 这些国家的企 东道国 对 特 定 新 兴 经 济 体 的 企 业 的 重 要 业将更加倾向于增加其在发达国家的并购 性" 还为进一步的业务扩张提供了基础! 行为而不是在新兴经济体的并购" 这解释 企业将通过整合自身业务或者收购当地企 全球发展地平线 !"## 变革中的全球企业版图 $ ### 表 !7 !!! %(&对外跨国并购投资的决定因素 新兴市场国家对新兴市场国家 新兴市场国家对发达国家 全设定模型 节俭模型 全设定模型 节俭模型 本国特征 人均 541 ("'  #.  #. $("  &.$'&  &.#-- ,$-  #. (("  #.  #."-,  #.&#& 541 *.%"%  %'-  ".  %.'%"  '.&"&  ##&  #. ##(  #.  #.##* #.### 541增长率  #. -'*  #. *"- *"'  ".  #.$"% ",(  #. (,(  #.  #.#&-  #.&,(   国际储备 '-#  ".  &. *%# ".,&&  &.,"'  ### #. ##*  #.  #.#"& #.### 经济风险评级 '((  &.  ,*#  #.   ".--*   #.*(" #&%  #. #**  #.  #.#%,  #.(," 政治风险评级 &&*   &.  #. -%#  #.$*,  #."," #'*  #. &#(  #.  #.&,%  #.((" 金融风险评级 ,$*  #. -,- &. &"(  #. "'(  #. 全球贸易参与度 $&'  '.  *(&  '.  ".'(% &.%*, #&(  #. #&#  #.  #.(-%  #.&$# 股票市场市值  541占比) #-'  ".  %*"  &.  -.$%'  *.$(&  ##"  #. ### #.  #.##'  #.##( 私人部门的信贷  541占比) $(-  #. ''$ (. *$*  #. ""&  #. 私人资本流量  541占比) &'$ #. %"%  #. -,,  #. &&,  #. 股票交易 换手率  ) (#%  #. *$'  #. &--  #. *#"  #. 企业债券发行量 $'(  #. "#&  '. ,%$  #. ***  #. 主权信用评级 -,%  %. &((  "(. "#&  #. &$&  #. 每百万人的专利数量   '. #*' "&,  ". #-%  #. ((%  #. 东道国特征   人均 541 #(%  ".  ".''- -"- #. #.'", ##,  #.  #.##* ",'  #.  #.&'" 541 *&% &. (.-,&  ($# #. #.,$&  #'-  #.  #.*$* #-,  #. 541增长率 '#( #.  #.#%( -%$  '. (.-'(  '--  #.  #.$"- #-#  #.  #.#'%    国际储备 -*$ #.  #.,-( %#$  #.  #.$** ',"  #.  #.#&" #&"  #.  #.#&# 经济风险评级 &(( #. #.--& &'$ ".  ".'%# $$-  #.  #."&* (,,  #.  #.&#& $ ##! 变革中的全球企业版图 全球发展地平线 !"## 表 !7%(&&  续表 新兴市场国家对新兴市场国家 新兴市场国家对发达国家 全设定模型 节俭模型 全设定模型 节俭模型  政治风险评级  #.*%$   #."-% *"& ". (,'  &.   #.#%%  #."'& ##(  #. ### #. 金融风险评级   #.',#  ".&-&  #."((  #.#$,  全球贸易参与度 ".'"* ".$-*   &&. *"#  "(,  ".   #.#"  #.##, #**  #. #*'  #. 股票市场市值  541占比)  #.*$%  #.#&* &. #"'  %(#  #.   #.-&,  #.%$# #%"  #. #'#  #. 私人部门的信贷  541占比) &.',&  #.#&'  #."$'  #.""% 私人资本流量  541占比) #.&#* &.-((   #.-#(  #.#*#  股票交易 成交额比率  )  #.%&# (.#"-   #.#",  #.##* 本国东道国关系  距离  &.*$$   &.-#"  &."#' #. (#&  #.#$$  #.#"%  #.*-# -($  #. 双边投资协定的数量 &.&"' #.'%# &.#-( ($$ #.  #.&"-  #."%"  #.*&, ''-  #. 双边贸易量  出口量 n进口量 (.#&#  ".'-,  #.*-*  ''(  #.   #.##(  #.##'  #.##" ##&  #. 全球宏观经济变量   美国十年期国债收益率  (.'%'  &. &$% %*" (. ""#  ".  #.#"- ##'  #. -"'  #.   能源价格  &.&%"   #. $'$  #. ''- **#  &.  #.#%# #.### '*-  #. ##$  #. 农产品价格 &.,*#  "#$  &. &(&  (.  #. #--  #.#-" #-(  #. #-$  #. %*$  #. 样本数 "&<$$* (*< ,(# "&<$$* ,(# (*< " 2 #."%$ #."$# #. "%$ "$# #. 业等方式  深化与贸易伙伴间的长期合 口市场 建 立 海 外 业 务 最 便 捷 的 途 径  因 作关系  进一步融入全球经济  并从 中 此  跨境 并 购 活 动 随 双 边 贸 易 的 增 加 而 积累国际经验  发掘自身专长  加强 国 更加活 跃  与 一 国 参 与 全 球 经 济 的 程 度 际竞争优势  直接收购当地资产是在出 类似  双 边 贸 易 也 反 映 出 东 道 国 经 济 对 全球发展地平线 !"## 变革中的全球企业版图 $ ##% 本国企业部门的重要性 ! 为了进一步检 基于地理多元化动机进行跨境并购的观点 验这一假设 " 模型中包括了特定国家与 不谋而合! 通过在蕴藏更多发展机会的发 发达国家和新兴国家签订的双边投资协 达经济体进行投资" 企业能够通过多元化 定的数量 " 尽管该变量在统计上并不显 分散其在国内所面临的风险" 并且能够从 著 ! 如此说来 " 相对于像协定这样的 法 规模经济中获益! 律联系来说 " 像贸易这样的经济联系对 从很 多 层 面 来 说 " 政 治 稳 定 都 是 经 跨境并购的影响更大 ! 济和金 融 发 展 的 前 提 ! 政 局 不 稳 定 将 刺 关于外汇储备的结论表明" 本国的金 激企业进 行 跨 境 并 购 活 动 以 降 低 或 分 散 融发展也对其企业部门的跨境并购有着显 其在国 内 面 临 的 风 险 ! 与 这 一 解 释 相 一 著影响! 与这个结论一致的是" 新兴市场 致 " 政治 稳 定 性 对 新 兴 市 场 企 业 对 发 达 企业的海外并购和本国企业获取资金的便 国家 的 并 购 活 动 有 着 显 著 的 正 面 影 响 " 利程度成正相关关系" 而外汇储备水平也 新兴市场 企 业 倾 向 于 通 过 在 发 达 国 家 开 可以体现这种便利程度! 为了进一步的检 展并购 以 降 低 自 身 面 临 的 风 险 ! 这 可 以 验此假设" 模型引入了衡量并购国证券及 解释一 个 与 直 觉 不 符 的 现 象 " 即 政 治 风 信贷市场发展水平的变量! 事实上" 结果 险越低 的 新 兴 市 场 国 家 " 其 吸 引 到 的 跨 显示" 国内资本市场 越 发 达 % 融 资 越 便 境并 购 活 动 反 而 越 少 ! 然 而 " 较 稳 定 的 利" 用股票市场市值占 541的份额来表 新兴经济 体 内 的 企 业 不 太 有 必 要 进 行 海 示& " 无论是对发达国家还是对新兴市场 外并购 " 尤 其 在 本 国 的 发 展 机 会 充 裕 的 国家的并购交易都越多! 相比之下" 私人 时候 * 这 可 以 用 于 解 释 模 型 相 关 系 数 为 信用占 541的比重作为测算信用市场发 负的现象 ! 以 ; P25金融风险指数衡量的 展的一个变量在统计上并不显著! 本章第 金融发 展 水 平 与 稳 定 性 并 不 显 著 " 这 可 三部分进一步分析了新兴市场企业在全球 能是因为 这 种 直 接 指 标 掺 杂 了 一 些 其 他 市场融资规模的扩大" 这可用于解释上面 方面的 影 响 ! 总 而 言 之 " 结 论 表 明 " 一 的结果! 当一个企业足够成熟时" 通常会 国的 政 治 $ 经 济 和 金 融 发 展 水 平 对 . 南 考虑通过银团贷款或进入其他国际资金市 #南 / 型跨境并购活动有着显著的影响 " 场来进行海外扩张! 但对 . 南 #北 / 型并购的影响并不明显 ! 为了检验一国的制度发展水平是该国 考虑到许 多 新 兴 市 场 国 家 的 法 律 和 经 济 企业进行跨境并购活动的必要基础这一命 基础 并 不 完 善 " 这 种 稳 定 对 . 南 #南 / 题" 本 文 参 考 了 国 际 国 家 风 险 指 南 并购 至 关 重 要 ! 相 比 之 下 " 发 达 国 家 有 %; P25& 关于政治$ 经济和金融风险的指 着广泛 的 市 场 和 完 善 的 法 律 体 系 " 是 并 数! 表 "U.* 给 出 了 相 关 结 果" 用 ; P25 购的优 先 选 择 目 标 ! 模 型 还 引 入 各 国 首 的经济指数来表示一国的经济稳定度" 在 都间的距 离 作 为 交 易 成 本 的 代 理 变 量 (- " 新兴市场国家这一指数与跨境并购正相 之前 的 研 究 表 明 " 两 国 间 距 离 越 大 " 投 关" 在发达国家为负相关! 当国内的经济 资者或者 并 购 者 获 得 的 关 于 潜 在 并 购 目 环境存在较大风险时" 新兴市场企业倾向 标的 信 息 的 质 量 越 差 " 而 交 流 $ 协 商 和 于通过在发达国家开展业务以规避在本国 管理 的 成 本 越 高 ! 同 时 " 企 业 对 于 邻 近 面临的风险! 这一结论与新兴市场企业会 国家的政治 $ 法律和金融环境更加了解 ! $ ##& 变革中的全球企业版图 全球发展地平线 !"## 畅通的信息有助于减少并购和经营子公 著的原 因! 事 实 上" 技 术 成 就 对 . 南# 司的成本 ! 因此 " 我们可以预期本国 和 南/ 型并购存在负面影响! 这表明" 企业 东道国的地理距离越远 " 其双边的跨境 进行海外扩张的动因除了技术因素之外" 并购活动越少 ! 事实上 " 研究结论证明 " 还是为了学习经营和管理经验" 以便在全 并购活动确实随距离的增加而减少 " 但 球范围内开展更广泛的垂直兼并业务! 仅仅适用于 . 南 #南 / 型并购活动 ! 交 易成本的假设对于 . 南 #北 / 型并购并 不适用 " 因为相关的地理距离变量在统 注释 计上并不显著 ! &.全球化战略的相关文献重点分析了这种分段 这一结论表 明 " 新 兴 市 场 企 业 在 对 投资的实际选择! 初始的绿地投资是了解当 其他新兴市场国家进行投资时 " 基本上 地经济的有效途径! 假设需求$ 技术进步$ 集中于邻近国家 ! 并购 $ 重组和管理 海 地理和其他不确定性问题都将随着时间的推 外资产遇到的困难实际上都与信息获取 移得到缓解" 后续投资可以通过扩展初始项 目的范 围 和 深 度 建 立 起 长 期 的 海 外 业 务! 和传递的障碍有关 " 这严重降低了距离 G F ?I6 和5A J: D>% "##- & 为这一现象提供了理 较远国家在并购选择中的吸引力 ! 相比 论依据" 而 O: D ZC ?7 D F和4I: A 6% "#&# & 提供 X 之下 " 因距离而产生的诸如信息和交易 了实证分析! 成本的 问 题 并 不 会 显 著 影 响 . 南 #北 / ".相比之下" 自 "# 世纪 $# 年代以来" ^MP4 型并购 ! 这不仅仅是因为发达国家法律 成员国每年的私人部门资金占总研发投资的 和经济体系较为完善 " 还因为新兴市场 比重为 '&)#-()! 企业管理经验也更适应复杂的国际业务 " (.此处的 . 居民/ 定义为企业$ 个人$ 大学和 另外 " 这与发达国家便利的信息渠道是 政府! 分不开的 ! 所有这些因素都有助于消除 *.该图与绿地投资的情况非常相似" 前十名的 并购和重组中可能出现的障碍 ! 综上所 国家基本没有变化! 述 " 关于制度和地理距离的相关结果表 '.与来源国的数据不同" 绿地投资和并购投资 明 " 针对经济 $ 法律和金融基础设施 的 的目标国差别很大! 流向发展中国家的绿地 投资 % 经济迅速发展的征兆 & 能够显著 投资在其中占据多数" 而金砖四国 % 巴西$ 提高一个新兴经济体内企业国际化的程 俄罗斯$ 印度 和 中 国 & 是 主 要 的 投 资 目 标 国! 最近几年其他的新兴市场国家如埃及$ 度 " 进而有力推动该国经济的发展 ! 印度尼西亚$ 哈萨克斯坦$ 利比亚$ 马来西 最后 " 无论目 标 国 是 新 兴 市 场 国 家 亚$ 尼 日 利 亚$ 沙 特 阿 拉 伯$ 泰 国$ 突 尼 还是发 达 国 家 " 技 术 成 就 ###用 一 国 的 斯$ 乌克兰和越南等也吸引了大量的绿地投 专利数量 来 衡 量 ###对 跨 境 并 购 都 无 显 资" 不论从交易数量还是交易额来看" 都是 著影响 ! 对发达国家企业的并购倾向于 这样! 垂直整合 " 即对产业链上游资产或下游 -.近期在该行业的代表性交易包括) 印度巴蒂 资产进行并购 ! 因此 " 企业通常已经 掌 9@A 电信 % ; 6_ FO D Z67AUD AC 7J& 从科威特投资局 握了相关技术 " 技术创新和转移活动对 %]?`6A 7 9X ; F C7KC97U Z: ?7 D A> 7" 最 大 的 股 东& 新兴市场企业的并购行为影响不大" 这 收购了 jA 69US DE A6公司! 俄罗斯政府收购了 解释了发达国家方程中专利数量变量不显 F 印度的 [A7 CK 6 6[Z>K/C JC D [CXA ECF公司的部 全球发展地平线 !"## 变革中的全球企业版图 $ ##' !分股权* 中国移动公司收购了巴基斯坦的 ### 家 新 兴 市 场 &*.&%%, #"#&# 年 上 半 年" %< 1I7 6 J C公司! 企业自身或其子公司进行了并购交易" 目 ,."#&# 年" 韩国国家石油公司通过本国 ' 家 前" 其中有 ('" 家实现了在欧美证券市场 银行的融资启动了该国第一次雄心勃勃的 跨境上市! 跨境收 购 计 划" 目 标 是 英 国 丹 纳 石 油 公 &'.巴西和韩国分别排名第三和第四" 但是每 司! 中国海洋石油公司收购了阿根廷 OA D@L 个国家的融资都集中于少数几个企业! F 6 公司 '#)的股权! &-.&%%' 年以来" 俄罗斯企业在 G[M融资市场 ' $.例如" "#&# 年 , 月" 中铝公司着手用 &(. 上占有重要份额" 主要来自钢铁制造业和 亿美元收购力拓公司西芒杜铁矿项目 '#) 采矿业 % G[M在这两个行业的国际融资市 的股份! 巴西淡水河谷钢铁公司用 "' 亿 场上长期享有盛誉&! 美元收购几内亚另一家铁矿石公司 '&) 的 &,."#&# 年的前十个月" 中国企业在中国的交 股权! ,"# 亿美元" 而 "##$ 年全年 易所融资约 &< %.从行业分类来看" 绿地投资和跨国并购交 ### 亿美元! 的融资总额不过是 &< 易的最 大 区 别 在 于 房 地 产 行 业 的 不 同 比 D &$."##, 年" 根 据 世 界 交 易 所 联 合 会 % i:J@ 重" 绿地投 资 总 额 的 "') 投 向 了 房 地 产 0@C C D 67: A9 : S MHZ6 E C 9aF& 的 统 计" &%%( 年 业" 而在跨国并购交易中" 房地产业几乎 建立的印度的国际证券交易所虽起步较晚" 是微不足道的! 这个现象主要源自中东和 但现在其扩张速度已经位居全球第二位! 亚洲地区企业大规模的房地产投资! &%."#&# 年" 印度和新加坡的证券交易所签署 &#.虽然大部分的绿地投资流向了其他新兴市 了谅解备忘录" 双方将在该备忘录下开发 场" 但这部分投资仍然主要集中在邻近的 新的合作领域" 包括设法推动在交易所内 地理区域内! 的跨国投资! &&.塔 塔 钢 铁 集 团 % /7 6 C 6[7C& 与巴西 P J [8 "#.最近几年亚洲经济体间不断扩展的自由贸 266 79/6 76公司经过激烈竞价之后" 成功 易协定表明该地区国家间贸易联系愈发紧 收购德国的钢铁制造商康力斯" 当时塔塔 密! 集团的主席解释说) . 如果收购失败" 就 "&."#&# 年 &# 月" 新加坡证券交易所 % [5o& 不再只是我们集团的问题" 整个国家都会 对澳大利亚证券交易所 % U[o& 提出收购 因此失望! 所以" 我们一方面希望维护股 报价" 该交易是基于双方共同的利益考量" 东的利益" 另一方面不想失去这次机会!/ 旨在与中国香港证券交易所进行竞争 % 利 %G6 C " "##, & Z> 用澳大利亚证券交易所在债券和多种衍生 &".历史上" 大多数对低收入国家 % GP ; & 的 品交易上的相对优势& " 并鼓励现有上市公 跨国并购投资都来源于发达国家! 多数相 司在合作交易所进行跨境上市! 对较大的跨国并购投资的目标 % 刚果共和 ""."##$ 年德国和印度的证券交易所达成协议" 国$ 加纳$ 肯尼亚$ 坦桑尼亚和乌干达 & 共同简化各方企业进入对方交易所融资的 主要依赖的是来自 . 北方/ 国家的资金流 程序! 德意志交易所集团还收购了孟买证 入! 相比之下" 对规模较小的并购目标而 券交易所 ')的股份" 双方关系因此变得更 言 % 比如" 马拉维$ 缅甸$ 吉尔吉斯斯坦 加紧密! 和津巴布韦 & " 区域内的收购者扮演了更 "(.美国国内的新兴市场企业和欧元区企业存 重要的角色! 在很大差别" 这在一定程度上反映出投资 " 中有更详细的解释! &(.这一转变在附录 ". 者对融资者的偏好特点! 如果美国投资者 $ ##( 变革中的全球企业版图 全球发展地平线 !"## 与欧洲投资者相比更加注重收益而不是质 我们讨论的重点是经济意义上的最优结果 量" 那么即使息差更高" 美国的投资者仍 % 政治上可能是有效率的" 也可能是无效率 更偏好高风险的企业! 的& ! "*.数据是通过多种渠道获得的" 并将债券按 J (#.即便 [66?F E C% &%%# & 在 "# 年前就已经指出 照月$ 季度或年等有效周期进行了分类! 资本输出工业国和发展中国家之间的协议 注意) . 债券发行的本国 / 是指发行人母 关系越来越复杂" 但为双边投资协定标准 公司的国籍或者是担保人的国籍 % 对担保 化所作的努力基本上都以失败告终! 债券来说&! ?X (&.[6 97% "##% & 发现" 有相当一部分国家 6 "'.由世界银行发布的世界治理指标 % i5;& 试图通过调整本国引入 04;的相关规定来 包括了 - 个衡量政府治理水平的指标) 言 限制 04;的流入" 而这些国家的 04;流入 论和问责机制$ 政治稳定和打击暴力$ 政 量占全球的 *#)左右! 府效率$ 监 管 水 平$ 法 律 制 度 和 腐 败 控 (".过去几十年外国企业在主要交易所上市的 制! 这 - 个指标取值范围在 \". ' #". '之 数量呈上升趋势" 这反映了交易技术的进 间" 数值越高表明政府表现越好! 步和交易所之间竞争的加剧" 同时也表明" "-.与跨境投资组合流动和银行资本流动相关 企业希望通过在大型交易所上市来提升其 的议题不在此考虑范围" 比如关于通过引 国际知名度" 为未来的跨国并购交易筹备 入托宾税 % /: NA97 6H& 打击短期投机资本 资金! 流动的建议" 还有在危机时期是否应该实 ((.在 "##' #"#&# 年第二个季度间选择在伦敦 施资本管制的争论! 证交所另类投资市场 % G[MF _UB& 上市的 ; ",.在两种 情 况 下 都 可 以 得 出 一 个 明 显 的 结 ( 是在离岸司法辖 "$' 个外国企业中" 有 & + 论) 如果商讨签订双边投资协定或者与几 区组建的 % G[M另类投资市场监管相对宽 个国家签订类似的协议" 那要比多边协商 松" 且对小盘股和蓝筹股的信息披露要求 简单许多! 较少&! "$.这种安 排 对 多 边 主 义 到 底 是 有 利 还 是 有 (*.为了解 决 内 生 性 问 题 % 即 便 作 用 有 限 & " 害" 取决于很多因素" 包括选择的保护结 我们在模 型 的 解 释 变 量 中 引 入 一 期 滞 后 构% UaZA :9$U97 DpF和=CJ RK69" "##, * ]CKR 变量后 重 新 进 行 了 回 归 ! 结 果 所 有 的 系 和 i6 9" &%,- &$ 国家不对称性 % 5:> 6J和 数都变 化 不 大 " 而 且 按 照 要 求 来 说 是 有 b :FZA " "##- * [6 aaA和gA J T @A" "#&# & $ 多边 效的 ! 制度支持 % B6a aA" &%%% & 和政治经济考虑 ('.为了检验结果的有效性" 模型还用特定行 %^D 9C6 JF" "##' & 等! 实 证 研 究 表 明" 对 业的增长率代替 541的增长率后重新进行 于自由贸易优惠可能会妨碍多边主义的担 回归" 但结果在统计上不显著" 因此未在 表中列出! 忧是毫无根据的 % M7 FC6 X@C :D J @6$ 0C D?9@ 和 (-.如果涉及属地" 则使用属地的首都! ^9C D 6 JF" "##$ &! "%.换句话说" 广泛的双边投资协定可能是唯 一在政治上可行的多边主义形式" 而且相 对于资金自给自足的情况" 这种次优选择 参考文献 能够 创 造 更 多 的 社 会 福 利 % ^9C D 6 JF + "##$ , 针对贸易自给自足做了类似的研 究&! 虽然这是一种可能出现的情况" 但 全球发展地平线 !"## 变革中的全球企业版图 $ ##) $ ##* 变革中的全球企业版图 全球发展地平线 !"## 国际金融多极化 际货币体系的运行模式决定了发展 争和政治冲突* 第三" 实现公平分配以满 国 政策的纲领和实施方式" 并直接影 足低收入国家和发展中国家迫切的发展需 响到发展中国家的国际融资及其货币的稳 求和发展目标! 尽管这些原则还需要很长 定性! "##$ #"##% 年 的 金 融 危 机 暴 露 出 时间才能真正成为国际货币政策决策和施 当前国际货币体系存在的种种结构性缺 政纲领的一部分" 但其重要性已经开始彰 陷" 改革势在必行! 显" 因为市场全球化和工业全球化正在逐 一系列重大议题摆在我们面前) 资本 渐加深各国的政治联系! 账户开放$ 主要新兴市场国家的汇率制度 本章阐述了全球增长模式和财富消涨 以及国际货币体系的运行模式###如全球 的变化对未来国际货币制度和财政制度产 流动性的创造机制$ 国际收支调节和国际 生的影响! 在接下来的十年里" 非美元货 储备资产类型! 这些议题都指向 一 个 核 币将成为国际储备$ 结算$ 收支和干预货 心) 我们是应该维持现有的国际货币体系 币" 本章 将 着 重 分 析 其 背 后 的 原 因 和 机 任由其周期性阵痛" 还是应该建立一个全 理! 虽然一种货币要成为国际货币会面临 新的国际货币体系以顺应时代的潮流) 全 很高的政治门槛和市场门槛" 但一些新兴 球正在形成多个增长中心" 跨国机构发挥 市场国家货币正在逐渐克服这些障碍! 近 的作用越来越重要" 主要新兴市场国家在 年来日益壮大的欧元已成为美元的主要竞 国际舞台上的声音愈发响亮! 全方面变革 争对手! 新兴市场国家中" 中国的经济规 呼之欲出" 过去经常 采 用 的 . 合 作 式 渐 模和经济活力令世界为之瞩目" 中国的企 : 进/ % E: D RC6A 7CA X 9E DCKC 6 97J AK F & 已无法 业和银行在全球贸易和金融中的地位也举 应对经济多极化的世界所面临的各种货币 足轻重" 长期来看" 这些因素都将推动人 挑战! 民币在未来多极化的国际货币体系中发挥 站在 "& 世纪第二个十年的门槛上畅 更加重要的作用! 想国际货币体系的未来格局" 三大基本原 本章的主要观点有) 则已然成型) 第一" 新体系需要反映各国 经济实力的消涨和主要新兴市场国家的影 !!未来的国际货币体系很可能是一个 响" 包括这 些 国 家 货 币 的 国 际 地 位* 第 以美元 欧元和人民币为中心的多 二" 新体系不但要具备必要的制度机制促 极化货币体系! 在这一情景下" 到 进国际合作" 还要减少保护主义$ 货币战 "#"' 年" 美元作为统治性国际货币 全球发展地平线 !"## $ ##+ $ #!" 国际金融多极化 全球发展地平线 !"## 的历史将终结" 与不断扩张的欧元 ###铸币税收入 $ 低成本的国际借 和快速成长的人民币一起作为三大 贷 $ 宏观经济自主性以及自由掌控 国际货币! 当然" 这一情景是否能 经常项目赤字 ! 自 "# 世纪 %# 年代 够实现还有赖于美国$ 欧元区和中 初期以来 " 美国仅从国外的美元持 国这三大增长引擎在未来 &' 年中 有者手中获取的铸币税平均每年就 的表现" 正如第一章描述的那样! 有 &'# 亿 美 元 * 欧 元 区 自 "##" 年 这三大经济体需要保持当前的增长 欧元启动后才开始有铸币税收 入 " 势头" 通过贸易$ 金融和技术促进 平均每年 *# 亿美元 ! "#&# 年 " 美 其他国家的发展" 从而也使其他国 元的国际货币地位为美国节省了大 家对美元$ 欧元和人民币产生更多 约 $## 亿美元的借贷成本 ! 需求! 此外" 中国和欧元区还需要 !!两股相反的力量在左右国际货币合 有效实施金融改革和结构性改革" 作的方向) 一方面! 当前的国际政 并根据人民币和欧元的国际货币身 治体 系 拓 宽 了 国 际 货 币 合 作 的 领 份实行 相 应 的 货 币 政 策 和 财 政 政 域* 另一方面! 全球经济力量随着 策! 对于欧元区来说" 实现并巩固 多极化发展趋势愈发分散! 使货币 单一市场的长期发展成果将成为其 合作更加困难! 在当前国际政治体 改革的动力! 对于中国来说" 改革 系下" 多 个 国 家 力 量 中 心 已 经 形 主要是为了解决该国目前面临的严 成" 不再由单一中心统治! 冷战时 重的货币错配问题" 因为中国与其 期国际间的政治经济格局如今已被 他国家和地区的贸易几乎都是以美 由经济利益形成的国际货币体系取 元结算! 代! 在世 界 经 济 多 极 化 的 新 秩 序 以三种货币为核心的国际货币 下" 国家间的经济依存度随全球化 体系将比现行的美元主导的货币体 进程不断加深" 从而要求各国加强 系更加稳定" 因为多极化体系能够 政策联系和国际政策合作! 各国政 更加合 理 地 分 配 最 后 贷 款 人 的 责 府需要克服集体行动的困难" 共担 任" 以及在危机期间向市场提供更 责任并维护体系的运转! 多的流动性! 此 外 " 外 汇 储 备 多 在 "##$ #"##% 年金融危机爆发 元化也有 利 于 发 展 中 国 家 积 累 储 之前" 国际经济政策主要是为了解 备 " 降低 这 些 国 家 因 某 一 储 备 货 决宏观经济失调问题" 如汇率错配 币贬值 而 遭 受 损 失 的 风 险 ! 多 极 和收支失衡! 随着资本市场的开放 化的货币体系具有更高的合法性 " 以及汇率制度变得更加灵活" 国际 当然 " 这 需 要 满 足 一 定 的 前 提 条 收支失衡对国民经济的制约得到了 件 ) 主要 国 际 货 币 的 发 行 国 能 够 很大缓解" 政策合作的注意力开始 根据全球 经 济 增 长 和 投 资 控 制 全 转向国内货币政策和财政政策中的 球流动 性 " 这 些 国 家 能 够 保 持 其 政治因素! 对全球经济具有影响力 双边汇率 的 稳 定 以 及 与 其 他 国 家 的国家必须意识到" 它们施行的各 分享 国 际 货 币 带 来 的 巨 大 好 处 项政策将对其他国家产生巨大的外 全球发展地平线 !"## 国际金融多极化 $ #!# 部效应! 因此" 各国中央银行应当 不全都是最贫困国家的事情" 他们 加强货币政策合作" 以保持金融稳 在国际贸易中使用他国货币也是无 定和货币供应量的可持续增长! 如 奈之举! 果各国中央银行能够在这些目标上 达成共识" 并将目标传递给市场参 与者" 将有助于稳定市场预期$ 减 国际货币的使用 少投机行为以及保持汇率稳定### 一种货币要充当国际货币" 其前提是 这将是国际合作的自然结果" 而不 除本国 外 的 其 他 国 家 对 这 种 货 币 也 有 需 是中间目标! 求! 而对这种货币的需求又取决于这种货 !!大多数发展中国家 尤其是最贫困 币能否合格地履行国际货币职责" 在降低 国家 还将继续使用外国货币与外 交易成本的同时又能满足私人和官方持有 界进行交易 这些国家即便在多极 者对该货币保值增值的需求! 金融市场的 化国际货币体系中仍将面临汇率波 一大特性就是当一种货币被使用得越多" 动风险! 多极化的全球经济并没有 其交易 成 本 就 越 低" 流 动 性 也 越 好! 因 消除汇率波动" 这将给对冲手段有 此" 如果一种或几种货币在国际上被广泛 限的低收入国家造成很大影响! 事 使用" 其外部正效应就有可能产生均衡状 实上" 由于主要货币发行国之间缺 态 %=67 DK699" &%%$ & ! 事 实 上" 这 种 外 乏协调合作" 汇率波动的风险可能 部性甚至能够产生多重均衡! 在某一阶段 被放大" 不但使发展中国家无法脱 历史环境下" 一种货币在较长时间内占据 离当前的困境" 反而使其在国际贸 着统治地位 % 如 &$-# #&%&* 年英镑统治 易和金融方面的实力与发达国家的 时期 & " 但由于特定事件的发生 " 主导权 差距进一步扩大" 而且在国际货币 又转向其他货币 % 如 &%"# 年至今美元统 事务 中 的 话 语 权 也 越 来 越 小! 然 治时期 & ! 货币在使用中显现出来的这种 而" 如果发展中国家通过货币锚或 特性不 断 加 强 " 越 来 越 具 备 类 似 规 模 经 货币联 盟 的 形 式 钉 住 一 种 主 要 货 济这样 的 网 络 化 特 性 " 因 此 这 种 特 性 也 币" 那么 其 汇 率 风 险 就 有 可 能 降 被称 作 网 络 外 部 性 % ]> A:7 6IA A 和 iDa " Z7 低! 最理想的情况是" 多极化的货 &%$% & ! 这就解释了为什么在英国经济没 币体系能够形成一套机制稳定货币 落后英 镑 仍 然 作 为 国 际 货 币 流 通 ) 一 种 波动" 这种机制可以通过各国中央 货币一 旦 被 广 泛 使 用 " 其 所 具 备 的 职 能 银行协同合作以及创造对冲工具来 优势就很难被其他货币代替 ! 实现###比如" 加强中央银行间的 国际货币所具备的职能与货币的国内 互换合作以及发展特别提款权 职能并 无 二 致) 计 价$ 支 付 和 价 值 储 藏 % [42F& 私人交易市场! 此外" 同 %P: 9" &%,# * ] ZC C 9" &%$( & ! 国际货币 9C 样重要的是" 发行国际货币的好处 是进出口贸易的计价货币" 是其他实行钉 要让世界各国共同享有" 调节收支 住制的货币的汇率锚" 为跨境收支提供便 失衡的责任也要由世界各国共同分 利以及作为国际资产和负债 % 官方外汇储 担###也就是说" 调节收支失衡并 备$ 私人债权和主权债务 & 的记账货币! $ #!! 国际金融多极化 全球发展地平线 !"## 此外" 与国内货币作为交易的一般等价物 际货币余额在需要的时候还应该能够通过 一样" 国际货币也可以作为不同交易货币 各种金融工具以较低的交易成本转换成其 之间的 . 媒介货币 / % X CZA ECE J ?D DC > 9E&" 他货币! 国际货币的使用量也与发行国的 使这些货币间的交易不再受双边市场流动 经济规 模 有 关" 其 原 因 主 要 有 两 点) 第 性不足的制约! 国际货币的这些职能正在 一" 经济规模较大的国家在世界市场中的 相互加强" 因为作为计价手段的货币往往 话语权相对较高" 有助于该国在国际贸易 也作为支付手段! 中使用本国货币" 而使其他国家被动地接 国际货币的供给量 取 决 于 发 行 国 政 受汇率波动产生的影响* 第二" 经济大国 府的货币政策安排 " 其制度政策往往服 的国内金融市场往往也具备一定的广度和 务于 金 融 市 场 发 展 和 宏 观 经 济 稳 定 深度! 总 而 言 之" 各 种 经 济 因 素 相 互 交 %/6X J6F&%%& & ! 此 外 " 一 种 货 币 在 国 际 错" 甚至在一些情况下政治因素 % 如军事 上的价值还依赖于各种金融市场工具和 同盟和安全机制 & 也决定着一国货币的国 投资者的信心 ! 如果这些条件都得到满 际需求! 足 " 那么国际货币的供给量几乎是无限 的 ) 银行和以这种货币计价的国内外证 衡量国际货币的重要性 券创造出来的流动性可以满足使用者对 美元目前依然占据着全球统治货币的 这种货币的需求 ! 反之 " 如果国际社 会 地位! 但自 "### 年以来" 欧元在各种国际 对一种货币的需求有限 " 那么无论该国 金融场合中发挥的作用愈发重要" 尤其在 如何推进这种货币的国际化都不可能成 全球信贷市场和债券市场以欧元计价的票 功! 据更是迅猛增长 % 见图 (.& & ! 此外" 欧元 一种货币要成为国 际 货 币 有 几 个 前 在全球外汇储备中的比重也日益上升并且 提条件 ! 总的来说 " 该货币发行国需要 ) 在外汇交易中越来越多地承担起媒介货币 % & & 通货膨胀低而且稳定* % " & 拥有具 的职能 % 见图 (." & ! ' "##- 年全球发展融 备深度和广度的开放的金融市场* %(& 在 资( % 5: JN6 J 4CC XJRK : C970A 96 C 9E "##- " 世 世界贸易中占有较大份额 % 对全球产出 界银 行" "##- & 曾 详 细 介 绍 了 这 部 分 内 的影响 & & ! 第一 个 条 件 和 第 三 个 条 件 比 容! 较容易测量 " 但第二个条件却缺乏评判 但是" 虽然欧元在外汇储备中的比重 标准 " 而市场状态往往也是决定一国货 越来越高" 但美元的比重仍然是欧元的两 " 币能否成为国际 货 币 的 一 个 重 要 因 素 ! 倍之多( ! 不过可以明显看出" 美元储备的 事实上 " 通货膨胀和国际贸易左右国际 比重在过去十年中不断下滑" 从 "### 年的 货 币 的 使 用 并 不 是 什 么 新 鲜 事" 专 栏 ,&)下降至 "##' 年的 -,)" 到 "##% 年为 (.& 梳理了过去 "### 年来三者间的消涨 & & ! 其 中" "##' #"##% 年 -") % 见 表 (. 历程 ! 的下降主要是因为欧元储备的增加" 欧元 对于持有国 际 货 币 的 个 人 或 机 构 来 储备从 "##' 年 的 "*) 上 升 至 "##% 年 的 说" 这种货币的吸引力取决于该货币相对 ",) ! 尽管 当 前 许 多 国 家 都 实 行 了 浮 动 于其他货币保值的能力以及该货币本身具 汇率制 度 " 但 这 些 国 家 仍 然 需 要 持 有 大 有的购买力! 此外" 个人或机构持有的国 量储备货币以干预市场和应对不时之需 ! 全球发展地平线 !"## 国际金融多极化 $ #!% !!! !专栏 (%$ !!历史上扮演过国际货币的国别货币 !!根据史料记载" 古雅典于公元前 ' 世纪发行 !!公元 &( 世纪" 佛罗伦萨发行的弗罗林 % 0: ADL A 的银德拉克马 % FX JCD@D 6EZK6& 可能是历史上第 9: A & 开始在地中海沿岸的商业贸易中广泛使用" 一种流通于发行国国界外的货币" 后来又出现了 6 直到 &' 世纪才被威尼斯杜卡托 % @?E7& 取代! : : 古罗马发行的金奥雷 % aJ@ 6 ?D?F C & 和银第纳里 公元 &, 世纪到 &$ 世纪" 由于荷兰在金融和商业 A %FX JCD@C 96A D & " 古雅典和古罗马的货币共同流 ?F 方面的强大实力" 使得荷兰货币占据了国际货币 行了一段时期 % 见图 O &. (. & & ! 直到公元 * 世纪 的统治地位! 此时纸币已开始取代金属货币作为 初" 通货膨胀结束了罗马货币的统治时期! 长周 国际货币流通" 但其背后却没有荷兰政府或其他 期通货膨胀从公元 & 世纪起就一直困扰着罗马帝 统一主权国家作为支撑! 国" 使罗马 货 币 不 断 贬 值" 越 来 越 不 被 外 界 接 直到 &% 世纪各国中央银行和财政部把黄金作 受! 奥雷最终沦落为按自身重量计价而不再以铸 为储备" 黄金的替代物纸币和各类孳息存单才开 刻的 . 面值/ 计价" 而且在罗马外更多作为商品 始成为储备资产! 这一发展进程与当时英国的崛 而非货币进行交易! 到公元 - 世纪" 拜占庭帝国 起有关" 英国成为了当时最大的工业制成品和服 : 的金索利多 % aJ : @ FJ@?F A & 开始成为国际贸易的 务出口国以及最大的食品和工业原料进口国! 从 96 主要结算货币! 虽然阿拉伯第纳尔 % @A & 在公 D &% 世纪 -# 年代早期到 &%&* 年第一次世界大战爆 元 , 世纪部分取代了索利多的国际贸易货币地位" 发前期" 约 -#)的世界贸易都以英镑计价结算! 但不断贬值 % 主要因拜占庭帝国大举融资 & 的索 在电信等信息技术创新的推动下" 英国银行 利多却一直在国际上流通至 && 世纪! 由于财政困 的海外业务不断拓展" 非英国居民间的商业往来 境" 阿拉伯第纳尔也从 &# 世纪末开始逐渐贬值! 也越来越多地使用英镑###英镑的国际流通范围 !!! 图-(%$%$&世界主要国际货币发展历史年 资料来源) 古典钱币集团有限公司 % P6 JFF AEJ 6 8?KF AK67 AE5: D?R" ; 9E. 7 & " Z7R) ++ ` ``.C 9a: EKF.: EK! $ #!& 国际金融多极化 全球发展地平线 !"## !专栏 (%$ !!  续 进一步扩大! 此后" 随着伦敦成为世界贸易商品 价单位和支付手段! 第二次世界大战后期以固定 运输口岸和保险中心$ 大宗商品交易中心以及对 汇率制为特征的布雷顿森林体系成立" 尽管这一 外投资国 % 很大一部分长期证券以英镑 计 价 & " 体系的官方储备资产 % 和汇率锚 & 名义 上 是 黄 英镑的国际地位更加牢固! 金" 但实际上美元却占据着统治地位! 至 "# 世纪 然而" 到了 "# 世纪初期" 各国货币当局持有 ,# 年代早期" 布雷顿森林体系因其固有的特里芬 的外汇储备结构开始发生变化" 英镑所占的比重 难题而瓦解" 各个国家开始实行浮动汇率制! 下降" 法国法郎和德国马克比重上升! &%&* 年爆 "# 世纪 $# 年代" 全球经济逐渐向多极化货 发的第一次世界大战改变了国际货币体系的发展 币体系发展" 德国马克在欧洲和国际上的影响力 方向" 英镑统治时代结束" 各国之间的经济依存 不断扩大! 这是各方面因素共同作用的结果### 关系也土崩瓦解! 第一次世界大战结束后国际社 德国的通货膨胀率低而稳定* 政府公信力高* 广 会曾试图恢复金本位制并在固定汇率制的基础上重 阔$ 开放和具有深度的金融市场* 差异化制造品 建国际货币秩序" 但这一体系只维持了几年时间! 在德国出口贸易中比重较高! 随着 &%%% 年欧元诞 在两次世界大战之间" 美国在国际贸易和国 生以及越来越多的欧盟成员国选择使用欧元" 美 际金融领域不断扩张" 美元也越来越多地作为计 元在国际货币体系中的统治地位开始动摇! !! 图 (%$&$))) !"$" 年银行国际资产和已发行的国际债券所使用的计价货币  百分比 资料来源) 世界银行根据国际清算银行的银行统计数据和债券统计数据估算! 全球发展地平线 !"## 国际金融多极化 $ #!' 自 "# 世纪 ,# 年 代 初 布 雷 顿 森 林 体 系 的 !! 图 (%! & $))' !""0 年 全 球 外 汇 市 场 交 易 量 分 币 种 固定汇 率 制 结 束 以 来  全 球 外 汇 储 备 占  国内交易 跨境交易和双边统计的净交易量 全球 541的比重增长了 * 倍  从 &%,*  &%,$ 年 的 (.') 上 升 至 "#&# 年 的 &*.')  美元在外汇交 易 中 的 使 用 情 况 与 外 汇储备 类 似  也 是 占 据 主 导 地 位 但 近 年 有所下降  从 绝 对 值 来 看  外 汇 市 场 日 均美元 交 易 量 约 (.' 万 亿 美 元 是 欧 元 交易量 的 两 倍 以 上  但 美 元 的 市 场 份 额 日 益 下 滑  从 "##& 年 的 *') 下 降 至 "#&# 年的 *")  除美元和欧元之外 目前只有三种货 币能够真正称为国际货币 日元 英镑和 资料来源 世界银行基于国际清算银行 "#&# 年的数据估算 瑞士法郎 但这三种货币在国际市场的使 注 交易量包括即期交易 远期交易和掉期交易 用量都很小 而且日元的国际货币地位近 年来还在不断下降其中部分原因是由 表 (%$&$))# !"") 年外汇储备币种分布情况  百分比 于日本经济增长缓慢造成的 $))# !""" !""# !"") 图 (.( 说明了各种国际货币的相对重 所有国家 要性 该综合指标是根据货币占官方外汇 美元 # '%. ,&. & % --. & -". 储备比重 外汇市场交易量比重 国际间 欧元 6 ' &$. &$. ( & "*. ' ",. 银行拆借比重和流通中的债券比重计算而 英镑 & ". ". $ - (. ( *. * 日元 $ -. -. & - (. # (. 得出的   附录 (." 详细介绍了该计算方 ' 其他 &(. , $ &. &. % & (. 法 主要采用主成分分析法  综合指标 发达国家 显示 欧 元 自 流 通 以 来 其 重 要 性 上 升 了 美元 % '(. -%. $ ( -%. " -'. &#) 美元 和 日 元 则 分 别 下 降 了 -) 和 欧元 6 ' &%. &$. * " "&. " "'. ') 英镑的重要性小幅增长 此外 指 英镑 & ". ". $ , ". $ ". 标还进一步印证了英镑 日元和瑞士法郎 日元 ,. & ( ,. *. , # *. 其他 ' &,. &. $ & ". $ ". 处于非主流地位 G 新兴和发展中国家 根据全球货币需求量可以预测国际货 美元 , ,(. ,*. $ , -". ' '$. 币的使用趋势 把国际市场对不同货币的 欧元 6 * &,. &$. & "%. " " (#. 需求汇总起来就得到了全球货币总需求 英镑 " ". ". - & '. % '. 货币总需求既包括国内需求又包括国际需 日元 # -. ". $ ' &. $ &. - 求  传统的货币需求方程式  实际货币余 其他 $ ". , &. &. ' - (. 资料来源 "#&# 年 - 月国际货币基金组织 P^0M2数据库 额 通常根据国内实际 541和利率水平等 注 表中数据为各个币种占储备的比重 解释变量来计算国内货币需求 但是一国 .&%%' 年的数据为德国马克 法国法郎和荷兰盾的比重之和 6 的出口 贸 易 和 资 本 流 动 等 国 际 交 易 可 能 N.采用国际货币基金组织对新兴国家和发展中国家的定义 $ #!( 国际金融多极化 全球发展地平线 !"## 图 (%(&$))) !"") 年国际货币份额综合指数 际贸易和全球产出中的实力变化! 此外" 一国货币的使用量与该国在贸易和产出中 的重要程度也出现很大偏离! 图 (.* 表明 了 $ 个主要发达国家和发展中国家的货币 占全球外汇储备的比重和占全球货币流通 的比重" 从中可以清楚地看到这一情形! 美国目前在全球出口中所占的比重低于中 国" 但中国的货币却几乎没有国际地位" 美元无论在储备方面还是在流通量方面都 远远高于人民币! 尽管新兴市场经济体货币###巴西雷 亚尔$ 印度卢比$ 韩元和俄罗斯卢布### 的流通量近年来有所增加" 但这些货币在 资料来源) 世界银行根据国际清算银行债券统计数据与国际货币基金组织 全球货币市场中的作用还是极为有限的! ' 国际金融统计( 数据库估算! 需要指出的是" 要评估主要新兴市场经济体 货币的国际化前景" 除上述几个方面因素之 外" 还应该考虑各国政府在推行本国货币国 会使国内货币需求增加! 要量化推动国际 际化方面所持有的政策立场和战略措施! 交易增长的各项因素" 首先要量化国际货 &%%% 年" 日本提出了 . 面向 "& 世纪 币需求量" 无论需求是来自国内居民还是 的日元国际化战略/ 战略" 但像日本这样 国外居民! 附录 (.& 详细介绍了这一计算 的案例毕竟是少数" 大多数国家都不会刻 方法" "# 国集团的 B" 需求量也是通过这 意地追求本国货币的国际地位, ! 日本的 种方法得到的! 分析结果表明" 全球贸易 案例颇具启发性! 尽管在过去十年中日本 和资金流量的增长速度远远大于 541增 与其他亚洲国家的资金交易日益频繁" 日 长速度" 这对四种主要国际货币 % 即 [42 元在区 域 汇 率 政 策 中 的 影 响 力 也 越 来 越 的构成货币& 产生了不同影响! 欧元区对 大" 但是日元始终没有完全国际化! 事实 B" 的需求量与贸易和资金流动呈正相关 上" 东亚地区的主要流通货币还是美元! 关系" 而日本对 B" 的需求量则与贸易成 日元的国际化程度之所以与日本经济规模 负相关关系! 不相匹配" 一部分原因是日本的制造企业 造成的! 这些企业为了避免汇率风险尽可 能 使 用 与 其 交 易 对 手 相 同 的 货 币###美 新兴市场国家货币的国际地位滞后 元" 使 得 日 元 没 有 被 大 范 围 地 使 用! 此 于这些国家经济实力和贸易比重的 外" ; 7:等 % "#&# & 发现" 东亚各 国 施 行 变化 的外汇法规也阻碍了日元国际化" 使日本 !!由于国际货币在使用中存在严重错配 对其他东亚国家的出口不得不以美元计价! 现象" 因此" 一种货币在国际储备中的份 从日本的经历可以看出" 一个国家单独推 额变化并不能真实反映该货币发行国在国 行货币国际化将遭遇重重障碍" 只有建立 全球发展地平线 !"## 国际金融多极化 $ #!) 图 (% !! +&一国货币占全球货币的份额与该货币发行国的贸易份额和经济规模的对比情况 B 资料来源 世界银行根据国际货币基金组织贸易统计处数据 ; 0官方外汇储备货币构成数据 国际清算银行数据和世界银行  世界 发展指标 数据估算 在计价结算协议等区域合作基础上的国际 国际货币能够给货币发行国带来可观 化战略才可能成功 的收益 尤其当国际货币纯粹是法定货币 时更是如此 法定货币的面值由发行政府 规定 其背后并没有黄金或其他实物资产 向多极化国际货币体系迈进 作为支撑 美元正是这样的货币 持有美 继英镑之后 美元成为占统治地位的 元实际 上 就 是 向 美 国 政 府 提 供 了 无 息 贷 国际货币 而且这一优势一直维持至今 款 此外 由于外国政府需要将以储备形 美元的强势主要有几大原因 美国经济的 式存在的美元资产运用出去以获取收益 规模 美国货币政策的全球影响力 美国 因此 美国借款人需要支付的利率也相对 金融市场的广度和深度  见表 (. "  以及 较低 国际货币  美元和欧元 的这两大 国际市场上石油等大宗商品交易以美元计 优势给货币发行国带来的好处不容小觑 价 在战后大多数时期 美国的货币政策 近年来 国 际 货 币 的 铸 币 税 收 入 颇 为 可 决定着全球的货币环境驱动大规模资 观 美元每年可以给美国带来大约 %## 亿 金从美国流进 流出 美国市场的流动性 美元铸币税收入  自 "##, 年以来   欧元 也极为充足 美元资产几乎可以随时以极小 则给欧元区带来约 "## 亿美元铸币税收入 的成本出售或变现 由于这些原因 以美元  见专栏 (."   国际货币发行国还拥有一 计价的资产尤其是美国的政府债券以安全性 项潜在优势 那就是当该国可以自由调节 著称 并长期受到国际投资者的青睐 宏观经 济 政 策 以 应 对 国 际 收 支 赤 字 而 $ #!* 国际金融多极化 全球发展地平线 !"## 表 (% !! !&部分国家金融市场的重要性 股票市场 资本市场 资本市场 交易量  过去 国内债券 国际债券 市场资本总价值  !"") 年 6 N 交易量 $! 月的累计数 已发行总额 已发行总额 E 处于增长极的 十亿 资本总价值 十亿 国家和地区 美元 排名 占541份额 百分比 排名 美元 排名 十亿美元 十亿美元 欧元区          美国 #,, &'< & $ &#-. - (*$. & ,(- *-< & %,$ "*< -,' -< 中国 ##$ '< " % &#,. ""%. - ( %'- $< " *,$ &< '" 俄罗斯 $-& &* $ -%. &#$. ' &$ -$( &' '& &(- 英国 ,%- "< * * &"$. * &*-. - *#( (< * &%* &< $'( "< 日本 (,$ (< ( - --. &"$. $ && &%( *< ( ,-* %< (-* 巴西 &-, &< &" # ,(. ,(. % (" -*% &- ,$, &'& 加拿大 -$& &< , & &"'. %". * "" "*# &< &# %'" '%# 澳大利亚 "'$ &< &# ' &"-. ,$. $ (# ,-" &* %#& '"( 印度 &,% &< && * %&. &&%. ( &" #$% &< && -'" ** 韩国 $(- &' ' %%. - "(,. " '$" &< - &*& &< &"' 土耳其 ""- ", - (-. &*&. , $ "** "* ""' '" 墨西哥 (*& "# $ ($. "-. % '( ,, (& (%* &#( 波兰 &(' (( & (&. *%. ' *& '- (' &%# '' 沙特阿拉伯 (&% "& ( $&. &&%. ( &( ((, "&  &( 阿根廷 *% t*# # &-. '. * ," ( t*# ', '# 印度尼西亚 &,$ (& , (". $(. ( "( &&' "$ &#' (' 挪威 "", "- " '%. &*#. ( % "*$ "(  &$# 瑞士 #,& &< &( $ "&-. $". ( "' ,%- &( "'' *"$ 马来西亚 "'- "' * &(". (". % *% ,( (" "#( (, 6 资料来源 世界银行工作人员的估算 国际清算银行 标准普尔全球股票市场手册  [7 D 9@6@ 31: :DF _5: J J N6 [7 :EIB6IC D 70E 67 : N:I  注 没有数据 .各个市场的比重的计算方法是 "##% 年各个市场成交量  折美元 + 6 "##$ "##% 年资本市场平均成交量  折美元  N."#&# 年 ( 月各国在国内市场发行的以本币计价的债券 中期票据 商业票据 国库券以及其他短期票据 ."#&# 年 - 月各国在国际市场发行的以外币计价的国际债券和票据 E 不受汇率波动的影响 当然 这项优势很 量资金逐渐向美国汇集 外国居民投资于 难量化 而且也要付出代价 如果该国的 美国公司 房地产 资本市场和政府债券 金融失衡积重难返 那么在未来可能会引 的价值总额几乎相当于 "##$ 年全球 541 发更严重的危机  不包含美国  总量的一半  见图 (.' 由于投资美国市场便捷安全 全球大 美国货币政策的变动将直接影响外国居民 全球发展地平线 !"## 国际金融多极化 $ #!+ !!!! !专栏 (%! !!货币国际化的收益 !!国际货币可以给货币发行国目前来看主 !!美元作为国际货币还有一个好处 那就是降 要是美国和欧元区带来许多好处 尤其当这 低了美国借款者的借贷成本 这是因为外国对美 种货币被大范围使用时 发行国一方面可以从货 元资产有较大需求 麦肯锡  BE]9F A C >3P:K L R6 币流通中获取铸币税收入 另一方面又可以从将  最近的一项研究表明 由于外国政府愿意购 9> 这种货币作为储备资产的外国持有者手中获得低 买美国国债 美国政府需要支付的利息因此降低 息借款 图 O ". (. & 表明了这些好处给货币发行 了约 '# -# 个基点  4:NNF等 "##%   假设按 国带来的价值 此外 国际货币发行国还享有一 '# 个基点计算 考虑到美国在世界范围内的应付 些很难被量化的优势 举例来说 这些国家可以 息负债存量 &%%# "#&# 年间美国借款人每年节 用本国货币对进出口和资产负债进行计价 从而 省的资金成本约 ((# 亿美元  "#&# 年为 $&# 亿美 避免了汇率波动的风险 元  美联储资产负债表中的负债项下的储蓄  以 同样 "### "##% 年间 欧元区平均每年从 无息货 币 的 形 式 存 在 的 那 部 分 不 包 括 有 息 证 欧元的国际货币地位中获得的铸币税收入约 *# 亿 券 减去美元流通的成本就是美国的铸币税收入 美元 而且与美元情形类似 "#&# 年欧元区铸币 5:@NC J Da "#&#   从 美 联 储 持 有 的 债 券 来 看 税收入也有所下降 只有 "( 亿美元 这主要是因 美国政府的债券组合的平均期限从危机前的 ( 年 为欧元利率下调造成的 欧元区各国中央银行持 上升至 "##% 年后的 ' 年 用 ' 年期的美国国债收 有的债券的平均期限为 ( 年 约 "#) 的欧元货币 益与外国持有的美元存量  约美元总量的 -*) 流通 于 欧 元 区 之 外  MPO "#&#   "### "##% 相比 我们可以算出 自 &%%# 年以来美国平均每 年间 欧元区借款人每年节省的资金成本约 %# 亿 年从美元的国际货币地位中获得的铸币税收入约 美元 为 &'# 亿美元  "#&# 年只有 &"# 亿美元  图-(%!%$&国际货币给货币发行国带来的收益 资料来源 世界银行根据彭博社 美国联邦储备委员会和欧洲中央银行的数据估算 $ #%" 国际金融多极化 全球发展地平线 !"## 图 (%#&$)'" !""0 年间外国居民持有的美国资产 $## 亿美元! 下降" 但 "#&# 年仍然高达 *< 但出乎意料的是" 由美国引发的金融危机 并没有让世界抛弃美元" 反而对美元资产 的需求更加旺盛! 然而" 我们也要看到" 美元作为主要 储备货 币 也 面 临 着 来 自 其 他 货 币 的 挑 战 ###欧元和人 民 币$ ! 欧 元 区 和 中 国 的 产 出水平和贸易量都可以与美国分庭抗礼! 图 (., 给出了这三个国家与其他国家的贸 易集中度! 美国$ 欧盟和中国的周边国家通常与 这三大经济体的贸易往来最多! 而这三大 经济体在国际领域都有各自的延伸范围" 成为其他地区国家的最大贸易伙伴###比 如说" 许多非洲国家与中国之间有大规模 的贸易往来! 自 "# 世纪 $# 年代以来" 中 资料来源) 世界银行根据国际货币基金组织 ' 国际金融统计 ( 数据$ "#&& 国的增长率平均每年比美国和欧元区高出 年格罗利尔电子出版公司 % 5M1"#&& & 数据和美国经济分析局数据估算! ')" 而且在未来几年里" 中国还将继续 保持快速增长的势头! 中国的经济形势很 的财富价值" 进而影响其开支! 此外" 国 可能使 人 民 币 成 为 与 美 元 抗 衡 的 储 备 货 外持有的美元资产中有 %')都是以美元计 币! 美元只在其他方面###如经济金融发 价" 使得外国投资者陷入两难境地! 单独 展程度和金融市场深度###还保留着一定 的外国投资者希望进行分散化投资以降低 的优势" 使其继续作为国际货币使用! 资产组合的风险* 但作为一个整体" 投资 者又有强烈动机持有美元资产以避免美元 贬值给他们造成损失! 欧元不断国际化的前景 美国的经常账户赤字就是美国对其他 欧元在诞生后的 && 年里逐渐成为美 各国的净负债! 尽管从 &%** 年 % 布雷顿 元的有力竞争对手" 在全球债券市场中以 森林体系成立& 到 "# 世纪 -# 年代中期美 欧元计价发行的票据也颇受投资者欢迎! 国的经常账户大体保持平衡" 但从 &%** # 由于欧元区成员国之间不再有汇率风险" "#&# 年这一区间来看" 美国的经常账户有 以欧元计价发行的债券就有了广阔的单一 一多半时间都处于赤字状态" 而且自 &%%" 市场" 不但吸引了大批欧元区及其周边国 年以来年年如 此! "# 世 纪 ,# 年 代 中 期" 家的政府和私人借款人" 还引来了巴西$ 美国的资源供给与对外承诺之间的平衡被 中国$ 哥伦比亚$ 墨西哥和土耳其等新兴 打破" 贸 易 账 户 开 始 恶 化" 赤 字 迅 速 上 市场经济体的投资者! 欧元债券市场逐渐 升" 到 "##- 年已高达 $<*## 亿美元 % 见 扩大" 如今在规模$ 深度和产品种类等方 图 (. - & ! "##$ #"##% 年的金融危机以及 面都可以与美元债券市场媲美! 此外" 欧 之后的经济衰退使得美国的贸易赤字有所 元投资 者 队 伍 也 在 不 断 发 展 壮 大! 截 至 全球发展地平线 !"## 国际金融多极化 $ #%# !! 图 (%*&$)+* !""' 年美国的国际收支 注 &%-# 年之前的海外费事支出数据为净军费支出 外国援助数据为 &%%& "##, 年间的数据 资料来源 世界银行工作人员根据美国商务部  经济分析局  美国援助绿皮书  m[U45 ; D CC : 9N:I  和剑桥大学  美国历史统计  的 数据估算 "#&# 年 - 月底 全球流通在外的欧元债券 得上美元债券这是欧元国际化面临的 和票据约有 &&.& 万亿美元 占全球总量 最大障碍 而 且 "##$ "##% 年 的 全 球 金 的 *')  见表 (.(   而相应的美元证券 融危机 还 在 一 定 程 度 上 削 弱 了 欧 元 的 实 " 万亿美元 然而 虽然欧元区 只有 &#. 力 国家作为一个整体发行的欧元债券规模颇 金融危 机 令 欧 元 区 留 下 了 许 多 后 遗 为可观 但没有任何一个国家的发行量赶 症 其中 最严重的就是一些欧洲国家的 图 (%0&!""# !"") 年间 中国 欧盟和美国与其他国家和地区的贸易集中度地理分布情况 !!! B 资料来源 世界银行根据 ; 0  贸易方向统计 数据库和世界银行  世界发展指标 数据库估算 注 国家 " 的贸易集中度的计算公式为 相对于国家或者地区 D " 的出口 n 向D "从D的进口 );" D h u&## "的贸易总额 h ! 中国 欧盟 美国"  " 其中 D h所有其他贸易伙伴国 全球发展地平线 !"## 国际金融多极化 $ #%% 表 (%(&$))) !"$" 年间发行的国际债券  按币种划分 万亿美元 $))) !""" !""$ !""! !""( !""+ !""# !""* !""0 !""' !"") !"$" 年 * 月 美元 - ". ( (. (. % ( *. , *. '. & - '. , -. % ,. $. - $ %. " &#. 欧元 - &. % &. ". * ' (. & '. -. ' - -. , $. # &&. &&. * $ &". & &&. 日元 ' #. ' #. #. ' ' #. ' #. #. ' ' #. ' #. - #. #. $ , #. , #. 英镑 * #. ' #. #. - , #. % #. &. & " &. - &. % &. &. % " ". & ". 瑞士法郎 & #. & #. #. & " #. " #. #. " " #. ( #. ( #. #. * * #. * #. 其他 " #. " #. #. " " #. ( #. #. ' - #. , #. # &. #. % & &. & &. 总计 ( '. ( -. ,. * # %. * &&. &(. ' & &*. , &,. , "&. "(. # % "'. ' "*. - 美元占总量的百分比 *%. * '&. & '". *,. " ( *&. $ (,. (%. , , (,. * (-. (,. * - (,. - *&. $ 欧元占总量的百分比 "%. - (#. - (". ($. ( $ **. * *$. *-. % % *$. , '#. *%. - ' *%. * *'. 资料来源 国际清算银行 主权债务风险上升 这一问题已经引起了各 由于 M0[0  将 于 "#&( 年 到 期  和 界对欧洲单一市场运行机制的质疑 要求 M0[B 的援助行动 欧元公债市场的流动 各国进一步加强财政政策合作  OV96 FF> L 性更加充足 债券的到期期限选择面也更 f?V DV和 O:: 9C "#&#   这场危机迫使欧 宽 这又反过来提高了欧元作为国际货币 盟采取了一些非常措施 比如 欧洲中央 的吸引力 但 M0[0的规模远远小于流通 银行  MPO E  通过证券市场计划  [C?D AL 在外的欧元公债的规模  截至 "#&# 年约 7 AC F B6D IC71: Da6 DK 干预二级市场购入问 为 '.* 万亿欧元  不过从 "#&& 年年初的 题国家的债券 以及建立欧洲金融稳定基 情况来看 欧洲各国都将援助资金视为最 金 M?D :RC 69 0A 969E A6 6 J[7NA JA 7>06 EAA J> 7 后 的 依 靠 不 到 万 不 得 已  爱 尔 兰 于 M0[0  这些举措试图为身陷债务泥淖的 "#&# 年 && 月接受了援助  不会轻易动用 国家提供暂时性担保 以及维持整个欧元 2C C ?7D "#&#  %  "#&& 年 ( 月召开的欧 F 区的金融稳定 但这有违欧洲中央银行的 洲峰会高度评价了 M0[0的有效性 但同 法律规定禁止向成员国政府提供紧急 时也限制了该基金在二级市场上购买政府 援助 为了绕开欧盟委员会 M0[0利用 债券 将这一职能留给欧洲中央银行 此 自身可以发行债券的权利在欧元区成员国 外 由于救助重债国家而引发的道德风险 的担保下发行了近 *<*## 亿欧元的债券 可能会完全抵消欧元作为国际货币带来的 以筹集资金借给遭遇债务危机的成员国 好处 但是随着欧洲一体化进程不断向前 除了 M0[0的救助之外 欧洲金融稳定机 推进 各项改革最终将降低道德风险并提 制 M?D : 6 RC9 0A 96 A 9E6J[7 6NA JA 7>BCZ6 E L 高欧元的吸引力 F 9AK M0 9L [B 和国际货币基金组织  ; 7 CD 7 96A : J 96 B:9C 76D >0 B ?9@ ; 0 也提供了 人民币的国际化前景 部分资金支持 未来人民币的国际地位将有所上升 $ #%& 国际金融多极化 全球发展地平线 !"## !! 图 (%'&中国 美国和英国占全球制造业出口的份额 资料来源) =J AC aD@7% &%*' & * 世界银行 ' 世界发展指标( 数据库! 人民币国际化进程取决于中国政府发展国 民币& 可以自由兑换成外币流出境外! 但 内资本市场的决心以及实施资本账户自由 外国机构却不能用人民币自由兑换成本国 兑换的时间安排! 从贸易和宏观经济形势 货币! 此外" 金融市场不完善也是人民币国 来看" 中国已经部分具备了人民币国际化 际化的绊脚石! 国内债券市场仍然处于欠发 的条件) 在全球贸易中的主导地位" 多样 达阶 段" 当 然" 政 府 债 券 和 国 有 企 业 化的货物贸易形式以及低通货膨胀的宏观 % [^M& 债券除外! 中国的银行体系也在政 F 经济架构! 中国当前在全球制造品出口市 府控制之下" 存款利率和贷款利率有着浓重 场中的地位与两次世界大战期间的美国十 的行政色彩" 始终保持一定的利差! &# 分相似 " 当时英国在制造品出口中的份额 不可否认" 中国资本市场的现状制约 正日益下降 % 见图 (. $ &! 但从其他方面来 了人民币走出国门" 但中国政府近年来积 看###如金融市场的开放性$ 深度和广度 极推行人民币国际化的各项举措也取得了 ###人民币距离国际货币还有很大差距! 一定 成 效! 中 国 实 施 的 . 有 管 理 的 国 际 目前" 有很多因素制约着人民币成为 化/ 战略 % BEP6?J C>" "#&& & 包括两个方 国际货币" 货币兑换性受限就是其中之一! 面的内容) 一是发展人民币离岸市场* 二 尽管经常账户贸易项下 % 货物和服务收支& 是在跨境贸易中鼓励以人民币计价结算! 的人民币已经可以自由兑换" 但资本账户 从这些举措来看" 中国政府希望以中国与 下资金的流入流出还受到诸多限制! 外国 周边国家的跨境贸易为纽带" 首先在区域 居民和中国居民持有的人民币 % 外国居民 内推行 人 民 币! 为 此" 中 国 于 "##% 年 , 可以通过经营设在中国的附属机构获取人 月开始进行跨境贸易人民币结算试点" 试 全球发展地平线 !"## 国际金融多极化 $ #%' 点地区主要为东盟国家及港澳地区 "#&# 由于以人民币计价的贷款占国际贷款的比 年试点地区扩展到所有国家和中国境内的 重很低 因此 在 "##, 年年中之前 中国 "# 个 省 市 自 治 区  中 国 人 民 银 行 只能 发 行 以 外 币 计 价 的 外 国 债 券 直 到 "#&#N  该年跨境贸易人民币结算额达到 "##, 年政府和商业借款人才可以在香港特 '<#%% 亿人民币  约 ,'# 亿美元   不到 别行政区发行以人民币计价的债券 中国货物贸易和服务贸易总量的 () 与中国正好相反 美国无论是贷款给 此外 中国政府还务实地进行制度创 其他国家 还是从从其他国家获得借款几 新 在保持资本管制的同时 逐步发展人 乎都以美元计价 截至 "##% 年底 美国 民币离岸市场 这一举措主要是为了满足 对外界的 负 债 总 额  不 包 含 衍 生 品  的 非中国居民对人民币金融资产  包括人民 %')都是以美元计价 美国发行的国债全 币证券和银行产品 的需求 中国政府目 部以美元计价 美国企业从国外借款大都 前已允许在香港发行人民币离岸债券  又 以外币计价 截至 "##% 年底 美国在外 称熊猫债券   一些在中国开展业务的跨 发行 的 ".$ 万亿美元的公司债中约有 国公司以及国际金融机构  如亚洲开发银 $<'## 亿美元  总额的 (#) 的债券是以 行 国际金融公司和国际复兴开发银行  欧元 为 主 的 外 币 计 价 资 产 方 面 截 至 已经开始筹划发行人民币债券 截至 "#&& "##% 年底 美国 &*.% 万亿美元的对外债 年 & 月 中国政府共发行了 &*# 亿人民币 权  不包含衍生品  中约有 *() 是以美  约 "# 亿美元 债券 中国企业共发行了 元计价 *-# 亿 人 民 币  约 -,.* 亿 美 元 债 券 因此 虽然人民币国际化发展速度很 4C6 J:a AE4PB 分析报告  快 但仍然任重道远 要使人民币更具有 随着香港人民币存款利率和人民币汇 国际吸引力  而不仅仅是区域性的   还 兑管制 的 逐 步 放 松 人 民 币 银 行 业 务 自 有很多工作要做 拓宽国内债券市场 实 "##$ 年起开始蓬勃发展 此外 中国人民 施人民币全面可自由兑换 加强金融领域 银行还与许多国家的中央银行签署了货币 !! 表 (%+&截至 !"$" 年 0 月已经签署的人民币货币互换协议 互换协议  见图 (.*   其中一些协议是 在清迈倡议&& 的框架下达成的 旨在进一 协议签署日期 签署方 互换额度  十亿人民币 步推进东亚货币一体化并最终创立亚元 "##$ 年 &" 月 &" 日 韩国 &$# 从政策的角度来看 中国外部账户的 "##% 年 & 月 &# 日 中国香港 "## 汇率敞口也促使中国政府大力推行人民币 "##% 年 " 月 $ 日 马来西亚 $# 国际化 换而言之 人民币国际化不仅是 "##% 年 ( 月 && 日 白俄罗斯 "# 为了发展国内资本市场 也是为了解决资 "##% 年 ( 月 "( 日 印度尼西亚 &## 产负债 头 寸 中 存 在 的 严 重 的 货 币 错 配 问 题 因为中国外部账户的记账货币并非人 "##% 年 * 月 " 日 阿根廷 ,# 民币  见表 (.'   截至 "##% 年底 中国 "#&# 年 - 月 % 日 冰岛 ' (. 以人民币计价的借款总额还不到其在外发 "#&# 年 , 月 "( 日 新加坡 &'# %&# 亿美元外债的 & + 行的 (< * 以人民币计 资料来源 中国人民银行 价的贷款总额只占中国国际贷款额的 () $ #%( 国际金融多极化 全球发展地平线 !"## 表 (%#&截至 !"") 年年底 美国和中国的国际收支账户币种安排 万亿美元 美国 中国 负债 资产 负债 资产 负债和存款 -& &". *( -. 负债和存款 (%& #. '% #. !其中 以美元计价 &&. ,' '* '. !其中 以人民币计价 #% N #. #& E #. 外国直接投资和证券投资 '. &" #( $. 外国直接投资和证券投资 &. &, "$ @ #. !其中 以美元计价 &" '. #. $- !其中 以人民币计价 &, &.  国际储备 * #. 国际储备 *' ". !其中 以美元计价  !其中 以人民币计价  衍生工具 ($ (. '& (. 其他 #, #. &* #. 总计 &" "&. ($ &$. 总计 -* &. *- (. 6 !其中 以美元计价 $, &-. -. (% !其中 以人民币计价 &. "- #& #. 美元比重 6 &) %'. #) *(. 人民币比重 %) ,-. () #. 资料来源 世界银行根据美国联邦储备局委员会 美国商务部经济分析局 美国财政部 国际货币基金组织  国际 B 金融统计 数据库  ; 0 0;[  中国国家外汇管理局 中国香港特区政府 国际清算银行 全球数据公司  4CJ 6:L a E A 4PB 分析数据估算 .不包括衍生工具 注 6 N.截至 "##% 年年底 中国约有 %## 亿美元的外国债券是以人民币计价发行  占外债总额的 ')  .该数据为 "##% 年年末香港地区的人民币银行存款 "#&# 年年末上升至 *"# 亿美元 E @.假设中国所有的对外直接投资和资本金流出都使用的是外币 监管 提高货币政策透明度以及增加人民 大的 在逐渐形成的多极化经济秩序中 币汇率的灵活性 但这些改革工程浩大 一些发展中国家将在未来几十年中引领全 需要很长时间才能完成 而且即便中国具 球增长 全球财富也将重新分配 国际货 备了这些这些条件 网络外部性也令人民 币关系将随着美元之外的主要货币的兴起 币无法迅速成为国际货币 此外 人民币 而改张易弦  46J AK 6 A和B6F F:9 "#&#   国际化前景还取决于东亚货币一体化发展 在 "##$ "##% 年金融危机前十年中 方向该进程是否会最终创立区域货币 新兴市场经济体持有的金融资产和财富持 来取代包括人民币在内的国别货币 续上升 危机过后 这一上升趋势预计将 持 续 至 本 书 展 望 期 "#"' 年  见 专 栏 (.(   从而使全球金融实力发生变化 新 兴市场国家金融资产和财富的增长主要体 知来者之可追 对未来国际货 现为官方资产和财富的增长 如货币当局 币体系的构想 持有的外汇储备不断攀升&"  官方储备增 在当前各方面的国际经济关系中 货 长又促使这些国家积累了更多的主权财富 币领域向多极化转变产生的影响可能是最 基金  [i0 &( 和其他国有资产 如养老 F 全球发展地平线 !"## 国际金融多极化 $ #%) !!! !专栏 (%( !!发展中国家外部资金状况的变化 !!随着多年的结构性改革 宏观经济绩效的提 至 "#"' 年 末  本 书 展 望 期   根 据 第 & 章 的 描 升以及资本市场自由化 发展中国家的外部资金 述 新兴经济体将积累大量国际投资头寸  见图 状况出现很大改观 私人部门和公共部门现今都 O (. (. &   其中以中国居首  从 "##% 年占 541比 持有大量海外资产和投资头寸 &%%% 年 全球外 重的 (')上升至 "#"' 年的 -&)  中东和东亚地 $ 万亿美元 其中 发达国家就持有 汇储备约 &. 区经济体紧随其后 马拉西亚和新加坡持有的净 & 万亿美元  约占 -")  发展中国家的份额 &. 外国资产将超过其 541总量  美国将是最大的借 只有 ($) 十 年 后 这 一 比 例 发 生 反 转 截 至 款人 "#"' 年该国持有的净国际投资将是其 541 "#&# 年底 发展中国家和新兴经济体持有的外汇 的\-%)  即便对政策重新进行调整平衡以限 储备约 '. & 万亿美元外汇 * 万亿美元 占全球 $. 制国际投资差距扩大 但量化结果却基本保持不 储备总额的 --) 与此同时 新兴市场经济体的 变 新兴市场经济体持有的净国际投资头寸在基 私人企业持有的海外资产也大幅度增加 主要得 - 万亿美元 准模型和平衡模型中的数量差只有 &. 益于 跨 境 并 购 和 绿 地 投 资 的 蓬 勃 发 展  见 第  以 "##% 年美元不变价计算 约为新兴市场经济 " 章  体54 $)  资 本 积 累 速 度 也 只 有 小 幅 1的 *. 新兴市场经济体的财富增长趋势预计将持续 下降 ! 图-(%(%$&!""+ !"!# 年间发达国家和新兴经济体的净国际投资头寸变化 资料来源 国际货币基金组织  国际金融统计 数据库和世界银行工作人员的估算 注 上图标示的发达国家包括 澳大利亚 加拿大 欧元区成员国 日本 挪威 瑞典 瑞士 英国 美国 新兴 经济体包括 阿根廷 巴西 中国 捷克 印度 印度尼西亚 韩国 马来西亚 马西利格  B6ZD F s  经济体 墨 C 西哥 波兰 俄罗斯 新加坡 南非 泰国 土耳其 乌克兰 委  瑞拉 净国际投资头寸的假设前提是以美元计 价的资产价格不变以及资本账户占 541的比重不变 以 "##* 年相对于 ^MP4出口国货币篮子的不变价格计算 $ #%* 国际金融多极化 全球发展地平线 !"## 金和国有企业的金融资产! ME A 9a ZC D CC9" "#&& * 1F :C9" "##$ & ! 根据第 & 章描述的增长动力和增长模 在这一格局中" 美国经济将沿 式的变化以及前面讨论的国际货币使用和 着第 & 章描述的基准路径发展) 美 国际政策合作" 本书构想了三种未来可能 国成功地在中期和长期内改善了财 出现的货币格局! 这三种格局的假设前提 政环 境 % 美 国 国 会 预 算 办 公 室 是) 主要货币之间自由浮动 % 允许一定程 +PO^, 预计 "#&& 年的财政赤字为 度干预& 以及资本账户开放! 以下是这三 \ $)" 但构想的基准情况下财 %. 种格局的具体情况) 政赤字为 \ ")& &' 并实现了可持 $. 续的经常账户平衡 % 见图 (. %的6 ! ! 美 元 维 持 现 状 不 变! 美 元 至 少 在 栏& ! 在这种情况下" 即便全球在 "#"' 年之前保 持 国 际 主 导 货 币 地 "#"' 年 实 现 了 多 极 化" 美 国 仍 然 位! 这一格局是由多重因素共同作 还是 世 界 最 大 的 产 出 国 % 实 际 产 用的结果) 美国有效地控制了财政 出& " 就像第 & 章指出的那样! 这 赤字$ 中国和欧元区的货币国际化 一发展趋势和货币使用的滞后性将 进展缓慢&* ! 储备货币比重增减的 维持美元的当前地位! 滞后性以及各种政治经济因素将巩 !  ! 国 际 货 币 多 极 化! "#&& #"#"' 年 固这一格局" 由于美国强大的地缘 间" 美元 在 一 定 程 度 上 失 去 了 国 政治和军事实力的支撑" 美元将继 际主 导 货 币 的 地 位" 全 球 货 币 体 续作为国际货币 % 4C DT D 9C" "#&# * 系呈 三 足 鼎 立 之 势) 美 元$ 欧 元 图 (%)&隐含的美国财政收支和全球经济规模  美元保持当前地位和多元化货币格局 资料来源) 世界银行工作人员的估算" "#&& 年美国国会预算数据! 注) 美国财政余额走势图的假设前提是) 只有财政调整才会引起经常账户变动" 基于这一假设" 其他影响经常账户的因素 % 官方资金 流动$ 净外国资产$ 净石油出口等& 不会使 "#&' 年及以后的走势水平发生偏离! 在美元保持统治地位不变的格局中" 各经济体的规模 与多元国际货币格局中的规模类似" 此处不再重复! 全球发展地平线 !"## 国际金融多极化 $ #%+ 和亚 元! 如 果 人 民 币 国 际 化 步 伐 者说" 政策协作所付出的代价物超 保持 不 变" 则 很 有 可 能 成 为 亚 元 所值! 现有的特别提款权很有可能 主导 货 币! 中 国 的 金 融 市 场 需 要 A 发展成为这种储备货币 % [7a J7 AT和 进一步发展壮 大 以 成 为 人 民 币 国 5C DC9`6@ "#&# & " 或者由较小范围 J 际化 的 支 撑" 中 国 政 府 也 需 要 进 的成分 货 币 构 成 的 新 的 货 币 单 位 一步提高人民 币 的 可 自 由 兑 换 性 % 即对特别提款权的重新定义 & 也 以及对外开放 以 人 民 币 计 价 的 资 是一种可能! 这种货币的价值不是 产! 这些 举 措 都 将 提 升 中 国 的 国 由各国 货 币 构 成 的 货 币 篮 子 决 定 际货 币 地 位" 使 之 与 中 国 在 全 球 的" 而是由一个全球中央银行统一 的贸易地位和经济产量规模匹配! 计价发行! 此外" 国 际 货 币 多 极 化 还 有 一 个 这一构想是以政策协作不断加 前提" 那 就 是 欧 元 区 能 够 通 过 有 强为前提! 随着经济全球化的不断 效改 革 加 强 经 济 治 理" 平 稳 渡 过 深入发展" 多边主义将成为主流! 目前的主权债务危机! 因此" 国 际 货 币 体 系 将 脱 离 &%,( 正如 第 & 章 所 描 述 的 那 样" 年至今的 . 无体系 / % 9: 9FF >7K C & 要形 成 这 一 格 局 就 需 要 美 国$ 欧 局面" 走上由单一多边世界货币主 元区和中国在接下来 &' 年中引领 导的新道路! 全球 增 长###这 样 才 能 限 制 瑞 士 法郎 和 英 镑 的 扩 张" 令 这 些 货 币 这三种格局都面临一定的政策挑战" 始终在国际货 币 体 系 中 扮 演 小 角 只是程度不同! 如果 美元维持现状不变" 色! 各 界 对 这 三 大 经 济 体 在 那么世界将延续战后时期无体系的状态 ) "#&& #"#"' 年间占全球 541比重 储备货币 发 行 国 缺 乏 动 力 调 整 货 币 发 行 的预期也给这 种 三 足 鼎 立 的 格 局 量 " 而全球对 美 元 的 需 求 不 断 增 加 " 致 提供了支撑 % 见图 (. % 的 N 栏& ! 使美元 极 度 短 缺 " 就 像 在 最 近 一 次 危 机 第 & 章 还 指 出" 美 国 的 失 衡 局 面 中表现 出 来 的 那 样 ! 要 出 现 这 一 局 面 就 始终 得 不 到 有 效 扭 转" 财 政 调 整 要同时 满 足 两 个 条 件 ) 其 他 货 币 严 重 衰 的效 果 也 不 尽 如 人 意" 这 一 客 观 退" 美 国 成 功 应 对 挑 战! 然 而" 造 成 全 事实 削 弱 了 美 国 的 实 力" 使 欧 元 球失衡 的 痼 疾 还 没 有 根 除 " 金 融 危 机 随 区和中国与美国抗衡成为可能! 时可能卷土重来 ! ! ! 单 一 多 边 储 备 货 币! 在 这 一 格 局 从当前 的 发 展 趋 势 来 看 " 未 来 的 货 中" 国际货币体系将以一种单一的 币格局 很 有 可 能 是 多 极 化 的 货 币 体 系 " 多边储备货币为中心" 这种货币由 这种格局 下 的 全 球 经 济 环 境 将 比 第 一 种 世界各国共同管理而不受制于任何 情况 更 加 均 衡 $ 稳 定 ! 当 然 " 这 种 格 局 一个国家的中央银行! 世界各国首 也有内 在 风 险 ! 不 同 货 币 联 盟 可 能 以 损 先需要达成共识) 单一多边货币的 害多边自 由 化 为 代 价 换 取 自 身 的 区 域 一 稳定性带来的收益大于维持这一储 体化 &- ! 事实上 " 自第二次世界大战结束 备货币所需要的政策协作成本" 或 以来 " 区域 内 贸 易 的 增 长 速 度 远 远 高 于 $ #&" 国际金融多极化 全球发展地平线 !"## 区域间 贸 易 的 增 长 速 度 ! 这 一 趋 势 可 能 世界多极化呼唤各国加强政策协作 会削弱 贸 易 自 由 化 进 程 " 因 为 实 现 经 济 本章描述的未来国际货币体系可能出 繁荣不 一 定 非 得 依 靠 全 球 自 由 贸 易 ! 此 现的三种格局都需要政策制定者加强跨国 外 " 在这种格 局 中 " 包 括 低 收 入 国 家 在 政策协作" 降低全球经济危机给各国带来 内的绝大 多 数 发 展 中 国 家 在 与 其 他 国 家 的负溢 出 效 应 并 确 保 经 济 的 长 期 增 长 能 进行国际贸易时 " 并不会使用本国货币 " 力! 在当前全球中期增长前景迷雾重重与 因此 " 会暴露 在 汇 率 风 险 之 下 ! 只 有 经 新兴力量中心蓬勃发展的背景下" 协作才 济规模大 $ 流 动 性 充 裕的大型新兴市场 是关键! 政策协作有多种模式" 各种模式 国家和地区才有可能享受作为国际货币发 的困难程度和有效性也不尽相同! 行国的种种好处! 鉴于上述两种格局存在 一方面" 各国可以通过特别会议和临 的各种 缺 陷" 单 一 多 边 储 备 货 币 应 由 而 时协定" 修改相关政策以使其符合全球利 生" 以克服单独国家政策失调或汇率波动 益 % 即 . 情景协调 / RA +C : F@A EE: :D 96 @A L 等问题! A 79, & ! 另一方面 " 各国也可以通过协作 : 在未来 &' 年中" 实现 单一多边储备 改变国 际 金 融 体 系 的 运 行 模 式 " 减 少 恶 货币的可能性比前两种都小" 因为要实现 性竞争 ###即 . 制度协调 / % UD7 AF和^FL 这一情形就要建立一系列管理国际流动性 D 7>" &%$- & ! 自 "# 世纪 *# 年代以来 " 越 和控制汇率波动的制度规则" 这可能需要 来越多 的 国 家 选 择 加 入 国 际 组 织 " 机 构 一直奉行独立货币政策的国家交出货币控 协作呈 良 好 发 展 态 势 % 见 图 (.&# & ! 然 &, 制权 ! 而 " 由于当 前 各 国 的 经 济 状 况 和 政 策 目 标存在 巨 大 差 异 " 使 得 跨 国 协 作 格 外 困 难 " 而且新 兴 力 量 中 心 的 崛 起 也 成 为 了 跨国协 作 的 障 碍 " 各 国 很 难 在 最 需 要 的 图 (%$"&$)+# !"$" 年重要国际组织的成员国数量 时候形成合力 ! 国家间经济状况和政策目标的差异 阻碍跨国协作 在缺乏集体行动激励机制的情况下&$ " 各国往往会出于自身需要制定单边政策" 最终导致所有国家的利益都受到损害! 在 当前的环境下" 各国亟需加强制度建设" 为跨国协作奠定基础###比如" 扩大 5"# 的议题范围" 跟踪监测已达成的政策协议 的执行情况! 拥有众多成员国的国际机构 有助于保持各种论坛讨论议题的合法性和 连续性" 如 5"# 会议! 资料来源) 关贸总协定 + 世界贸易组织$ 联合国和国际货币基金组织网站 && 表明了发达经济体和发展中 图 (. 注册成员国数量! 经济体在宏观经济政策方面存在的巨大差 全球发展地平线 !"## 国际金融多极化 $ #&# 异 !!! 我们可以从图中看出两个特点) 一是 到目前存在的巨大差异将制约全球经济发 增长较快的潜在新兴经济体 % 印度除外 & 展" 主要经济体也应该从共同利益出发" 的财政赤字占其 541比例都比增长较快 放弃一些本国利益! 的发达经济体低* 二是包括中国在内的增 长较快的新兴市场经济体的利率都远远高 于增长较快的发达经济体! 这两个特点折 改善多极化世界的制度管理 射出当前全球失衡的局面###发展中国家 模式 向以美国为代表的发达国家提供资金" 帮 随着世界经济不断向多极化迈进" 各 助其解决赤字问题! 但发展中国家自己融 国加强经济政策协作$ 改善国内政策的方 资所须支付的风险溢价###信贷市场资金 式也发生了许多变化! 首先" 政策制定者 紧张和金融市场欠发达的结果###却使得 必须考虑各国之间可能出现的外溢效应! 这些国 家 的 利 率 居 高 不 下! 反 观 发 达 国 5"# 一方面积极制定指导框架" 希望通过 家" 由于可以从发展中国家进口廉价的商 政策手段解决全球失衡问题" 而另一方面 品" 这些国家的物价始终在低位运行" 从 又强调这些准则本身并不是目标&% ! 换而 而使通货膨胀保持在较低水平! 而进口的 言之" 5"# 希 望 全 球 经 济 实 现 平 衡$ 强 廉价商品又能保证这些国家在进行高消费 劲$ 可持续的增长! 为了达到这一目标" 的同时" 享受较低的名义利率! 5"# 需要继续把目光放在各国的共同利益 即便发达国家和发展中国家愿意协商 上" 而不是考虑如何实施损人利己的政策 解决这一问题" 但问题的严重程度也将使 措施! 5"# 还需要使各国之间的协作制度 得经济政策谈判举步维艰! 各国应该认识 化" 充分调动机构内的专业知识和官方国 图 (%$$&部分现有和潜在的增长极国家中发达国家和新兴经济体的宏观经济政策差异 资料来源) 世界银行工作人员根据国际货币基金组织的 ' 世界经济展望($ ^MP4和金融数据库 % 466 7FD 76 CK& 数据估算! 注) 上图标示的所有国家的财政政策和货币政策都取自有统计数据的最后一年数据! 右图中的虚线并无实际意义" 只是用于标明发达国家和发展中国家之间的差异情况! $ #&! 国际金融多极化 全球发展地平线 !"## 际经济机构的机构记忆! 器 % 见美国财政部长 蒂 莫 西 1 盖 特 纳 在 政策协 作 模 式 决 定 了 各 参 与 方 能 否 5"# 会议上的提议"# & ! 在这一安排下" 一 达成协 议 并 维 持 协 议 ! 专 门 的 政 策 协 作 个国家的经常账户盈余或赤字将被控制在 显然无法 解 决 全 球 流 动 性 过 剩 和 全 球 失 一定的范围内" 如 541的 *) 以内! 如果 衡等 问 题 " 无 论 是 外 汇 市 场 干 预 % 如 一个国 家 的 经 常 账 户 失 衡 超 出 了 这 一 范 &%$' 年的广 场 协 议 & " 还 是 调 整 宏 观 经 围" 那么这个国家就要采取政策措施将盈 济或结构政策的临时性会议 % 如 &%,$ 年 余或赤字拉回到允许的区间! 的波 恩 峰 会 & 都 证 明 了 这 一 点 ! 因 此 " 这一规则最初是为了控制 "# 世纪 $# 需要建 立 透 明 的 $ 可 被 广 泛 接 受 的 经 济 年代早期 美 国 的 经 常 账 户 赤 字 和 日 本 的 政策协 作 机 制 ! 建 立 这 样 的 机 制 就 是 向 经常账 户 盈 余 " 从 而 引 起 各 界 对 造 成 经 以法治为 基 础 的 国 际 货 币 体 系 迈 出 了 重 常账户 赤 字 和 盈 余 的 原 因 进 行 探 讨 ! 总 要的 一 步 " 但 要 设 计 适 当 的 法 律 规 则 " 的来说 " 失 衡 是 政 府 政 策 和 私 人 部 门 行 却也绝非易事 ! 为相互作 用 $ 错 综 交 织 的 产 物 " 需 要 深 目前至少有 ( 种政策规则可以减少国 入分析造 成 这 一 现 象 的 原 因 以 及 判 别 是 家间的负外溢效应) 正当汇率行为规则* 否需要 关 注 这 些 原 因 ! 5"# 目 前 计 划 制 国际收支头寸限额* 禁止各国实施以邻为 定了 指 示 性 准 则 %A E 9@A67 ACa X @C ?A L 壑的宏观 经 济 政 策 % B6F F:9 即 将 出 版& ! J A F 9C& ###而 非 目 标 ###以 判 别 哪 些 是 然而" 每种规则都有缺陷" 各国在相互合 不可持续的失衡 ! 作时" 需要克服各种冲突! 举例来说" 如 5"# 对成员国的政策施加压力 % 即相 果各国希望保持自己的竞争力" 就会采取 互评估程序 & 的做法 促 进 了 国 际 政 策 协 各种措施阻止本国货币汇率升值" 结果导 作! 然而" 从目前各国在汇率水平和经常 致零和博弈的局面) 一国货币贬值就意味 账户失 衡 问 题 上 存 在 的 巨 大 分 歧 可 以 看 着其他国家的货币升值! 因此" 政策协作 出" 各国 要 就 这 些 问 题 达 成 一 致 困 难 重 的首要任务就是为上述 ( 个变量赋予公允 重" 因为这些问题不是零和博弈就是由以 价值! 以国际公共物品###即注重各国的 邻为壑的政策所导致! 布雷顿森林体系曾 共同目标###为中心的政策协作是一条可 一度消除了这些分歧 " 但这种机制在 "& 行之路! 倡导全球低通货膨胀$ 经济可持 世纪初 期 已 不 复 存 在 ! 监 管 和 专 项 政 策 续发展$ 汇率稳定和全球流动性充足容易 协作无法 完 全 替 代 以 法 治 为 基 础 的 国 际 得到各国支持" 因为这四个目标能够使许 货币体 系 ! 如 果 政 策 协 作 是 以 大 多 数 国 多国家从中受益! 5"# 目前取得的成功就 家的共 同 利 益 为 目 标 " 就 容 易 得 到 贯 彻 是建立在共同目标的基础上" 而且所有国 落实 ) 可 持 续 发 展 $ 金 融 稳 定 $ 低 通 货 家都一致认为需要采取紧急行动###从各 膨胀和 汇 率 稳 定 ! 5"# 最 初 取 得 的 成 功 国的共同利益出发###避免全球衰退以及 正是建 立 在 前 两 个 目 标 的 基 础 上 " 而 且 解决金融部门的结构问题! 各国达 成 广 泛 共 识 ) 只 有 相 互 合 作 才 能 各国之间的联系首先体现在各国对外 挽救遭 遇 金 融 危 机 的 全 球 经 济 ! 各 国 需 付款头寸的变化上! 因此" 可以把对外付 要对这些 目 标 做 出 长 期 承 诺 才 能 维 持 当 款失衡作为相关国家采取政策行动的触发 前的合作局面 ! 全球发展地平线 !"## 国际金融多极化 $ #&% 对于发展中国家的意义 此莫衷一是! 而且数量众多的发展中国家 回顾历史" 一个国家在选择汇率制度 引导的去美元化盯住制###盯住其他国际 时" 往往需要考虑采取固定汇率还是浮动 货币或者货币篮子###也将对整个体系产 汇率" 在大多数情况下都是与美元挂钩! 生影响" 全 球 经 常 账 户 失 衡 更 是 首 当 其 随着多元国际货币制度的建立" 选取哪种 冲! 这些 问 题 都 需 要 进 一 步 地 研 究 和 考 货币###或者货币篮子###作为参考货币 虑! 就显得更加重要! 包括许多低收入国家在 内的发展中国家在未来国际交易中仍将使 扩大特别提款权的使用范围 用外 币" 继 续 暴 露 在 汇 率 风 险 之 下! 因 多年来" 许多学者和官员一直在呼吁 此" 这些国家在选择汇率制度时" 需要考 提高 特 别 提 款 权 的 吸 引 力 % 见 B F ?F6$ 量许多因素) 本国经济的结构特点$ 汇率 O:?a Z79和; : F6D @" &%%- * X :9 0 F ?D7 C D 9NCa" 制度的绝缘性能以及在既定选择下的政策 &%$( & " 探讨修订货币篮子以及特别提款 纪律 % 06 D J 9IC" &%%% & ! 此外" 这些国家 权的持有人和借款人应得到或支付的利率 还需要权衡盯住既定国际货币是否有助于 水平! 比 如" "##$ 年 金 砖 四 国 % O2P ;F" 减少汇率波动! 代表巴西$ 俄罗斯$ 印度和中国 & 提议鼓 脱离了相对固定汇率体系的国家的名 励私人部门使用特别提款权" 并将特别提 义汇率和实际汇率的波动幅度都将大幅增 !! 加! 实行浮动汇率制度的发展中国家可能 会遭遇剧烈的汇率波动" 尤其当主要国际 图 (%$!&!""" 年和 !"$" 年发展中国家的汇率制度安排 货币的汇率走势无序震荡以及这些国家的 对冲手段有限时" 这一情况会更加糟糕"& ! 如果多元国际货币制度下的波动率较当前 有增无 减" 那 么 新 兴 经 济 体 已 经 患 上 的 . 浮动恐惧症/ % P6X J:和2C9Z6 A D7" "##" & 可能会进一步恶化! 要想成功实施浮动汇 率制度就需要建立合适的政策框架$ 培养 市场微观组织结构和金融机构" 这样才能 确 保 外 汇 市 场 平 稳 运 行 % 世 界 银 行" "##- & ! 事实上" 许多发展中国家尤其是 最不发达国家正是因为缺少这些核心要素 才不得不选择不同形 式 的 钉 住 制 % 见 图 资料来源) 国际货币基金组织 % "### " "#&# & ! (.&" & " 而且即便在多元国际货币体系中 B 注) 上图是根据 ; 0 % "#&# & 对汇率制度的分类定义而进行分类! 没有法 定的独立浮动区间的汇率制度属于硬盯住! "### 年的软盯住包括传统的固 也仍将这样做! 定盯住汇率制$ 有波幅的盯住汇率制$ 爬行盯住汇率制$ 爬行带内浮动汇 但是" 从盯住由三种主要国际货币组 率制和不事先宣布汇率轨迹的管理浮动汇率制度! "#&# 年的软盯住包括传 成的货币篮子得到各种收益与管理货币篮 统的盯住汇率制$ 稳定汇率制$ 爬行盯住汇率制$ 类爬行汇率制$ 有波幅 子所需付出的成本###以及三种货币的最 的盯住汇率制和其他有管理的汇率制! 浮动制包括浮动汇率制和独立浮动 优权重###相比" 两者孰轻孰重" 各界对 汇率制! $ #&& 国际金融多极化 全球发展地平线 !"## 款权作为主要储备货币 这一举措可以把 后一年 可 以 得 到 足 够 多 的 国 家 的 相 关 数 私人部门和官方特别提款权联系起来 中 据 储备对进口的比率来看 储备量不足 央银行可以与私人部门进行特别提款权交 ( 个月进口量的国家大幅减少 拥有相当 易比如 可以用特别提款权进行货币 于 ( - 个月进口量的储备量的国家有所 干预 政府还可以发行以特别提款权计价 增加  见图 (.&*  ""  其中 储备率最低 的可交易的公债 以提高特别提款权的市 的国家中有许多都是发达国家 这些国家 场流动性 然而 迄今为止 还没有任何 几乎不用干预外汇市场 而且在需要的时 一个国家采取了切实行动 扩大特别提款 候 可以 借 得 储 备 事 实 上 在 &%%%  权在私人部门的使用范围 而且目前官方 "##$ 年这十年间 储备率最低的国家中发 特别提款权的存量占全球外汇储备比重只 达国家的比例有所上升 达到 -() 新兴 有 *)  见图 (. &(   市场经济体和日本的储备率最高 因为这 B 国际货币基金组织  ; 0 负责定期 些国家的汇率要么波幅很大 要么被限制 评估特别提款权的构成成分和使用规则 在很小的范围内 B ; 0的最新报告称 扩大特别提款权的使 尽管在可预见的未来特别提款权还无 用范围可以解决当前国际货币体系面临的 法成为国际货币体系的主要储备资产 但 B 一些问题  ; 0 "#&&   是相关各方已经开始寻找国别货币的替代 近年来全球流动性不断扩张 使各国 物 这可能会促使货币体系的管理方式逐 的储备状况发生了巨大变化 进一步挤占 渐完善 使这一体系更加稳定 此外 流 了留给 特 别 提 款 权 的 空 间 从 世 界 各 国 动性较好的其他国际资产也可以作为美元 &%%% 年  欧元诞生之年 和 "##$ 年  最 流动性的补充 把金融危机暴露出的流动 性短缺问题降至最低 即便不大刀阔斧地 图 (%$(&$)0" !"$" 年间特别提款权占全球外汇储备的 进行改革 各国也可以通过多种途径扩大 百分比 特别提款权的使用范围 !!发行以特别提款权计价的公债 !!建立私人部门特别提款权交易的结 算机制 !!调整特别提款权货币篮子构成 比 如 将人民币或其他主要新兴市场 货币纳入其中 !!扩大官方特别提款权指定持有者的 范围 !!直接干预与特别提款权挂钩的金融 工具 以提高私人特别提款权市场 资料来源 世界银行工作人员根据国际货币基金组织  国际金融统计  数 的流动性 据库  ; B 0 0;[ 中的数据估算 此外 特别提款权配额条款也亟须修 全球发展地平线 !"## 国际金融多极化 $ #&' 订" 需要放宽特别提款权的约束条件" 使 未来的发展方向将对发展政策$ 议程的制 B 之更加灵活* 允许 ; 0有条件地适当持有 定和实际操作产生至关重要的影响! 为了 特别提款权" 并根据实际情况进行发行或 给全球增长和金融稳定营造良好的条件" B 赎回 % ; 0" "#&#E B & ! 当然" ; 0的协议 国际货币体系不但要向各个国家提供获取 条款也需要随之修改! 国际资金的渠道" 还要确保各国货币的稳 定性! "##$ #"##% 年的金融危机暴露出国 际货币体系目前存在的许多结构性问题" 结论 发展中国家的崛起也呼吁对当前货币体系 世界经济正在经历一场巨大变革" 增 进行改革" 以反映这些国家在国际舞台上 长模式$ 工业面貌以及国际货币金融事务 的地位! 的管理方式都将发生变化! 国际货币体系 但是" 发展中国家之间也存在着巨大 !!! 图 (%$+&$))) 年和 !""' 年全球外汇储备分布情况 资料来源) 世界银行工作人员根据国际货币基金组织 ' 国际金融统计( 数据库中的数据估算! $ #&( 国际金融多极化 全球发展地平线 !"## 差异" 不同国家在国际金融贸易中的地位 而是欧元###前提是欧元区能够加强组织 和在国际货币体系中的重要性千差万别! 机构管理" 解决欧盟成员国面临的严重的 无论从国际货币体系的管理## B #; 0在这 财政危机" 这一危机目前已损害到整个欧 一方面发挥着领导作用###还是从长期运 元体系的信誉! 此外" 美国巨大的财政赤 行机制考虑" 这些差异都亟须解决! 字$ 经常账户赤字以及各界对美元继续贬 新兴市场经济体货币的国际化程度往 值的忧虑也拖累了美元" 使美元在国际货 往滞后于这些经济体地位的上升! 没有任 币体系中的统治地位开始动摇! 可是" 其 何一个 经 济 体 的 货 币 真 正 地 实 现 了 国 际 他货币对美元形成的威胁究竟有多大- 各 化! 这一 状 况 在 未 来 十 年 可 能 会 出 现 改 方的看法莫衷一是! 有观点认为欧元很快 观" 但由于网络外部性的存在" 货币使用 将取代美元的位置" 人民币稍后也将成为 的滞后性将成为新兴市场货币国际化的障 主要国际货币! 而另一些观点则认为" 美 碍! 在网络外部性的影响下" 已经在国际 国的经济增长活力$ 金融市场的深度以及 上广泛使用的货币才最具吸引力! 中国政 拥有的世界超级经济大国的地位###以及 府近年来一直致力于推动人民币向国际化 货币使用的滞后性###将使美元继续屹立 迈进" 人民币在亚洲的使用范围将逐渐扩 在货币金字塔的塔尖" 至少在可预见的未 大! 但要成为真正意义上的国际货币" 人 来仍将如此! 民币还有很长的路要走" 如中国需要开放 综合考虑上述因素" "#&& #"#"' 年的 资本账户$ 实行更加灵活的汇率制度$ 实 国际货币体系可能会出现三种格局) 一是 施国内改革以深化金融市场$ 增加金融市 美元将继续保持统治地位" 没有任何其他 场流动 性 并 提 高 金 融 监 管 的 效 率 和 透 明 货币能真正与之抗衡* 二是国际货币体系 度! 人民币未来的国际地位还取决于许多 将演变为以美元$ 欧元和人民币为核心的 外部因素" 如清迈倡议倡导的多边化是否 多元国际货币体系* 三是以多边安排代替 最终会演变出区域货币" 这种区域货币是 国 别 货 币###用 特 别 提 款 权 作 为 国 际 货 区域中央银行发行的新货币" 还是由已经 币" 以此增加全球货币的供给! 这三种格 存在的国别货币作为代替! 局的都有各自的利弊" 而且实现的可能性 除中国之外的其他新兴市场经济体需 也不一样! 要审视本国货币国际化是否符合其最大利 为了应对全球经济面临的重大挑战" 益! 货币国际化虽然能为这些经济体开辟 全 球 主 要 经 济 体 成 立 了 "# 国 集 团 新的资金来源$ 降低汇率风险" 但同时也 %5"# & " 这一机构逐渐发展成为全球经济 令其货币政策受到限制! 可能成为增长极 合作的主要平台! 5"# 目前取得的成功主 的新兴市场经济体###从机构组织$ 区域 要是建立在各国共同利益的基础上) 把金 联系和宏观经济状况等方面衡量###之间 融危机的危害降至最低$ 恢复全球流动性 的差别很大" 货币国际化的利弊需视不同 以及改善金融监管! 5"# 不但要取代 5$" 经济体和这些经济体所在地区的实际情况 还要超越 5$ " 这样才能提高各国政策合 而定! 作的效率! 面对多极化发展的浪潮" 5"# 其实" 最有可能与美元在国际领域抗 应该把目光放得更远" 考虑是否需要加强 衡的并不是这些新兴市场经济体的货币" 体系内的法治建设! 全球发展地平线 !"## 国际金融多极化 $ #&) 金融危机促使各国中央银行加强了彼 了国际交易占 541的比重 假设交易形 此间的合作 各国应当巩固中央银行在国 式保持不变 那么交易所需要的货币量也 际货币领域所取得的合作成果 全球已达 随之 增 加 用 B &表 示 全 球 出 口 占 全 球 成广泛共识 中央银行对维护金融稳定责 54 & 1的比重 M 表示与全球出口相伴的资 无旁贷 由于各国间的金融依存度不断加 金流量占全球 541的比重 用下标 D区分 深 各国中央银行应及时分享信息和进行 不同国家 根据混合组均值  1: :J@B C C9 6 必要的协作 从过去几十年的经验教训可 5D :?R 1B5 估算法  1F C66 D 9 和 9 [ZA 以看出 由 于 不 能 就 合 适 的 水 平 达 成 共 [K7 AZ &%%%   令不同国家的长期货币需 识 各国间的汇率政策协作和国际收支政 求系数  7&  7"  7(  保持一致 只改变 策协作往往导致零和博弈 一国的货币贬 短期调整系数和国际 化 程 度  以 及 常 数 值就是其他国家的货币升值 一国的国际 项  上述等式就变成了 收支盈余也昭示着其他国家的国际收支赤 K  Dh$Dn%D  @Dn , D $Dn * B D &n + M D & 字 因此 各国应围绕全球公共物品 n  7& " & D \& n7" $ D\& n 7( @ D\ & 如可持续增长 金融稳定 低通货膨胀和 \*\ D & nID 汇率稳定展开政策协作才能取得更加 其中 系数 $  ,  %D D  * D  + D  & D 根据不 D 理想的效果 同国家的赋值不同 变量 H F和 IF表示的 是全球交易量 因此 没有表示国家的下 标 但这两个变量的系数却会随着一国货 附录 币占全球交易所需货币总量的比重的变化 附录 (%$&全球货币需求决定了国际 而变化 货币的使用量 一个简单模型 作为国际流通手段的 数据说明 等式套用的数据为 &%%#  货币应该提高全球对以这种货币计价的资 "##% 年间 "# 国集团的年度数据 关于这 金的需求 这里所谓的全球需求既包括国 些数据有两点说明 第一 为了避免大规 际需求又包括国内需求 传统的误差修正 模结构改革和恶性通货膨胀使计算结果产 模型对 交 易 目 的 的 货 币 需 求 量 假 设 前 提 生偏差 俄罗斯数据从 &%%- 年开始 阿 是 货币余额 *  取对数  与价格水平 @ 根廷 从 &%%" 年 开 始 巴 西 从 &%%* 年 开 和实际 541$ @和 $取对 数  成正比 始 第二 "# 国集团中欧元区国家的 B" 与短期利率 A成反比 货币持有量收敛于 数据为整个欧元区的 B" 数据 而不是各 长期水平 成员国数 据  &%%% 年 之 前 这 一 数 据 是 根据 &%%% 年加入欧元区的各个国家的 B" !!Kh$n%@n,$ 数据加总得到的  B" 是反映货币供应量 n& 7& " \& n7" $\& n7( @\& 的重要 指 标 包 括 流 通 中 的 纸 币 和 硬 币 \*\&  nI B&  再 加 上 支 票 活 期 存 款 和 定 期 存 但是 如果发生了国际交易 而且这 款 B" 的基准利率为 ( 个月美国国库券 种货币为国际货币 那么就需要增加变量 利率或其他同等级别的金融工具利率 以反映这类交易的货币需求 全球化提高 F 衡量一国国际化程度的变量 H 和 IF $ #&* 国际金融多极化 全球发展地平线 !"## 的计算方法是用全球出口除以全球 541" 附录 (%!&衡量国际货币使用量占比 但国际清算银行提出" 应该用全球出口以 的综合指标 及随之而来的全球资金流量分别除以全球 正文中讨论了衡量一种货币国际化程 541! 度的四个指标###储备$ 交易量$ 国际银 行贷款和国际债券发行量" 运用主要素分 估算结果 表 (U.& 给出了根据 1B5 析法给每一要素赋予相应权重就可以合成 估算法得出的初值结果" 各国的长期货币 单一序列综合指标" 并且序列中的公共方 需要系数都取相同数值" 只有国际化变量 差将被最大化! 通过这种方法计算出的第 数值因国家而异! 该表只对美元$ 欧元$ 一因素可以解释 %() 的方差 % 见表 (U."" 英镑和日元的需求量进行了估算! 上半部分&! 其余没有保留的要素相互之间 假如全球贸易和资金流量的增长速度 以及与第一要素都形成正交! 这些要素几 仍继续高于全球 541的增长速度" 我们 乎无法解释方差" 因此" 根据保留要素的 就能根据这一结果在大体上推测出国际货 标准 % 单一要素的特征值须大于整体特征 币的未来发展趋势! 国际贸易和资本流动 值& 只需保留第一要素! 估算结果显示" 将扩大欧元的使用范围" 在新增贸易中日 四个序列的第一要素权重 % 或因子载荷& 几 元比重下降" 美元比重上升"( ! 这一趋势 乎相等###储备和贷款稍高" 国际债券权重 与日元在外汇储备中的比重下降和日元交 最低 % 见表 (U."" 下半部分&! 根据这些权 易量减少吻合 % 见正文 & ! 事实上" 研究 重可以计算出主要素并对主要素进行重整" 发现" 日本出口商与其他发达国家进行出 ( 从而对样本中的各个年份赋值求和! 图 (. 口贸易时更倾向于使用进口国货币" 向其 给出了主要素综合指标的分布情况! 他亚洲国家出口货物或服务时往往以美元 计价 % ; 7:等" "#&# & ! 附录 (%(&特别提款权的发展历程 B ; 0于 "# 世纪 -# 年代创立了特别提 表 (7%$&全球对美元 欧元 英镑和日元的长期货币需 款权" 起初是为了解决美元作为主要储备 求预测 货币而引起的信任问题! 以特别提款权作 系数 美国 欧元区 日本 英国 为国际储备资产可以在一定程度上缓解了 7& ,-&  &. ,-&  &. ,-&  &. ,-&  &. 特里芬困境和储备短缺问题! 特里芬困境 #--$ & % #. #--$ & % #. #--$ & % #. #--$ & % #. 7" 是伴随美元作为主要国际储备货币而产生 \ ###( #. \ ###( #. \ ###( #. \ ###( #. % #. ##"" & % #. ##"" & % #. ##"" & ##"" & % #. 的两难选择) 美国一方面需要保持经常账 7( #. ,&,%  ,&,% #.  #. ,&,%  ,&,% #.  户赤字" 向全球提供足够的流动性" 而另 #--( & % #. #--( & % #. % #. #--( & #--( & % #. 一方面美国的赤字又降低了美元的吸引力 *D ##(*  #. ##*(  #. \ ##$*  #. #. ##"& 并使其他国家对美国的承诺###美元可以 ##&( & % #. ##&# & % #. ##*- & % #. ##&& & % #. 随时 转 换 成 黄 金###产 生 质 疑! 当 &%-% + D ##&" #. ##&"  #. ##&- #. \ #### #. 年特别提款权配额法 案 获 得 通 过 时 % 在 ###, & % #. ###' & % #. ##"& & % #. ###, & % #. 资料来源) 世界银行工作人员的估算! &%,# #&%," 年间分三步实施 & " 美国事实 注) 估算系数下方括号中的数值为标准差! 上已经开始限制外国中央银行用美元兑换  表示的系数的显著性水平达到 &#)及以上! 黄金* 如今各国政府持有大量美元" 储备 全球发展地平线 !"## 国际金融多极化 $ #&+ 资产不再像 当 时 那 样 短 缺! &%,& 年 $ 月 表 (7%!&国际货币使用量的主成分分析 &' 日" 尼克松总统宣布全面停止美元和黄 要!素 特征值 方!差 解释比例 累计贡献率 金的 兑 换" 并 启 动 了 汇 率 制 度 改 革! 但 & -%((& (. (. *"'$( %(*% #. %(*% #. 是" &%,& 年 &" 月 的 史 密 斯 索 尼 安 协 议 " "-,*$ #. #. ",#&* #-,, #. ##"- &. % [KA 7ZF : 6 9A a 96DC CKC97 & 推出的一些列汇 ( \ ##"-, #. #. ##'#$ \ ###, #. ##" &. 率平价 只 持 续 了 不 到 两 年 的 时 间" 就 被 * \ ##,, #. \ ##"# #. & &%,( 年 ( 月的浮动汇率制度所取代! 观察变量 ''!!! ; B 0协议条款的第一修正案创立了特 因子载荷  第一要素 别提款权" 并提出特别提款权将成为 . 国 变!量 第一要素 唯一性 际货币体系的主要储备资产 / %第 oo; ; 储备 %-"$' #. #. #,"%& 条&! 但这一设想并没有实现! &,%,#&%$& 交易量 %'$#- #. #$"&" #. 年" ; B 0对成员国的配额进行了调整" 在 贷!款 %$*(( #. #(&& #. 这之后的近 (# 年间各国的特别提款权配额 债!券 %(,,$ #. &"#'- #. 一直保持不变! 直到 "##% 年" ; B 0于 $#% !!资料来源) 世界银行工作人员的估算! 月通过了第四修正案" 宣布对 &%$& 年后加 !! 虽然 &%$# 年前后私人部门出现了大 B 入; 0的各成员国进行特殊分配 % 因为之 量以特别提款权计价的存款和债券 % 私人 前两次配额分配没有涵盖这些国家&* 与此 特别提款权的货币篮子与官方特别提款权 同时" ; B 0还对全体成员国进行了全面分 B 一致" 但利率却有所不同 & " 但根据 ; 0 -&" 亿特别提款权! &%$&# 配" 总额为 &< 条款" 特别提款权只限于各国政府和中央 "##% 年期间" 特别提款权占非黄金外汇储 银行等官方机构! 由于这一规定的存在" ()下降至 #. 备的比重从 ,. *)" 这次分配 特别提款权私人市场到 "#&# 年已不复存 后特别提款权比重上升至 (. %)! 在! 特别提款权也曾一度作为汇率锚" 在 特别提款权其实并非真正意义上的资 一定程度上减少了各国钉住单一货币而面 产" 而是从 ; B 0无条件获取所需货币的一 临的汇率波动! 但到 "##, 年这样的篮子锚 种权利"* ! 然而" 只有对于那些无法借得 % 包括特别提款权& 也消失殆尽! 特别提款 储备货币 % 或者贷款利率很高 & 的国家" 权目前仅作为国际机构的记账单位而存在! 特别提款权才具有较高的吸引力! 而对于 那些融资渠道畅通的国家来说" 特别提款 权无论作为资产还是作为贷款来源都用处 不大! 特别提款权的借款利率和价值由其 注释 背后的篮子货币###目前是 美 元$ 欧 元$ &.有关这方面的研究很多 % 见 PZC : 9" "###* /X 6L 英镑和日元###的借款利率和币值确定"' ! 6 JF" &%%&* 以及参考文献中提及的早期资料&! "##% 年" 各国就特别提款权的新的分配方 ".PZA 99 和 06 D J 9IC %"##'& 的经验研究表明" 一 案达 成 一 致" 认 为 配 额 应 该 满 足 . 全 球 国货币在全球外汇储备中所占的份额主要决于 + 对储备, 的长期需求/ % 第 oY; ;;条&! 但 两个解释变量) 该国 541占全球 541的份额 % 正相关& 和该国通货膨胀率与全球平均通货 是由于储备货币尤其是美元的持有量大幅 膨胀 率 的 相 对 水 平 % 负 相 关 &! P 99 和 ZA 上升" 配额的供给无法跟上这一增长步伐! 06 D J 9IC %"##'& 还发现" 解释变量的变化对货 $ #'" 国际金融多极化 全球发展地平线 !"## 币使用范围的影响存在很大的滞后性! &".近年来储备的增长速度和规模引起了各方 (.这一比重是根据已报告的储备计算得出" 不包 广泛关注! 发展中国家作为一个整体 % 尤 含不公布储备币种结构的国家 % 如中国&! 其是商品出口国 & 积累储备的速度和规模 *.各项构成要素首先转变成五种货币在总量中 都远远超过发达国家! 这一方面是出于自 的占比" 后再统一第一主成分的测量标准" 我保护动机" "# 世纪 %# 年代末的东亚金 以保证五种货币的重要性具有可比性! 融危机给新兴经济体造成很大冲击* 另一 '.欧洲中央银行 % MPO& 报告也提及到了类似 方面则是为了熨平本国货币汇率波动! 有 计算方法 % "#&# " '' \'$ & ! 关储 备 需 求 的 更 多 信 息 见 G9 和 4 A 6J AK 6 A -./ K ZA699 % "##$ & 提 出 了 另 一 种 计 算 方 法" % "#&# &" ^ 7 NFC SJ @$ [Z6 K ?a N6 Z 和 /6 >JD : 即拓宽国际货币定义" 将国际投资者持有的 % "#&# & ! 债券也纳入其中! 这样就把外国投资者对国 &(.虽然主权财富基金的投资动机和投资行为 内金融工具的需求以及国内金融市场的规模 遭到多方诟病" 但其本身并不会对国际金 和发展阶段也包括在内! 但度量金融市场的 融体系造成威胁! 比如说" 在金融危机期 规模和发展阶段比较困难" 分析人员需要给 间主权财富基金就发挥着稳定市场的作用" 许多不同的定性变量赋予权重! 因为与美国金融机构的利益休戚相关的主 ,.在特定的时期" 一国货币的国际地位可以通 权财富基金会在全球流动性匮乏时为市场 过谈判获得! 第二次世界大战后至 &%-# 年 注入资 金" 帮 助 美 国 金 融 机 构 挺 过 危 机! 间英镑区的制度安排就是典型" 当时美国试 但是" 如果新兴市场政府试图对敏感型部 图停止用美元兑换黄金 %见 =CJ JC A D 9C" 门进行大规模投资" 那么各界对主权财富 "##% &! 基金的担忧就不可避免! 因此" 各国需要 B $.; 0执 行 董 事 会 最 近 的 一 份 报 告 写 道 在跨境投资方面达成多边共识" 就像在第 B %; 0" "#&#N" &$ & ) . 从各个国家对全球 " 章中阐述的那样! 541的贡献程度来看" 世界的多极 化 特 征 &*.PZA 99 和 06 D J 9IC % "##' & 认为" 如果欧洲 越来越明显" 因此" 也要求建立多极化的货 货币联盟中没有国家退出且各东欧小国也 币体系以反映全球经济格局###比如" 占主 满足了马斯特里赫特条件并加入欧盟" 这 导地位的美元区和欧元区以及正式或非正式 样的格局就有可能出现! 他们的假设前提 的亚元区/! 是英国保持货币独立性以及人民币不可能 %. B 欧元区与 ; 0于 "#&# 年 * 月达成的希腊救 成为国际货币! 但两人随后在另一份研究 助计划是由其他基金支持的! 报告 % P 99 和 0 ZA D 6 J 9IC" "##$ & 中又指出" &#.从出口总量来看" 虽然中国占世界贸易的 由于作为金融中心的英国越来越多地以欧 份额迅速上升" 但还没达到一个世纪以前 元进行交易" 欧元可能会更加坚挺! 美国的水平! 美国货物出口占全球比重在 &'.与 "#&& 年 PO^的预测相比" 在这一格局 ")" &%&( #&%"# 年 &%#- #&%&# 年间为 &". 下美 国 财 政 中 短 期 调 整 速 度 相 对 较 慢! ')! "# 世纪 "# 年代后半期上升 间为 &". PO^财政调整的基准水平应该介于这两种 ') % 超过了英国 & " 到 &%'# 年达到 到 &'. 国际货币情形之间! -)! 历史高点 "#. &-.历史经验和分析模型都显示货币不稳定风 7 &&.更 多 信 息 见 Z7R) ++ ```.K:. Sa. :d C R+9a L 险正在上升! 56 AXT 6TA和5: AX99A 6 9A% &%$% & A JZ+ F S A+D Ca: A J 96 A v S96 9E6 AJ : v E: D RC6A 79. : Kw Z7 认为" 各个国家或国家集团的规模越接近" PB;! 全球不稳定风险就越高! 这一观点与政治 全球发展地平线 !"## 国际金融多极化 $ #'# 经济理论中的霸权稳定论异曲同工" 即占 + R@S&#"""#&#a CAZ9C 7 DJ7 CC 7D. ! R@S 统治地位的单一国家才有动力和能力维持 "&.汇率 大 幅 波 动 将 损 害 出 口 % 见 B E ?9@66" 体系 平 稳 运 转 % P:ZC 9" &%%$ * ]9@J A CNC DaL "#&& &! C D" &%,( & ! 如果第二种格局成为现实" 美 "".根据以往经验" 一国持有相当于 - 个月进 口量的储备即可从容应对贸易冲击" 但更 国在国际货币体系中 的 领 导 力 不 断 衰 退" 全面的分析结果显示" 计算储备充足率时 那么其他主要强国在没有霸权统治的情况 C 还应考虑短期外债 %b699C和 269E AxC D" 下将力 图 提 高 本 国 的 影 响 力! 纵 观 历 史" "##- &! 根 据 格 林 斯 潘#盖 杜 蒂 % 5C DC L 9F 两次世界大战的经验教训表明" 各金融中 95 R6 @: ?A 7 7& 法则" 一国的外汇储备总额 A 心之 间 的 相 互 竞 争 将 加 剧 汇 率 波 动 至少应该等于下一年即将到期的短期外债" %ME A 9a ZC D CC9" &%$, & ! 见5D CC R6 9F 9 % &%%% & 和 5?A @:7 7A% &%%% &! &,.今天的政策制定者面临的许多问题在历史 "(.国际付款应该使货币使用总量上升而不是 上也曾出现过###如多元货币体系的不稳 下降" 这里出现的负相关关系是相对所有 定性$ 全球流动性无节制地扩张$ 财政融 国际货币的平均表现和公共系数而言! 资与财政调整的平衡问题以及储备货币发 B "*.特别提款权不同于 ; 0通过其他各种渠道 行国之间的地位不对等###正是这些问题 发放的信用贷款! "'.在不同历史时期" 特别提款权的构成也有 引起了 "# 世纪 -# 年代末关于国际货币体 所不同! 特别提款权的计价货币起初是黄 系改革的激烈讨论 % 具有代表性的观点见 金" 后来演变成由 &- 种货币构成的货币篮 P: 9" &%,# * = ZC 6`IA 9F" &%-' * B6ZJ E ?R" 子" 到 &%$# 年减少至 ' 种货币" &%%% 年随 &%-$ * /A DS S9" &%-* & 并促使特别提款权的 A 着欧元诞生进一步减少至 * 种货币! 诞生! 特别提款权的缔造者希望特别提款 权能够成为国际货币体系的主要储备货币 参考文献 ## ( &! #但这一设想从未实现 % 见附录 (. &$.目前" 有许多关于国际关系中合作理论的 研究报告! 主流观点认为" 各国政府的合 作意愿主要取决于 ( 个因素) 共同 利 益$ 潜在威胁以及合作伙伴的数量 % 见 UHJ CD@ : 和]CZ6 : " &%$' * 0 9C C 6D9" &%%$ &! 以 5 : "# 为例" 作为国际合作的一个载体" 5"# 一 方面需要尽可能少地吸收成员国以提高决 策过程的效率" 而另一方面又需要各国广 泛参与以提高自身的合法性! 虽然 5"# 并 没有完全满足多边主义的普遍性原则### 多边主义贯穿于整个战后经济秩序###但 已经较其前身 5, 有了长足进步" 毕竟 5"# 将非洲$ 亚洲$ 拉丁美洲和中东地区的新 兴国家也纳入其中! "#&& 年 " 月 &$ #&% 日巴黎财长和中央银行 &%. 行长会议发布的联合公报" 详见 5"# 网站! "#. 7 见 Z7R) +a +D6 RZA EF$. 7 9>A KC. FEK+ : R6 E a I6CF+ $ #'! 国际金融多极化 全球发展地平线 !"## 全球发展地平线 !"## 国际金融多极化 $ #'% 球经济格局正朝着日益多极化的方向发 际债权计价和汇率定锚所使用的货币，仍找不 全 展。作为世界银行新推出的第一版旗舰报 到任何新兴经济体货币的身影。事实上，所有 告，《全球发展地平线2011》主要关注三个 发展中国家都在国际贸易、投资和金融交易中 国际经济趋势：全球经济增长中心由发达国家 面临着巨大的货币错配风险，这一问题有望在 向新兴经济体转移；新兴市场企业作为一股新 未来数年内得到缓解。目前，决策者的首要任 的商业力量在全球崛起；国际货币体系向多极化 务是推动国际货币体系向多极化迈进，为此， 迈进。 他们需要尽快就国际货币体系的规则改革问题 发展中国家正在迅速崛起，进一步融入全 达成共识。 球贸易和金融体系，并不断扩大在传统贸易和 我们在《全球发展地平线》纸质出版物的 金融渠道中的影响力。由新兴市场企业发起的 基础上，提供了在线网站版本(http://www. 跨国并购大约占全球并购活动的1/3。新兴经 worldbank.org/GDH2011)，网站版本包括报 济体的投资风险已经大幅度降低，同时，新兴 告中的基础数据和研究方法、相关博客以及背 经济体掌握的金融资产和财富大幅度攀升：目 景文献等内容，同时还引入了互动功能，读者 前新兴市场国家和发展中国家持有的外汇储备 可以进一步探究报告中的相关情景分析。该网 占全球的3/4。 站未来将作为相关文献的存储站继续推动全球 尽管新兴经济体的经济规模迅速扩张，新 多极化的研究，政商学界的机构和研究人员 兴市场企业的影响力也越来越大，但是新兴经 可以借助这个平台，针对全球经济的长期变 济体在国际货币体系中的角色仍比较边缘化。 革及其对发展政策的影响等问题进行交流和 纵观全球官方外汇储备、商品及服务支付、国 讨论。 世 界 银 行 定价：50.00元